界面新闻记者张晓迪
猪价回暖,行业企稳。2024年上半年,养殖龙头牧原股份(SZ:002714)量价齐升,成本继续下降,业绩扭亏。
2024年8月2日,牧原股份发布2024年中报,上半年,牧原实现营收568.66亿元,同比增长9.63%;实现净利润10.25亿元,其中归属公司股东净利润8.29亿元,同比实现扭亏。
值得一提的是,2024年上半年,牧原经营活动产生现金流净额大增至154.7亿元,远高于同期10.25亿元的净利润。
长期现金流造血能力远超账面盈利能力,是因为巨额固定资产折旧及债务利息侵蚀净利润,牧原前期激进扩张后遗症正在显现。
此外,2024年上半年,牧原固定资产首次出现下降,其扩张拐点已出现,牧原进入“存量维护”阶段。
逾百亿固定资产折旧侵蚀净利润
根据半年报,2024年上半年,牧原出栏生猪3238.8万头,同比增长7%。
2024年以来,生猪价格逐步回升,牧原称,公司生猪销售均价自2月份后逐月上涨。与此同时,随着豆粕等饲料价格的回落,生猪养殖成本持续下降。
2024年6月,牧原生猪养殖完全已降至14元/kg左右,相比于2023年全年平均的15.0元/kg 下降了1元/kg 左右。其中生产成绩改善及期间费用降低对成本下降的贡献为60%左右,饲料成本下降贡献40%左右。
得益于这些因素,上半年,牧原实现营收568.66亿元,同比增长9.63%;实现净利润10.25亿元,其中归属公司股东净利润8.29亿元,同比实现扭亏;
但实际上,伴随着猪肉价格的企稳回升,牧原的业绩反转主要发生的第二季度,二季度,牧原实现营收305.94亿元,同比增长16.45%;实现净利润34.83亿元,其中归属公司股东净利润32.08亿元。
值得一提的是,量价齐升导致牧原上半年的经营现金流净额,从一季度末的50.67亿元,大增至154.74亿元,远高于同期10.25亿元的净利润。
实际上,从2021年开始,牧原的经营现金流净额就开始高于同期净利润,这种现象一直持续至今。其中,2021年—2023年,牧原同期经营现金流净额分别为,162.95亿元、230.11亿元和98.93亿元。同期净利润分别为76.39亿元、149.33和-41.68亿元。
透视咨询创始人况玉清在接受界面新闻采访时表示,这表明牧原现金流造血能力远高于其账面盈利能力。况玉清分析,原因之一是,牧原前期大规模扩张投建的固定资产进入折旧期,正在侵蚀牧原的净利润。
2024年上半年,牧原固定资产折旧额高达70.12亿。此前的2021—2023年,牧原固定资产折旧额就已逐年攀升,分别为80.90亿元、111.8亿元和126.5亿元。可以看出,2024年上半年的折旧额已高于上年年中加权平均值。
根据年报, 牧原的固定资产折旧主要包括房屋及建筑物折旧和机器设备折旧。
况玉清进一步分析称,牧原股份过去几年一直处于产能大规模扩张的状态,积累了超过千亿元的固定资产,这些固定资产每年会产生超过大额折旧,这些折旧会影响公司的净利润,但不会影响当期经营现金流。
界面新闻注意到,牧原的大规模扩张主要表现在2018年后。公开财报显示,2018年,牧原的固定资产仅136亿,2019年底增长至189亿,2020年底翻3倍多至585亿,2021年底再倍增至996亿。2022—2023年底,牧原的固定资产资产仍在增长,分别为1064亿元和1122亿元。
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牧原固定资产增长情况
巨额负债带来利息压力
2018年后,牧原靠举债大幅扩张。除了千亿固定资产产生的每年100多亿的折旧费以外,扩张后遗症还表现为巨额负债造成的利息压力。
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牧原股份近几年利息支出情况
截至2024年中,牧原总负债1184亿元,有息负债合计832.55亿元,占总负债的70%以上。
其中,短期借款余额431.52亿元,其他应付款余额94.31亿元,一年内到期的非流动负债102.08亿元 ;长期借款111.23亿元,应付债券余额为93.41亿元。
可以看出,牧原有息负债已较去年底余额857.61亿元有所削减,但削减额度不大。
2018年起,牧原利息支出逐年攀升,2022年、2023年,牧原全年利息支出增长至28.90亿元和32.39亿元。2024年上半年,牧原利息支出达16.68亿元。
值得注意的是,牧原的融资成本并不低。牧原股份披露,截至2024年6月末,牧原存量贷款加权平均融资成本为4%左右,已有所下降。
牧原称,目前其合作的大型银行的贷款成本基本不超过3.65%,未来公司将在保证发展资金需求的情况下,通过开拓优质融资渠道、优化合作银行结构、低息置换高息贷款等方式,逐步降低融资成本。 同时,在公司盈利能力及现金流情况逐步改善后,公司会不断优化债务结构, 降低资产负债率水平。
况玉清指出,考虑到牧原有息负债以短期债务为主,而最新的一年期和五年期LPR贷款指导利率分别为3.35%和3.85%,因此牧原股份的融资成本明显偏高。
对应的,截至2024中,牧原股份的流动资产余额为624.66亿元,其中货币资产为203.60亿元,但其同期的流动负债余额高达915.05亿元,其中短期有息金融负债就达到了627.91亿元。
对此,况玉清表表示,牧原的流动性压力较大。
综上财报数据,2022-2023年,及2024年中,牧原每年产生的固定资产折旧和利息支出合计分别为140.7亿元、158.9亿元和86.8亿元。况玉清指出,这两项数据对牧原的盈利能力造成了很大压力。
养殖进入存量消化阶段,屠宰仍要投入
2024年中报告显示,截至2024年中,牧原固定资产余额1089.85亿元。这也是近十年中,牧原股份固定资产首次出现下滑。
而由于持续的扩张,过去几年,牧原的投资现金流净额长期处于巨额“赤字”状态,而从2022年开始,牧原的投资活动现金流“赤字”骤减,牧原出现产能扩张减速的信号。
公开财报显示,2019年-2023年,及2024年上半年,牧原投资活动产生现金流量净额分别为-128亿元、-453.5亿元、-359.7亿元、-159.3亿元、-172.2亿元和-63.35亿元。
此外,牧原账面在建工程规模已经大幅减少,2024年中,仅停留在20.94亿元的水平,而最高时的2020年,牧原在建工程余额一度接近150亿元。
固定资产拐点的出现,投资活动现金净额缩水,在建工程规模减少,这些都说明牧原通过固定资产扩张的活动已经接近全面停止,进入存量维护阶段。
况玉清分析,牧原出现这种趋势与其产能利用率下降有明显关系,
据牧原披露,截至2024年6月末,其生猪养殖产能为8048万头/年。而2023年,牧原出栏生猪合计6382万头。牧原表示预计2024年全年生猪出栏区间为6600-7200万头。
除了养殖端产能潜能未完全释放外,牧原的屠宰肉食业务产能利用率也不高。
2024年上半年,牧原屠宰业务实现营业收入99.81亿元,净利润亏损在5亿元。
据牧原披露,屠宰厂产能规模为2900万头每年,但2024年上半年屠宰规模仅为541.5万头,屠宰厂产能利用率大致只有不到四成,利用率偏低,固定折旧压力较大。
目前,牧原屠宰业务主要由牧原创始人秦英林之子秦牧原负责。在屠宰业务方面,牧原表示会后续公司仍会通过加大数字化、智能化方面的研发投入等方式提升生产效率与运营能力,增强盈利能力。
牧原称,2024 年上半年公司资本开支为60亿元,预计全年的资本开支在100亿元左右,其中30亿元用于维修改造,剩余部分主要用于已完工项目的结算及屠宰产能建设,具体金额将根据市场情况及经营情况进行调整。
牧原表示,当前公司经营策略已转变为稳健增长,在建工程规模呈现逐年下降趋势。随着公司产能建设逐步完成,未来每年资本开支也将控制在较低水平。