一方面是发行加速，另一方面是万凯新债（123247.SZ）上市后破发且连续三天大跌，叠加部分上市公司新债难发，引起投资市场对可转债交易“攻守兼备”效应的质疑。

　　截至9月12日，在经过六个交易日后，万凯转债价格仍然徘徊在90元/张附近，9月5日—9日三个交易日，万凯转债分别下跌6.3%、1.77%、1.92%，让承销商中金公司包销的5000余万元万凯转债承受了近10%的亏损；与此同时，科创板一家上市公司自2023年开始向上交所申请发行5亿元的可转债，由于公司管理层出现较大波动，也导致其不得不撤销发债申请。9月11日，瑞丰银行（601528.SH）再次申报转债发行方案，拟向不特定对象发行不超过50亿元可转债。这已经是瑞丰银行第六次发布公告申请发行可转债，至于此次最终能否通过上交所审核，并获得中国证监会同意注册的决定，瑞丰银行公告直言“尚存在不确定性”。

　　“万凯新材正股价格在可转债上市前已持续下跌，其股价较发行价下跌较多，使得投资者对可转债的信心不足；在上市前几日，万凯新材股价继续下滑，导致市场预期进一步恶化。当前市场情绪低迷，投资者避险情绪较高，流动性不足，从其他公司发债难度加大来看，转债供应量的增加，会导致投资者在选择上更加谨慎，从而影响发行定价和上市后的表现。此外，在市场情绪低迷的情况下，较多的新发行可转债进入市场，进一步加剧了供需不平衡，导致一些可转债难以在上市时维持发行价以上。”上海仟富来资产管理公司总经理许佳莹接受《华夏时报》记者采访时表示。

　　不过，多位受访的业内投资机构同样指出，尽管市场表现不如预期，但这并不意味着可转债的投资优势完全消失。相反，这种情况可能是重新审视和调整投资策略的一个良机，可转债“攻守兼备”优势仍然存在灵活的投资机会。

　　两大不利因素压顶

　　融资27亿元的万凯转债连续大跌，让持有人损失惨重。在发行之前，中证鹏元曾给予万凯转债信用评级为AA。

　　值得一提的是，万凯转债的破发大跌，不但让普通投资者受伤，作为承销机构的中金公司也损失惨重。根据上市公告书，此次万凯转债发行，向原股东优先配售11亿元占发行总量41.08%；网上社会公众投资者实际认购15.4亿元，占发行总量57.06%；值得关注的是，中金公司包销金额5038万元，占发行总量的1.87%。目前万凯新材下跌10元左右，也就是说中金公司损失约500万元。

　　“7月至今共17只转债新发，新券发行回暖，但不同规模转债上市首日表现明显分化。9月中大额转债上市首日平均涨跌幅降自2022年以来最低，除2022年12月19日上市的齐鲁转债收盘价95.13元外，最近破发转债为2021年5月24日上市的中装转债。近期市场对转债期权定价悲观，中大规模转债涨幅波动所需资金量较小规模更多，且从信用债逻辑看，其偿债压力更大，长久期转债债底风险更高。”天风证券分析师孙彬彬表示。

　　“万凯新材近年来的财务表现波动较大，2024年中报归母净利润同比下降99%，进一步加剧了投资者对其偿债能力的担忧。公司募集的资金较大达到27亿元，但公司市值只有50亿元，低市值高融资增加了市场对其未来发展和债务偿还的疑虑。”许佳莹表示。

　　而对于科创板公司发行可转债失败的案例，许佳莹则认为是由于该公司基本面出现重大问题。

　　“公司实控人因涉嫌欺诈经营被控制，直接打击了投资者对公司的信心，市场对其未来的经营前景持怀疑态度。此外，这类公司的可转债虽然通过了发行审核，但在具体发行过程中，由于市场情绪变化和对公司财务及运营风险的重新评估，投资者选择不参与认购，最终导致发行失败。”许佳莹表示。

　　上海一家评级机构负责人张宇接受《华夏时报》采访时表示，可转债在通过发行审核后仍可能失败的原因在于，在发行审批通过后，市场情绪可能发生变化，尤其是在涉及公司的重大负面消息时，投资者信心动摇，导致认购不充分；公司基本面恶化导致其信用风险增加，使得投资者不愿意承接其债务，即便是带有股权转化的可转债形式。

　　“银行发行可转债主要是为补充核心一级资本，但自2023年以来，就再未有新的银行转债成功发行。在银行股波动率下降的背景下，目前银行转债转股难度也普遍提高，当前存续的14只银行转债中，仅有张行转债、紫银转债、青农转债3只可转债最新转股比例超20%。瑞丰银行多次申报转债发行方案未果，本次拟发行50亿元可转债补充核心资本，这与监管对于银行再融资的审慎态度是分不开的，未来银行转债的发行可能也相对较少，而瑞丰银行后续发行转债的进展也需要进一步跟踪。”浙商证券分析师王明路告诉《华夏时报》记者。

　　本报记者梳理发现，瑞丰银行已先后于2023年3月、4月、5月和9月，以及2024年4月份，多次在上交所披露发行可转债的募集说明书等相关文件，然而直至今日，其申报仍在持续。也有业内人士指出，未来银行转债的发行或也将相对较少。

　　在可转债市场面临破发和发行失败的不利因素之下，投资人也面临更大的挑战。

　　许佳莹对本报记者坦言，当前的市场环境对可转债不利，上证指数截至9月10日收盘在2700点周围徘徊，正股表现疲软，加上市场情绪低迷，导致可转债难以充分体现其进攻性优势。特别是正股价格大幅下跌时，转股价值难以实现，防御性也受到了侵蚀。

　　“近期可转债破发的增多表明投资者对可转债的信心下降，尤其是在正股表现不佳和信用风险增加的情况下。破发风险的增加削弱了可转债的吸引力，使其在某种程度上失去了攻守兼备的优势。一些发行公司的基本面恶化，使得可转债的信用风险上升，增加了投资的不确定性和风险，投资者对这类产品的防御性也产生了质疑。随着破发事件增多，投资者对可转债的定价更加谨慎，可能导致发行价格下降或折价率提高。这将使发行方在定价时面临更大的挑战，同时也增加了投资者获得超额收益的难度。”许佳莹指出。

　　近1/4转债破发下投资效应仍存

　　最新数据显示，截至9月9日，中证转债指数今年已经下跌5.5%，有136只转债跌破面值，占正在交易转债的25.5%，也就是说每四只转债中就有一只击穿了百元面值。进入9月，除了首日破发的万凯转债，豫光转债和汇成转债在上市首日涨幅仅有个位数。其中，汇成转债在第二个交易日一度跌至100.6元，险些遭遇“破发”。

　　“长期以来，正股是影响转债价格的主导力量，但在债底保护作用下，一般情况下权益市场下跌范围越广，市场情绪越弱，转债市场相较于正股的抗跌属性越强。但今年5月以来，权益市场跌跌不休，搜特、鸿达、蓝盾与岭南转债陆续实质性违约令转债债底虚化问题越发严重，股债双重不利因素共振，使转债绝对价格降至历史底部。虽然近日利好因素正在逐渐积累，但市场情绪仍受高风险转债违约风险压制，短期内防御属性仍是转债策略布局的核心，价格距离债底不远、业绩较强或有明显改善的转债，以及股性较好、行业景气度较高的转债可作为重点布局方向。”东方金诚分析师翟恬甜告诉《华夏时报》记者。

　　在许佳莹看来，尽管市场整体表现较差，但可转债的独特特性仍为投资者提供了在股市回暖时获得潜在收益的机会，这种转换权利能够在市场条件改善时为投资者带来额外的回报。

　　“今年以来，中债指数涨幅-6.27%，上证50涨幅-3.29%，沪深300涨幅-6.03%，中证500涨幅-16.66%，中证1000涨幅-23.49，创业板指涨幅-16.28。转债是一个以中小盘股票发行人为主的市场，相比其他宽基指数，转债‘攻守兼备’的优势仍存。对于机构投资人来说，在市场环境变化的情况下，加强对市场趋势和公司的研究显得尤为重要。通过深入分析市场和企业的基本面，识别出有潜力的可转债投资机会。另外，也需要调整投资组合以适应当前的市场条件，增加对那些在当前市场环境下表现稳健的资产的配置，同时保持对未来市场回暖的敏感性。在不确定的市场条件下，风险管理显得更加关键，通过设置合理的风险控制措施，如止损策略和多样化投资，来保护投资组合免受市场波动的影响。”许佳莹称。

　　展望后市，当前转债市场向下空间或已不大，近期部分被错杀的中小盘转债已有结构性修复，转债后市将逐渐分层，若市场情绪好转，正股资质不弱的长久期转债或有修复空间，但中长期来看，若权益市场持续较弱，加上临期转债信用风险再次发酵，长期低价转债价格底未来或需平价底支撑，这也是投资者和机构重新审视策略、发掘新机会的时期。