锦江酒店(600754)——渠道收入优化，直营门店承压，关注境外减亏进程。
1H24业绩符合我们预期。
公布1H24业绩并召开业绩电话会。1）财务：1H24收入同增0.2%至68.92亿元，归母净利润同增59.2%至8.48亿元，处于此前预告上限（8.0-8.5亿元），同比大幅上涨主要系2Q出售时尚之旅100%股权确认投资收益；扣非归母净利润同增4.0%至3.89亿元（此前预告：3.7-4.0亿元）；对应2Q24收入同降4.8%至36.86亿元，归母净利润同增68.0%至6.58亿元，扣非归母净利润同增15.3%至3.26亿元，整体业绩符合此前预告和我们预期。2）运营：2Q境内有限服务酒店RevPAR同降7.2%（ADR同降1.8%，OCC下滑3.7ppt）；二季度毛开店458家，关店115家，净开店343家，净开店数创22年以来单季度新高；截至2Q24公司在营酒店共12,938家。3）回购：此前公司宣布回购以进行股权激励，截至8/26公司累计回购800万股，占公司总股本约0.75%，回购均价23.63元，使用资金约1.89亿元。4）中期分红：每10股派发现金股息1.2元，派息总额约1.27亿元。
发展趋势
暑期RevPAR下滑约7%，关注存量门店提质举措成效。二季度锦江境内有限服务酒店RevPAR同比下滑7.2%，其中中端RevPAR同降9.6%，经济型RevPAR同降4.6%。暑期以来7月及8月RevPAR分别下滑9%和5%。公司正对存量老旧门店进行翻新改造（24年以来共277家加盟店启动改造并有超100家完工验收），亦推出“健身计划”（鼓励门店发展更多周边客源并提升知名度）和“老友计划”（优化产品呈现并提升服务质量），我们建议观察9月起RevPAR基数变低及门店侧提质增效举措落地后的经营变化。
渠道收入优化，直营门店承压，持续关注境外减亏进程。我们此前发布报告中提出关注三大潜在变化，现在来看：1）渠道：1H24订房渠道收入同增32%至4.5亿元（其中CRS渠道收入同增约39%至2.5亿元），CRS占比同增约2.3ppt至31%，截至上半年CRS可收取5%费率的门店占比约52%，我们认为当前CRS渠道正稳步优化中，建议跟踪CRS占比及费率提升进展。2）直营：1H24境内外有限服务直营酒店客房毛利率同降约5.8ppt至11.7%，主要系RevPAR同比下滑及关闭部分直营店产生退租成本。我们认为1H24直营改善效果略低于预期，建议关注下半年直营店关闭数量及在营门店优化成效。3）境外减亏：上半年境外利息费用同比增加约9,400万元，但基于营销和管理费用管控下境外有限服务板块归母净利润同比减亏约5,200万元，我们建议关注增资（3亿欧元）、利率优化（浮动利率转化为约3.6-3.8%的固定利率并可以提前还款）等举措落地后2H利息费用变化。
盈利预测与估值
考虑2Q出售时尚之旅所产生投资收益，上调24年归母净利润18%至14.74亿元；考虑到当前行业RevPAR有所承压，我们下调24/25年扣非归母净利润10/8%至10.15/13.31亿元；考虑到公司潜在的业绩改善点，我们维持跑赢行业评级及A/B股目标价不变，分别对应A/B股 21/9x 25e 扣非后市盈率及11/13%的上行空间，当前股价对应A股25/19x 24/25e 扣非后市盈率，B股11/8x 24/25e 扣非后市盈率。
风险
消费力及出行需求承压；规模扩张慢于预期；各项改革成效弱于预期等。