重整投资人押注*ST步高 （002251.SZ），似乎押对宝了。

　　随着21.95亿元重整投资款到账，这家公司股价一度涨停，目前徘徊在3.1元/股附近，市值约26亿元。这对于部分重整产业投资人1.65元/股的成本价来说，意味着不到3个月账面浮盈近90%。*ST步高重整投资人中包括产业投资人4家，财务投资人13家。

　　据界面新闻《23家上市公司破产重整，谁能“新生”？》报道，今年以来至少有23家A股上市公司申请重整或在重整进程中。此外，2023年申请预重整还在重整期的有8家，2022申请预重整还在重整期的有1家。

　　破产重整能否让上市公司获得新生？作为白衣骑士，重整投资人尤其是财务投资人是否能在破产重整的逆旅中淘到金？或许重整成功的公司能带给市场一些启示。

　　根据界面新闻统计，2023年至少有15家上市公司完成破产重整。仅从7月24日收盘价格看，重整归来的15家上市公司中超90%的产业投资人和财务投资人账面均呈现浮盈，其产业投资人账面浮盈多超70%，财务投资人账面浮盈多在30%到70%之间。

统计与整理：尹靖霏，数据来源：公司公告，公开新闻，choice

　　有人成功抄底

　　据界面新闻不完全统计，ST金一（002721.SZ）、正邦科技（002157.SZ）、西宁特钢（600117.SH）、ST明诚 （600136.SH）、洲际油气（600759.SH）、*ST京蓝（000711.SZ）、广田集团（002482.SZ）、ST凯撒（000796.SZ）、退市商城（600306.SH，已退市）、全筑股份（603030.SH）、新华联（000620.SZ）、豆神教育（300010.SZ）、东方海洋（002086.SZ）、中捷资源（002021.SZ）、广东榕泰（600589.SH）等15家公司在2023年末完成破产重整。背后不少重整人投资人押注其中，包括地方国资，产业投资人，财务投资人等。

　　15家重整归来的上市公司，财务投资人多为投资机构，产业投资人则更为多元化，包括地方国资、民营企业等。

　　ST明诚、广田集团、ST凯撒等的产业投资人均来自地方国资。

　　ST明诚产业投资人为湖北联投城市运营有限公司，后者实际控制人为湖北省国资委。广田集团产业投资人为深圳国资委旗下的特区建工集团，ST凯撒产业投资人系青岛地方国资。

　　*ST京蓝产业投资人为云南佳骏靶材科技有限公司（下称云南佳骏）。云南省牟定县国有资本投资运营集团有限公司向云南佳骏提供高达4.05亿元的股东借款。

　　ST金一、洲际油气、退市商城未大力引入产业投资人，破产重整后公司实际控制人保持不变。

　　东方海洋破产重整后，入主的实际控制人并不是产业投资者，而是私募基金。截至2024年一季度末，五矿金通股权投资基金管理有限公司持有该上市公司股份达18.26%。

　　豆神教育产业投资人为自然人窦昕，正邦科技产业投资人为民营企业双胞胎集团。

　　具体到财务投资人，《2023年上市公司破产重整财务投资人研究报告》指出，2023年共有65家民营投资机构参与上市公司破产重整，占比54.17%。其中，北京久银投资控股股份有限公司共参与*ST明诚、*ST新联（后脱帽摘星为新华联）、*ST榕泰（后脱帽摘星为广东榕泰）、*ST凯撒（后摘帽为ST凯撒）等4家上市公司财务投资，在民营投资机构中排名第一。

　　此外，北京福石重整管理咨询有限公司参与了*ST豆神（后脱帽摘星为豆神教育）、*ST凯撒2家公司重整的财务投资；共青城吉富创盈另类投资合伙企业(有限合伙)参与了*ST正邦（后脱帽摘星为正邦科技）、*ST金一（后摘帽为ST金一）2家公司重整的财务投资。

图片来源：《2023年上市公司破产重整财务投资人研究报告》

　　2023年共有25家央企主体参与上市公司破产重整，占比20.83%。其中，五大AMC和深圳招商平安资产参与较多，华融、长城、信达、银河均有参与，东方资产没有参与。

图片来源：《2023年上市公司破产重整财务投资人研究报告》

图片来源：《2023年上市公司破产重整财务投资人研究报告》

　　2023年，有20家地方国企参与上市公司破产重整财务投资，占比16.67%。地方AMC作为地方国企的重要成员共参与了5家上市公司的破产重整（不含招平等央企背景地方AMC）。

图片来源：《2023年上市公司破产重整财务投资人研究报告》

　　相较于财务投资人，产业投资人能以更低的对价参与到上市公司重整中，其账面浮盈也更高。比如，正邦科技破产重整中，双胞胎集团以1.1元/股受让了14亿股，财务投资者则以1.6元/股受让了17.5亿股。7月24日收盘，正邦科技股价为2.69元/股，双胞胎集团账面浮盈超140%，财务投资人浮盈则不到70%。

　　根据界面新闻统计，按照7月24日收盘价计算，这15家重整成功的上市公司，其产业投资人账面浮盈多超70%。豆神教育产业投资人窦昕彼时以0.8元/股对价掏出3.2亿元真金白银，截至7月24日收盘账面浮盈近210%。在全筑股份的重整中，作为产业投资人的大有科融（北京）科技中心（有限合伙）截至7月24日账面浮盈近190%。

　　与前述几家上市公司相比，押注ST明诚、广田集团重整的产业投资人账面获益略低，截至7月24日账面浮盈分别为38%、52%。

　　相较于产业投资人，财务投资人账面浮盈情况差距更为显著。

　　15家上市公司中，财务投资者押注重整的受让价格多在0.98元/股至2.1元/股之间。比如ST明诚财务投资人股票受让价格在0.98元/股，ST金一财务投资人股票受让价格在2.1元/股。退市商城财务投资人股票受让价格高达5.6元/股。

　　根据界面新闻统计，截至7月24日收盘，15家重整成功的上市公司中，财务投资人账面浮盈超100%的有3家，分别是ST凯撒、*ST京蓝、洲际油气，其财务投资人账面浮盈分别达224%、106%和105%。

　　不过，ST凯撒财务投资人账面浮盈看似似高达超220%，内里并不似表面这样光鲜。

　　早在2023年6月，ST凯撒被申请破产重整，除作为产业投资人的青岛地方国资环海湾文旅入主外，包括鲁创基金、深招商平安资管等12家财务投资人也参与其中，注入资金达8.69亿元。虽然现在看12名财务投资人账面浮盈高达224%，但是8.69亿元的“押注款”中，仅有约3.61亿元受让凯撒旅业3.6亿股，获得约22.51%的股权，其余5.08亿元资金并未兑换成股票，而是用于代控股股东解决资金占用问题。

　　再如*ST京蓝。该公司于2023年3月被债权人申请破产重整，除产业投资人云南佳骏外，招商平安资管、北京煜荣企业管理咨询中心（有限合伙）、青岛兴京投资合伙企业（有限合伙）等8家机构共投入5.54亿元，合计受让6.93亿股，对价0.8元/股。截至7月24日其收盘价1.65元/股，财务投资人账面浮盈近106%。

　　此外，截至7月24日收盘，广田集团、东方海洋、西宁特钢、ST明诚财务投资人账面浮盈分别为26.67%、23.97%、31.18%、37.76%。

　　也有“赔个底朝天”

　　重整投资人，尤其是财务投资人的淘金之旅并不一定顺利，有的空手而归，有的更是“赔个底朝天”。

　　相较于前述上市公司，ST金一股价已经逼近重整投资人押注的成本价，其财务投资人7月24日账面浮盈仅为2.38%。

　　值得注意的是该公司上市重组并未引入产业投资人，仅引入了12名财务投资人。2018年该公司实际控制人为海淀区国资委，主营业务包括珠宝零售、文化、银邮贵金属三大板块。去年1月公司被债权人申请重整并申请预重整，11月末完成破产重整。北京丰汇投资管理有限公司、北京博雅春芽投资有限公司、中国银河资管、长城资管等12家财务投资人按照2.1元/股的价格受让股份，支付了17.95亿元用于该上市公司的重整。

　　ST金一7月24日股价报收于2.15元/股。

　　退市商城的重整投资人更是赔得血本无归。该公司在完成破产重整后，依旧免不了退市。其重整投资人入股价格高达5.6元/股，如今退市，重整投资人的4.5亿元投入基本打水漂。

　　退市商城全称为沈阳商业城股份有限公司，主要业务为商品零售，实际控制人系王强，2023年4月该公司被债权人申请重整和预重整，去年12月末完成重整。值得注意的是，此次重整并未大力引入产业投资人，重整完成后公司实际控制人并未发生变化，深圳市泓凯投资发展合伙企业(有限合伙)、青岛兴予投资合伙企业(有限合伙)等5家财务投资人以高达5.6元/股的价格受让超8000万股，合计投入了4.5亿元用于该公司的重整。

　　这次重整没能拯救沈阳商业城。2024年1月30日晚，公司披露的2023年业绩预告中，提及自营黄金和家电销售存在大额异常收入。该项数据引发了监管关注。此后审计机构对公司业绩提出了质疑，并且拟对公司出具非无保留意见的审计报告。3月中旬，*ST商城紧急更换审计机构，新审计机构也给出了非无保留意见的审计报告。6月末，因连续20个交易日收盘价低于1元/股，公司触及面值退市。

　　该公司证券部曾告诉界面新闻，退市这事对全体股东都是很大的损失，对公司大股东而言可能损失更大。

　　元气恢复仍需时间

　　破产重整将上市公司从破产清算的悬崖上拉回，让其得以喘息。

　　比如洲际油气，破产重整后业绩得以回暖。这家公司预计2024年上半年净利润8700万元至1.3亿元，同比增加653%到926%。公司表示，2023年完成重整，重整范围内的债务得以清偿，所以2024年度财务费用较上年同期降低，利润同比增加。此外，公司对外担保承担的预计担保义务，已在重整中得以清偿，2024年不再计提预计担保损失，利润因此增加。

　　尽管从当前股价看，前述15家重整成功的上市公司，无论是产业投资人还是财务投资人，账面多数呈现浮盈，但其股票多是低价股。截至7月24日收盘价高于3元的仅ST凯撒，当日股价报收于3.24元/股。6家公司收盘价介于2元至3元之间，7家公司收盘于1元至2元之间。市场人士指出，低价股反映了市场对破产重整归来的上市公司依旧有不少顾虑。

　　这些上市公司元气依旧没有恢复。截至2024年一季度末，15家上市公司中有8家上市公司归母净利处于亏损状态，其中西宁特钢当期大亏1.91亿元，广田集团当期亏损近0.6亿元。

　　市值最大的正邦科技也难敌行业周期，公司预计2024年上半年归属于上市公司股东的净利润为亏损1.2亿元~1.5亿元。虽然上半年整体业绩较去年同期大幅减亏，但目前公司经营业务尚处于恢复期，市场销量尚未完全释放，业绩承压。

　　ST明诚也依旧“重伤未愈”。今年年初，ST明诚年审机构仅上任一个月就辞任。3月9日，公司两位董事同时辞职。业绩方面，公司2024年一季度归母净利为-74.39万元，扣非后归母净利为-110.68万元。

　　*ST京蓝则受到交易所重点关注。4月26日，*ST京蓝曾申请脱帽摘星。该公司于当日披露了申请撤销公司股票交易退市风险警示及其他风险警示的公告。不过，交易所对该申请表示质疑。

　　针对其2023年年报，交易所5月14日表示，*ST京蓝需全面核实营业收入扣除是否充分、准确、完整，是否存在其他需要予以扣除的收入，是否存在规避退市风险警示的情形。

　　结合最近三年营业收入持续下滑、扣非前后净利润持续为负的业绩情况，说明公司是否符合申请撤销其他风险警示的条件。

　　逐项自查并说明你公司是否仍存在应被实施退市风险警示及其他风险警示的情形。面对交易所的质疑，*ST京蓝已经三次延期回复，截至目前已两月有余，该公司还未予以回复。

　　北京金诚同达律师事务所高级合伙人陈标冲对界面新闻表示：“在特殊资产和不良资产处理这一领域，上市公司破产重整在风险性和投资回报率上更具优势。因此过去一些产业投资人、全国性不良资产管理机构（AMC）对于上市公司破产重整尤为积极。但最近几年大家的投资都趋于谨慎。”