2024年6月18日，标普确认了中国建筑股份有限公司（China State Construction Engineering Corp. Ltd.，简称“中国建筑”，601668.SH）的长期发行人信用评级为“A”，确认该公司担保的高级无抵押票据的长期发行评级为“A”。

评级展望稳定反映了标普的预期，即中国建筑将在未来两年保持其在中国工程建设(E&C)和房地产行业的市场地位，同时提高其财务空间。

标普相信，中国建筑将在未来两年保持其在中国的强大市场地位。就新合同而言，该公司在中国E&C行业的市场份额从2022年的9.6%增至2023年的10.9%。这主要是由于其在复杂住房和基础设施建设方面具备专业知识，以及项目执行所需的充足财政资源。

中国建筑的业务将受益于中国政府在基础设施方面的持续支出，以支持经济增长。这也将有助于该公司巩固其在E&C市场的领先地位，并保持全球最大的参与者地位。

在标普看来，中国建筑还将保持其在中国房地产市场的前三名地位。该公司的主要房地产子公司中国海外发展有限公司（China Overseas Land & Investment Ltd.，简称“中国海外发展”，00688.HK）在一线城市拥有优质的土地储备、强大的品牌知名度和令人满意的执行记录。再加上其专注于一线城市，中国海外发展很可能会巩固其市场地位，并在未来两年应对房地产市场的疲软。

房地产和基础设施E&C的增长势头将支持中国建筑的业务扩张。反映这一点的是该公司2024年前五个月的E&C新合同同比增长17.5%。因此，标普估计，中国建筑的住房和基础设施E&C部门在2023年增长10.3%后，在2024-2025年将每年增长5%-8%。

E&C部门的持续扩张可能会抵消该公司在市场低迷期间房地产业务放缓的影响。因此，标普预计中国建筑的总收入在2023年增长10%后，2024年和2025年将每年增长4%-6%。

中国建筑的盈利能力将在未来两年内适度恢复。中国的基础设施建设可能有助于该公司执行更多利润率更高的E&C项目，并改善其项目组合。同时，中国建筑将继续通过提高项目效率和供应链管理来实施严格的成本控制。

这些因素应能缓解公司房地产板块低迷和应收账款减值上升带来的利润压力。因此，标普预计中国建筑的EBITDA利润率将从2023年的6.1%适度提高到2024年和2025年的6.2%-6.3%。

中国建筑的营运现金流出可能会减少。该公司一直在优先考虑改善营运资金的举措。这些措施包括加快应收账款的收款，以高现金回收率执行房地产销售，以及在房地产市场不确定性的情况下保持审慎的土地收购。

上述举措，加上应收账款周期长的投资相关项目的风险敞口减少，可能会将中国建筑的营运资本流出从2023年的970亿元人民币缩小到2024年的700亿元至800亿元人民币，2025年进一步收窄至600亿元至700亿元人民币。

中国建筑的杠杆将在未来两年得到改善。标普预计利润和营运资金流出的改善将提高公司的经营现金流。加上谨慎的项目投资导致的资本支出（capex）持平，中国建筑的自由经营现金流出将从2023年的460亿元人民币缩小到2024年的180亿元人民币和2025年的10亿元人民币。这将减缓该公司业务扩张过程中的债务增长。

根据标普的估计，加上EBITDA的增长，该公司的债务与EBITDA之比将从2023年的4.9倍适度降至2024年和2025年的4.7倍至4.8倍。

中国建筑及其全资子公司中建国际建设有限公司（CSCEC International Construction Co. Ltd.，简称“中建国际”）的稳定展望反映了标普的期望，即中国建筑将在未来24个月内保持其在中国E&C和房地产行业的强大市场地位。中国建筑的大量订单积压可能会支持收入增长。标普预计该公司将去杠杆化，因为在更好的营运资金管理下，EBITDA的扩张程度将超过债务增长。此外，标普相信中国建筑将继续很有可能获得中国中央政府的特别支持。

同时，在未来24个月内，中建国际仍可能是一家具有高度战略意义的子公司，也是中国建筑的海外E&C业务的主要协调角色。如有需要，中建国际很可能会受益于中国中央政府通过中国建筑提供的特殊支持。

如果中国建筑的债务与EBITDA之比保持在接近5.0倍且没有改善迹象，标普可能会下调中国建筑和中建国际的评级。如果：

中国建筑的EBITDA利润率长期恶化，这可能是由于市场竞争加剧或项目业主财务状况恶化导致应收账款持续减值；或

该公司积极参与与投资相关的E&C项目或房地产开发的土地购买，因此其营运资金要求和资本支出远高于标普的预期。

如果中国建筑获得中国政府特别支持的可能性降低，标普也可能下调上述公司的评级，尽管标普认为这种情况不太可能发生。

如果中建国际对中国建筑的重要性降低，标普可能会下调该公司的评级。这可能表现为中国建筑的资产注入速度比标普预期的要慢得多，或者其姊妹公司在集团内承担中国建筑国际的战略角色。

如果中国建筑的债务与EBITDA之比始终保持在2.0倍以下，同时公司保持其竞争性市场地位和业务规模，标普可能上调中国建筑和中建国际的评级。这可以通过大幅扩大EBITDA、营运资本显著改善或大规模资产处置来实现。标普认为，未来两年不太可能出现这种情况。

在标普对中国建筑的信用评级分析中，环境、社会和治理因素是一个总体中性的考虑因素。标普认为环境因素对中国建筑是中性的，因为该公司对E&C业务的大量敞口减轻了与房地产开发业务相关的环境风险。该公司约60%的收入用于民用和建筑E&C（如住宅、社会保障性住房、工业、公共建筑），20%-25%用于基础设施E&C，10%-20%用于房地产开发业务。根据2024年前四个月的新合同组合，中国建筑在未来两年对E&C业务的收入敞口可能会扩大。在此期间，E&C新合同占公司新合同总额的92%。

此外，标普相信该公司将在未来两年继续在清洁能源方面进行大量投资。该公司已分别投资322亿元人民币和300亿元人民币用于研究2022年和2023年施工期间太阳能、空气源能源和水力的使用。这贡献了公司每年研发费用的60%-70%。加上减少现场排放的模块化集成建筑技术，该公司在2023年有2000多栋建筑获得了绿色证书。$中国建筑(SH601668)$  $中国铁建(SH601186)$  $万 科Ａ(SZ000002)$