一、“痔疮”是个好生意吗？

        是不是好生意，首先看市场，雪道够不够长，够不够厚，雪球能不能滚起来？“长坡厚雪”才是个好生意。痔疮市场怎么样呢？

       1、2016年全球痔疮用药市场规模22.41亿美元，到2021年增长到了36.13亿美元，年复合增长率约10.02%。到2024年，全球痔疮用药市场规模有望达到40亿美元。

       2、我国痔疮用药（终端）市场规模从2013年27.79亿元增长至2021年46.99亿元，2013年以来规模复合增速为6.79%。2022、2023年市场规模49.73、52.84亿。

       3、其中20～40岁较为多见，且随年龄增长而逐渐加重，可以预见痔疮用药具有极大市场空间。

       4、2022年我国痔疮用药中成药市场规模达到了42.18亿元。这一市场规模占据了整个痔疮用药市场的84.82%，而痔疮用西药的市场规模为7.55亿元，占据剩余的15.18%。从销售渠道看，由于患者对痔疮羞于启齿且患病程度轻，许多患者不愿进入医院就诊，因此痔疮用药销售以零售渠道为主。2023年零售渠道痔疮药销售规模为23亿元。其中，马应龙麝香痔疮膏在2023年零售终端的销售额排行榜中位列第一，销售额为5亿元。此外，复方角菜酸酯在购药偏好top药品（通用名）中位列11名，其销售额为870万元

       5、我国有5亿多痔疮患者，但整体治疗率不高，痔疮属于消化系统疾病，归根结底是生活饮食习惯引起的，药物无法除根，复发是大概率事件

综合分析来看，痔疮的潜在市场很大，但一般不影响正常生活，并不受重视,虽说我国有5亿患者，但重症的不到10%，有50%轻症患者选择忽略，40%的中症患者。

       行业前景：

      近年来，快节奏的工作和生活，不规律饮食和作息，导致我国居民多种痔疮疾病，痔疮患者也出现年轻化迹象，此外，痔疮的复发率非常高，大多数患者需要连续服药一段时间。以上原因，为痔疮药物带来了持续稳定的市场需求，预计2028年国内痔药行业市场规模有望达到74.75亿元。

二、主营业务：

      公司致力于打造肠健康方案提供商，大力发展大健康产业，围绕健康期、亚健康期、初病期、中病期、重病期、康复期全病程的客户健康需求，通过强化公司的核心竞争优势，发挥资源整合能力，为客户提供专业化、个性化、多样化的健康管理方案。目前已构建形成医药工业、医疗服务和医药商业的立体产业结构布局。 主要拥有马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、马应龙八宝眼膏等10多个独家品种。

       所属申万行业： 中药Ⅱ

       公司亮点： 痔疮治疗领域的第一药

三、主要财务经营数据：

        从公司借款看，近几年短期贷款只有几千万，长期款23年1亿、22年4亿、再往前年份几乎没有长期借款，这也体现出行业竞争越来越激烈，公司日子也没以前过得舒服了，

        从资产看，2024Q1，马应龙有50亿的资产，其中货币资金就有24.15亿，有6亿多的交易性金融资产。每年30几亿的销售收入，痔疮类产品毛利率70%长期以上，roe为维持14%左右（但是近三年呈下降趋势，公司还是要想办法维持竞争力），资产负债率十几到二十几，公司财务状况良好。

        从利润看，近三年来增速放缓，尤其23年营收、利润在上市以来首次同时出现负增长。这也是股价难以突破前高的重要原因。好在24Q1表现还算过得去，期待中报再创佳绩！

        从现金流看，公司现金流管理不错，近几年三大活动的现金净量平均每年保持4-5亿的增长，妥妥一个现金小奶牛。

四、核心竞争力：

       公司核心竞争力主要体现为具有生命力的企业文化以及品牌力、产品力优势。

        1、具有生命力的企业文化。马应龙是一家中华老字号企业，始创于公元1582年，历经400多年，表现出旺盛的生命力和朴实的文化积淀，形成了以“龙马精神”为核心的企业精神，“以真修心，以勤修为”的哲学观、“资源增值”的价值观、“稳健经营，协调发展”的经营观，以及“为顾客创造健康、为股东创造财富、为员工创造机会、为社会创造效益”的经营宗旨，并以此构建了三维三力价值创造系统，用以引领企业的经营行为，实现了理念的行为化、模式化。“三维三力价值创造系统”曾于2016年获得国家级现代化企业管理创新成果一等奖。 

　　2、品牌经营优势。公司贯彻实施品牌经营战略，以市场为导向，强化核心竞争力建设，并以品牌为纽带，整合社会资源，满足客户需要，培育客户忠诚，实现企业价值。经过多年来的深耕细作，公司已成为肠治痔领域优势品牌，品牌价值持续提升，连续19年入选“中国500最具价值品牌”，品牌价值达502.58亿元。 

        3、产品力优势。马应龙持续经营四百余年，一方面得益于真勤理念的文化积淀，一方面得益于历久弥新的经典名方。马应龙名方包括麝香、牛黄、琥珀、珍珠、冰片、炉甘石、硼砂、硇砂等八味中药，又称八宝名方,具有清热解毒、活血消肿、去腐生肌的卓著功效。公司在八宝名方配伍的基础上，陆续研制推出了马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、龙珠软膏和马应龙八宝眼霜等深受用户好评的产品。2011年马应龙眼药制作技艺入选“国家非物质文化遗产名录”，2019年马应龙麝香治痔膏药获选工信部制造业单项冠军产品。

五、竞争格局

       不比片仔癀的独家绝密配方，也不比同仁堂安宫牛黄丸的品牌垄断力，无论是面临的赛道长度和消费体验的复购度，马应龙所处的形势都更加严峻。

从垄断地位来说，马应龙所占的市场份额的优势并非无敌。2023年我国全市场痔疮用药规模为42亿，马应龙占比不到30%，比起同仁堂安宫牛黄丸的74%，相差甚远。

        此外，还有不少竞争对手，中成药有泰系列、九华痔疮栓、敬修堂化痔栓，西药有德国礼达的迈之灵片，竞争相对还是十分激烈。尤其是医院治疗渠道，西药有一定的优势。 

        公开数据，2018-2021年马应龙在国内零售终端痔疮用药市场占有率为51.4％、55.5％、48％、41％，呈现下滑趋势，22年为48%公司治痔类产品销售保持上升状态，毛利率重回72%以上。痔疮市场竞争尤为激烈，采用多元化战略，寻找新的增长点尤为重要。

        根据财报，马应龙分为医药工业部、医药商业部和医药服务三大板块，从产品核心看，一类是痔疮类产品，占比74%，另一类是其他，占比26%，包括眼霜、口红等医美药妆产品。

       相对而言，眼霜、口红所在的医美是个好赛道。一方面复购体验会好得多，如果效果好，用完还想用，完全就是一个消费赛道。另一方面会带来更多的产品溢价，也就是附加价值，当然，进入新的市场领域需要让消费者接受品牌。

        当前，大致推测马应龙眼霜的毛利率50%左右，还比不上丸美眼霜类产品毛利率73.04%，但目前生产规模还比较小，市场规模扩大以后，具备增长潜力。

        再者就是和医院在肠领域合作，其实这也是一个好生意，马应龙是个中华老字号，直接冠名收钱就行。但目前合作的医院数量还不是很多，模式也不是很成熟，没有大范围推广。

       此外，还涉猎投资领域，成立了健康产业基金，但目前还是亏损。

      总的来看，马应龙的定位仍然是以肠领域为主。除了眼霜之外，占比极低，再无新的增长点，前方的多元化之路并不明确，仍需努力

六、风险：

         公司对外公告的风险有，行业政策风险 、研发注册风险 、质量安全风险 、成本上涨风险 、环保风险。

        另外还需注意的风险有：第一，管理风险。马应龙第一大股东是中国宝安（以投资为主导的公司），持有29.27%的股份，而中国宝安第一大股东是深圳国资委，持有宝安16%左右的股份。相当于中国宝安没有实控人，马应龙也没有实控人。

        公司没有实控人，相当于管理层控制公司，而管理者没有人束缚，又怎么去保证管理层为股东考虑呢？

现代公司的所有权和管理权分离，即使在制约的情况下，管理层仍存在一定程度的道德风险。

        马应龙的董事长由中国宝安的董事担任，对于中国宝安来说，马应龙是一个优质资产，其中最主要的一个作用就是质押贷款融资，所以马应龙账上有大量的现金，也就不难理解了。而且分红的股息只有1%左右，相当低！

        第二，主营业务风险，马应龙的竞争对手不仅是药企，还有医学进步和智能生活，比如说智能马桶，保持局部清洁能够减少痔疮的发生，甚至竞争对手还有健身器材等运动企业。会不会有一天，人类科学攻克了痔疮，使得痔疮的发病率极度减少？

       完全是有可能的，chatGPT，人工智能会不会实现健康检测，评估你痔疮发病的概率，然后给你私人定制一个健康运动和饮食方案，这样一来，痔疮发病率是不是就大幅度减少了！

       目前智能手表和手环，已经具备了简单的功能，再实现智能升级即可。

        第三，多元化风险。投资不是马应龙的强项，从年报上看，这家公司爱短线炒股，也就持有一年左右，投资能力也就那样吧！2021年，买股票亏了700万。所以也就对马应龙大健康产业基金持保守态度吧。

        医美赛道是个好生意，但是竞争也无比激烈。消费者还是首选雅诗兰黛和欧莱雅等大品牌，关于马应龙还停留在痔疮治疗上。打造一个新品牌并不容易，多元化风险依旧不小。

       此外，马应龙的股权结构比较复杂，这是减分项。

七、上市表现：

        马应龙2004年5月17日上市，发行价16.11元，发行1800万股，融资2.9亿，发行后总股本5116.974万股对应市值8.24（5116.974万*16.11）亿，行股份占总股本比例为35.18%（1800/5116.974*100%），相当于公司原股东以8.24亿给公司估值以2.9亿出让公司35.18%的股权。对应2003年公司归母净利润3978万元，静态市盈率为20.7倍。截止2024.07.21公司市值120.6亿，动态市盈率26.61倍增长30%，21年归母净利润4.43亿，上市20年以来利润增长11.35倍，市值增长14.28倍，累计分红13.75亿，上市以来涨幅+1795%（年均复合15.5%）。

八、那么120亿市值的马应龙值不值得买呢？

        个人认为医药板块还是值得深挖的！

       马应龙在2021-2023年的净利润分别为4.52亿、4.79亿和4.65亿，近三年的复合平均增长率为不到1%。2024年预测净利润为5.49亿。

        考虑到公司炒股能力一般、喜欢短线交易，导致公司公允价值变动收益和投资收益起起伏伏，再加上应收账款回款问题等不确定因素，谨慎估计未来三年（2024-2026）净利润复合增速15%，2025年的利润约为：

        4.65*1.15*1.15*1.15=7.07亿

       三年后给予25倍合理估值，2026年合理市值约为177亿。

       那么，在90亿元左右市值可以买入，对应股价为：20.88元。

        截止2024.07.19收盘，公司120.6亿市值，股价27.98元，距离20.88元建仓还有7.1元的下跌空间，下跌幅度25.4%.

        至于能不能到20.39元，持续关注，不到不买，剩下的交给市场！！！

       投资有风险，以上仅为个人观点！！！

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