万华化学(600309)——业绩符合市场预期，中期分红回馈股东。
1H24业绩符合市场预期。
公司1H24收入970.67亿元，同比增长10.77%；归母净利润81.74亿元，同比下降4.6%，符合市场预期。公司宣布中期分红每股0.52元（含税）。1H24 BC公司净利润1.03亿元（同比减少6.1亿元），主要是由于不可抗力停产以及欧洲需求较差所致，对公司整体业绩产生一定影响。由于MDI和TDI销量增加，福建万华净利润同比增长40%至8.39亿元。分板块看，1H24聚氨酯营收同比增长8.2%至355亿元，销量同比增长14.5%，毛利率同比下降1.12ppt至28%；石化业务营收同比增长9.5%至396亿元，毛利率同比提升2.21ppt至4.52%；精细化学品和新材料营收同比增长15.2%至130亿元，销量同增24.3%，毛利率同比下降5.06ppt至16.99%，主要是ADI系列等产品价格下降和产品结构调整所致。
2Q24营收509.1亿元，同/环比增长11.4%/10.3%；归母净利润40.17亿元，同/环比下降11%/3.4%。2Q24公司聚氨酯系列均价环比下降2.6%，同时原材料纯苯/甲苯等价格上涨，2Q24整体毛利率环比下滑2.2ppt至14.8%。2Q24毛利同比增加8亿元，但期间费用及所得税同比分别增加7.42/3.79亿元，导致净利润同比下滑。
发展趋势
MDI和TDI盈利具备较强支撑，近期盈利有望继续改善。受供给端检修和下游需求旺季逐步临近，我们预计MDI和TDI盈利有望改善。目前公司聚氨酯盈利主要来源于其成本优势，盈利处于底部区间具备较强稳定性。随着公司MDI/TDI产销量继续提升，我们认为聚氨酯底部盈利或将继续扩大。
新项目逐步投产驱动公司盈利中枢提升。随着公司MDI持续技改扩产以及在福建新建TDI产能等，公司MDI和TDI产能将继续扩大。石化项目方面，我们预计公司乙烯二期项目（石脑油+乙烷为原料）及蓬莱PDH项目将于4Q24开始逐步投产，同时乙烯一期项目原料拟替换为低成本乙烷等，我们预计石化项目盈利或将出现积极变化。精细化学品和新材料方面，20万吨POE已经投产，我们预计柠檬醛产业链即将投产，以及其它众多新材料和精细化学品项目的建设，将驱动公司新材料和精细化学品盈利提升。
盈利预测与估值
由于大宗能源价格较高及需求增长承压影响，我们下调2024/25年盈利预测15%/12%至176/230亿元，目前公司股价对应2024/25年市盈率13.4/10.2x。考虑到目前盈利处于周期底部位置，同时下半年公司增量项目较多，我们维持目标价105元，对应40%的上涨空间和2024/25年18.7/14.3x市盈率，维持跑赢行业评级。
风险
新项目进展低于预期，大宗能源价格大幅上涨，MDI和TDI价格低于预期。