中国神华(601088)——发电及运输分部贡献利润增量，一体化运营业绩稳健。
公司发布2024年一季度报告，24Q1实现营收876.47亿元，同比增长0.7%，环比23Q4的906.07亿元下降3.3%；归母净利润158.84亿元，同比减少14.7%，环比23Q4的114.25亿元增长39%；基本每股收益0.8元。业绩基本符合市场预期。
自产煤销量增长但售价下跌较多，煤炭业务毛利率下降。24Q1商品煤产量8130万吨，同比增长1.5%；销量1.171亿吨，同比增长8.8%。自产煤方面，销量8030万吨，同比增长1.1%；售价533元/吨，同比下跌6.8%；成本297元/吨，同比增2.5%；毛利236元/吨，毛利率44.3%，同比降5.1pct。若取合并抵销前的数据，24Q1煤炭分部实现营收692.85亿元，同比增长0.5%；实现毛利额200.33亿元，约占集团合并抵销前总毛利67.55%，因煤炭平均销售价格下降且营业成本上升，煤炭毛利率28.9%，同比减少4.8pct。
发、售电量大幅增长，带来分部利润增厚。24Q1发电量553.5亿千瓦时，同比增长7.0%，售电量521.6亿千瓦时，同比增长6.99%，发电业务收入240.75亿元，同比增长5.26%成本200.02亿元，同比增长4.27%，毛利40.73亿元，同比增长10.38%。售电价0.409元/千瓦时，同比下降2.62%。截至24年3月底，公司总装机容量4480.1万千瓦，较23年底的4463万千瓦新增17万千瓦；2024Q1平均利用小时数1236小时，同比下降3.66%。其中燃煤机组装机容量4324.4万千瓦；平均利用小时1254小时，同比下降3.1%。
管理费用大幅增长，期间费用同比增加。24Q1公司期间费用28.32亿元，同比增加4.97%。其中销售费用1.08亿元，同比增9.09%；管理费用24.29亿元，同比增13.93%，主要是计提人工成本同比增加；财务费用2100万元，同比减少53.33%，主要是利息收入同比增加，利息费用同比减少；研发费用2.74亿元，同比增13.22%，主要受研发进度影响。
运输分部有望成为未来新的盈利增长点。24年4月，朔黄铁路3万吨级重载列车成功开行，且公司正着力推进神朔铁路3亿吨、朔黄铁路4.5亿吨扩能改造工程，提升主通道运输能力。此外，公司完成黄骅港煤炭港区第五期工程的投资决策，拟在黄骅港新建4个7万吨级泊位，新增煤炭装船能力约5000万吨/年。五期工程总投资约50亿元，建设工期约2.5年，计划于2024年内开工，建成后将提高黄骅港煤炭下水能力。
投资分析意见：截至24年3月底，公司实际持有货币资金和金融资产规模合计1772.35亿元，现金规模充裕。公司自产煤年度长协占比高、且煤电联营，业绩相对稳健，我们维持公司24-26年业绩预测，eps分别为3.07、3.09和3.20元，对应公司PE估值13倍、13倍、12倍，由于公司业绩稳健、高股息属性凸显，我们维持公司“买入”评级。
风险提示。宏观经济下滑致下游需求下滑，产品价格超预期下跌；新矿建设大幅不及预期。