债券策略领跑五大策略

私募降低久期策略比重

　　今年以来，债券市场整体走强，带动私募债券策略表现亮眼，业绩领跑五大策略。不过，在多重扰动因素的影响下，近期债券市场高位震荡。多家私募表示，对公司整体业绩影响不大，在操作上降低了久期策略比重，并严格控制风险敞口。

　　私募排排网数据显示，截至4月30日，有业绩记录的2243只债券策略产品4月收益均值为0.93%，今年来收益均值为3.15%，其中1801只产品实现正收益，占比为80.29%，债券策略整体表现在五大策略中领跑。

　　具体来看，纯债策略和债券增强策略表现突出。截至4月30日，有业绩记录的1036只纯债策略产品4月收益均值为0.93%，今年来收益均值为4.08%，正收益占比为91.70%；有业绩记录的396只债券增强策略产品4月收益均值为1.06%，今年来收益均值为4.18%，正收益产品占比为79.55%。

　　此外，债券复合策略表现居中，今年以来的收益均值为3.57%，正收益占比为86.27%。转债交易策略受股市影响表现垫底，年内收益均值为-2.21%，正收益占比为30.61%，是唯一今年来平均收益为负的债券子策略。

　　格上基金研究员蒋睿表示，受益于化债政策推进以及避险情绪高涨，一季度债券市场牛市延续，尤其是30年期超长端利率债走势亮眼。整体来看，今年以来债券私募产品业绩表现较为突出。

　　合晟资产总经理冯建桥表示，今年公司旗下固收类产品业绩表现总体不错，特别是进取型策略的表现非常亮眼。“近期市场的高位震荡对我们来说影响不大，第一是我们产品的期限拉得没有那么长，第二是底层资产的分散度较高。同时，我们前期对客户做了比较充分的风险揭示和投资者教育，所以对我们的理解程度相对较高。”

　　“目前，公司旗下的固收类产品业绩较好，近期债券市场高位震荡，对我们的固收产品暂时没有负面影响。在操作上，我们前期及时减持了长债，增配了短债，同时适当增加了可转债和可交债的配置。”恒立基金创始人、总经理潘焕焕表示。

　　万柏投资表示，今年以来债券收益持续下行，固收类产品整体收益较去年有所下降，公司产品业绩表现相对占优，且回撤控制在0.1%的低位水平。近期长债利率大幅调整，但由于公司产品整体久期较短，利率风险较低，影响有限。未来，将继续保持偏低的久期分布，以更好地控制利率风险。

　　银叶投资投资经理刘璐告诉记者，截至目前，公司固收类产品业绩良好表现稳定，由于目前组合以票息策略和相对策略为主，降低了久期策略比重，利率高位震荡对组合影响相对有限。

　　利位投资总经理张晟刚说道，“今年公司固收类的产品业绩均跑在了同业前列。虽然近期债市震荡，但是我们分散投资，提前降低了风险敞口，做好了防守反击，并没有受太多的影响。”

　　由于今年债券策略的整体业绩表现相对突出，固收类私募产品的销售仍然比较火爆。蒋睿表示，投资者更倾向于底层安全、波动不高、流动性偏好的产品做底层配置，也有不少客户具备一定的专业知识，投资底层分散度较高的高收益债产品，还有部分客户关注到美联储降息带来的机会，配置了一些海外的美债产品。

　　在产品布局方面，私募也在积极调整。冯建桥坦言，“我们考虑对中长期利率品种做一些布局，目前仍在小范围测试与沟通之中，还没有广泛地对投资者进行推广，我们希望产品运行成熟之后再向投资者推出。”

　　张晟刚表示，在传统资产之外，进一步加大了权益可转债的仓位，选择一些稳定红利型资产替代低收益资产，实现多元化配置。目前公司纯债和“固收+”产品业绩均突破新高，部分产品认购火热，都处于售罄的状态。

　　潘焕焕表示，基于对今年债市处于牛尾的判断，加大了偏可转债和可交债类产品的推广和发行。从金融渠道和机构FOF资金的反馈来看，受今年一季度量化投资的波动，以及近期债市盘整的影响，金融机构销售渠道和机构资金对可转债和可交债类产品的关注度明显提高。

私募热议超长期国债发行：

对市场资金面影响不大

“资产荒”下寻找多元机会

　　中国基金报记者江右

　　近日，超长期国债的发行引发市场关注，对股市和债市会产生哪些影响，未来债券市场会怎么走，投资机构如何应对债券市场的“资产荒”，中国基金报记者采访了多家私募机构。受访私募机构表示，超长期国债发行节奏并不快，单次发行额度并不大，资金面表现也比预期平稳。

　　对于当前债市投资机会研判，受访私募有所分歧，有私募表示资金面仍然宽裕，依然可为，也有私募表示低利率的估值形成约束，将在可转债、REITs、贵金属等方面寻找多元机会。

超长期国债发行

私募表示对市场资金面影响不大

　　5月17日上午，30年期超长期特别国债正式发行。首发的30年期超长期特别国债，为固定利率附息债，总额400亿元，票面利率由56家金融机构承销团进行竞争性招标后确定为2.57%。今年我国将发行1万亿元的超长期特别国债，包括20年期、30年期、50年期三个品种，共发行22次。此次发行的超长期特别国债的资金，主要是用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设各项工作。

　　万柏投资表示，根据近期财政部公布的2024年超长期特别国债发行有关安排，超长期特别国债涉及期限为20年、30年、50年，发行次数分别为7次、12次和3次，均为按半年付息。整体来看超长期特别国债发行节奏不快、单次发行额度并不大，对于资金面的冲击可控，且央行一季度货币政策报告中提出保持流动性合理充裕，在债券放量发行时央行或将采取降准、公开市场操作等工具平滑流动性风险。

　　多家私募表示超长期国债发行对债市供给压力小于预期。利位投资总经理张晟刚表示，今年的政府工作报告，已经提出会有万亿超长期国债的发行，曾一度让市场担忧债券供给冲击会造成价格波动。但财政部的动员会上明确了本次超长国债发行周期为5-11月，整体发行周期较长、发行节奏平缓，整体压力小于预期。宁水资本也表示，相比于2020年万亿抗疫特别国债的发行和2023年万亿国债的发行，本次特别国债发行的节奏相对平滑，品种也较为分散，对于债市的供给冲击较为有限，超长期特别国债发行的靴子落地后也意味着短期债市的风险因素有所释放。

　　也有私募认为国债发行丰富的债市品种，恒立基金创始人、总经理潘焕焕表示，我国推出特别国债发行可以更充分发挥积极财政效力，弥补相关经济短板，实现我国长期经济增长潜力。对债市而言，特别国债发行通过较显著增加了超长期国债供应，从长远看，这一方面有利于拓宽债市市场深度，尤其是提升超长期品种的交易流动性，另一方面有助于满足目前市场对长期品种较强投资需求，防止过度供需失衡。不过，短期由于供给增加以及股债跷跷板影响，债券市场可能会承受一定压力。合晟资产总经理冯建桥则认为，短期看，超长期特别国债的发行会对市场资金造成一定分流，股市和债市的短期波动会加大。但积极财政政策，会对中长期的经济带来积极影响。

　　对于股市而言，私募普遍认为超长期国债发行对经济拉动，有利于股市。潘焕焕表示，对股市而言，特别国债对经济有拉动作用，对股市有积极的正面影响。张晟刚表示，一定程度会增加市场对管理层托底经济的信心，吸引海外资金回流，利好股票市场，尤其是国债投向的生物科技、人工智能、新基建等领域。宁水投资以及国债重点支持的行业有一定机会。

低利率估值环境

私募对债券后市分歧

　　今年以来，中证全债指数上涨了3%左右，债券市场的收益率走低，在目前债券市场“资产荒”的背景下，未来债券市场是继续牛市，还是将步入震荡或调整，不同私募机构有不同看法。

　　有私募认为债券市场牛市趋势仍将持续。宁水资本认为，中长期债牛趋势仍将持续。宁水资本表示，今年4月下旬债市的高位震荡主要是由于短期交易情绪的过热导致央行对长债收益率的关注和超长期国债发行的悬而未决也引发市场的担忧，但近期债市的震荡已对这两个风险因素进行充分消化。在地产下行、信贷偏弱、资产荒格局加深等中长期核心逻辑没有明显变化下，债市整体趋势或仍难以扭转。同时今年特别国债的发行节奏相比往期更为平滑，对于债市供给潜在冲击预计也相对有限。近期债市的调整再度提升债券资产配置的安全边际，中长期角度看国债资产仍有较好的配置价值。

　　冯建桥也认为，债市行情的持续性从长期来看是比较好的。不过目前，由于一季度债券市场尤其是中长期债券涨势较快，所以市场中一定有一部分委托人不是因为债券市场长期逻辑，而是由于短期“追涨”追进去的。这部分短期客户的负债属性相对是比较差的。在将来可能出现一定波动的时候，这部分资金就会撤出市场，所以长期来看市场的持续性是可观的，但短期的市场参与者结构并不是特别理想的，可能需要一些调整。

　　张晟刚表示基本面对债市依旧有所支撑。他表示，当前经济弱复苏的格局没有明显变化。5月以来虽各地地产限购政策放宽，但从销售数据上来看效果仍不明显，基本面对债市行情依旧有所支撑。此外，央行对资金面管理虽然偏谨慎，但相较此前几次缩量续作MLF，近期等量续作MLF，希望稳定资金面的态度比较明显，流动性逻辑仍在。财政政策加码短期内虽然会引起市场情绪波动，但分批次发行所造成的供给冲击会有所弱化，在带来经济实质性改变之前债市风险依旧偏小，债券市场依旧可为。

　　银叶投资投资经理刘璐也认为债市环境短期仍相对安全。他表示，中期维度，债券走势还是看经济基本面复苏强度以及通胀水平能否顺利回升，目前宏观最大的不确定是房地产在下半年能否企稳，也是市场最关注的问题之一。近期各部委频繁推出针对地产供给侧和需求侧的托底政策，有助于地产预期修复和相关产业链的边际改善，但是全社会的悲观预期难以快速扭转，需要时间逐步消化传导，对债市是潜在的利空慢变量。短期看，主导债市的仍是债券供需结构影响下的流动性水平，方向上国债和地方债发行逐步推进，但短期发行节奏还不足以对冲旺盛的配置需求，因此短期债市环境仍相对安全。

　　也有认为债市将呈现震荡或受到估值约束。万柏投资认为，央行24年一季度货币政策专栏4关于长债收益率提出近期经济指标和社会预期还在改善，将支撑长期国债收益率总体运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内，前期10年、30年国债低点2.2%、2.4%或将成为下限，当前经济修复较为缓慢的大环境下为降低实体经济融资成本，整体利率下行的大方向尚未改变，长债利率继续向上空间有限，后续大概率呈现区间震荡格局。

　　潘焕焕认为偏低利率估值对市场形成约束，如果宏观经济继续改善，债牛将要收尾。他表示，当前影响债市的短期因素，主要有三个：一是债市收益率总体处于历史低位；二是我国宏观经济开局好于预期；三是相关政策部门提示了长债利率过低。在此影响下，今年债市经过一季度的较快上涨后开始横盘整理。预计在宽松货币政策背景下，债市投资需求仍较旺盛，同时偏低利率估值也对市场形成约束。此外，如果今年宏观经济能继续改善，并推动消费和生产物价逐步回升，则债市有望进入牛市收尾阶段。

债券资产荒下寻找多元机会

如REITs、可转债等

　　债券市场需求旺盛，资金买债热情较高，在偏低利率环境下该如何寻找更好收益，不少私募机构看向多元化配置。

　　潘焕焕表示，此前A股低迷提升市场避险情绪，债券也形成牛市趋势，银行等机构也存在较大的投资配置压力，导致大量资金加速涌入债市，2024年以来，银行理财产品规模增长也较快，今年4月底相较2023年年底，规模又增长2万亿元左右。目前，随着超长期国债加大供应，股市风险偏好取得初步修复，监管层提示债市过度追涨风险等因素，债市波动恢复相对均衡态势。

　　在投资操作方面，潘焕焕表示，应对资产荒需要丰富债市、可转债、REITs、股市、工业品和农产品、贵金属以及海外标的ETF等多元化投资策略，从而避免过度依赖单一资产。如果产品依赖单一资产，而该类资产出现整体的泡沫化，则风险难以防范。

　　应对资产荒，寻找更多元资产成为很多私募共同想法。冯建桥表示，应对资产荒，首先是跟客户及委托人充分沟通，其次是在品种选择上面尽可能地多元化，靠分散来应对资产荒。万柏投资认为，在资产荒的环境下不应盲目下沉信用，可挖掘其他类固收资产，如REITS、可转债、可交债等，在利率波动性提升的环境下可利用期货、期权等衍生工具进行波动操作获取收益，也可探索境外较高收益资产，获取同一主体境内外利差收益。

　　宁水资本表示，对于债市资产荒。一方面我们将坚持风险优先的投资考量，选取安全系数较高、流动性较好的债券资产进行配置。另一方面将不断优化债券投资组合，挖掘更多的债市投资机会，为债券策略长期发展持续赋能。

　　也有私募表示要积极交易。张晟刚说，资产荒下，要深入研究，积极交易，并在权益市场和可转债市场继续挖掘，寻找更广泛意义上的类固收资产。刘璐也表示，今年来“资产荒”愈演愈烈，当前主要品种的信用利差均已压缩到历史极低分位。在资产价格不足以弥补主体信用风险的情况下，严守风险底线，不做过度信用下沉。超额收益的获取更多转向波段交易，以及曲线结构、品种利差、衍生品衍生的各种利差套利交易。

债券私募采取防守策略、注重分散

积极做信用阿尔法挖掘

　　中国基金报记者吴君

　　近期债市高位震荡，市场环境相对拥挤，记者了解到，目前多数债券私募在投资策略上整体偏稳健防守，降低久期和杠杆，配置以中短债为主，但也有部分私募看好长债。同时，还有私募积极做信用债的阿尔法挖掘，看好部分地区城投债、国企地产债等机会；另外注重分散配置，买进转债等品种，采取套利、波段交易等策略。

债券私募采取稳健防守策略

降低久期和杠杆、注重分散配置

　　在债券投资策略上，据排排网财富管理合伙人荣浩观察，近期私募调整久期策略、降低利率风险，如降低长久期债券持仓比例；同时更多关注信用阿尔法策略，持有质地较好的信用债增厚收益；另外在震荡阶段，积极寻找交易机会和供需矛盾产生的错误定价标的。

　　利位投资总经理张晟刚表示，依旧坚持信用债的阿尔法挖掘，并兼顾利率、信用波段交易。“鉴于目前相对拥挤的债券投资环境，我们适当降低了一些杠杆和久期以应对潜在的市场波动。在产品投资范围许可的情况下，也用了股息类可转债进行少部分仓位的替代。”

　　恒立基金总经理潘焕焕称，目前是另类哑铃结构，一方面以稳健防守策略为主，配置上偏重短期限品种，信用上偏重高评级品种；另一方面，加大了对可转债和可交债的配置。“这种配置方式，既可以防止经济企稳下债市可能面临的压力，同时也应对了高息资产荒下配置的压力，目前部分可交债、可转债还存在利息高、担保足、期权价值高的特点，值得深入挖掘。”

　　合晟资产总经理冯建桥说，“首先我们‘不追涨’，其次不同策略在底层资产上尽量做到分散，通过底层资产之间的负相关性和极度的分散，包括地域、行业、主体、期限，来防范可能出现的各种风险。”

　　同时，私募更注重多元收益来源，采取套利、波段交易策略。

　　宁水资本表示，采取动态仓位管理、品种相对分散的配置思路。在把握好债市中长期趋势收益的同时，通过期限结构优化和波动套利的量化策略，构建多元化的收益来源。“对于可能发生的潜在风险，采取债市数据重点跟踪、波动限额平滑监控等多种方式进行预防。”

　　银叶投资投资经理刘璐称，主要是趋势性的久期策略和偏中性的、结构优化的相对增强策略相结合。久期策略基于对长期趋势的判断，从组合管理角度，久期匹配宏观趋势后，更多是对利率波动和回撤幅度的控制；相对增强策略是运用量化工具辅助研究，在曲线结构、品种利差、衍生品的各种利差交易中持续寻找套利机会，“这类交易，相比久期和信用下沉策略风险相对可控，却有着较高的性价比，能为组合累计正收益。”

　　也有私募注重信用挖掘。万柏投资表示，政治局会议提出要深入实施地方政府债务风险化解方案，当前城投整体安全性仍较高，但短久期信用利差已压缩至极限，继续下沉信用性价比不高；须警惕部分尾部区域城投的“退平台”风险，对于中等区域中低资质城投债可适当拉长久期，但要保持资产和负债端期限匹配，降低流动性风险；对于杠杆，保持适中水平，在央行防止资金空转套利的政策导向下，资金利率难以继续向下，或阶段性抬升。

多数私募以配置中短债为主

也有机构看好长债机会

　　记者了解到，现在不同私募在短债和长债配置上产生分歧，在行业选择上也不太一样。荣浩表示，在近期震荡的市场中，在久期上，管理人偏向于确定性更高、影响更小的中短债。行业配置方面，受益于今年持续的城投债一揽子化债，有更多资金愿意投入；在地产行业弱修复和融资政策不断落地的情况下，国企地产债投资机会也受到更多关注。

　　“目前恒立基金以稳健防守策略为主，规避利率处于历史低位的超长期品种，优先投资偏短期限品种以及高信用评级品种；同时在金融、能源、化工、医药等行业上，增加了配置。”潘焕焕说。

　　刘璐称，目前更青睐短债，一是短期限制高息揽储的政策导致存款搬家到理财等，直接利好中短债券品种；二是3月以来央行多次提示长端利率交易风险，表示长端利率应匹配经济增速，上半年下行过低偏离经济基本面，这种情况主因是债券供给节奏偏慢，后续随着供给推进，会逐步缓解。

　　冯建桥表示，会按照客户需求，依据不同产品的风险收益特征进行配置。相较于长债，中短债会配置较多一些，因为更希望客户了解的风险跟其实际承受的风险是一致的。如果要配置长债，倾向于在单独做长债的产品中，给客户做完整的风险揭示之后再配置。

　　万柏投资认为，受限于资金利率，短债继续下行空间不足，而长债面临较大的利率风险，近期受地产增量政策以及地方债和国债加速发行的影响，长债利率持续向上调整，但从最近经济与金融数据来看当前基本面仍较为疲弱，后续利率回落概率较大，总体来看长债波动性较大，可择机进行波段操作，配置方面中短期债券性价比较高。另外，近期地产行业增量政策频繁出台，包括一二线城市放松限购限贷、政府收购商品房用作公共租赁住房等，地产风险偏好明显回升，可选取优质国央企地产债进行配置。

　　张晟刚表示，在品种选择上较为均衡，利率和信用都有布局，并辅以国债期货作对冲。“年初资产荒预期下我们更看好长债，债市如期迎来一波大牛市，目前降低了久期陆续止盈，加大了短债的仓位。行业上城投、煤炭等产业债均有所配置，今年取得了丰厚回报。”

　　但也有不少私募看好长债。宁水资本称，考虑到实体经济承压下信用债风险相对较高，且在信用利差收窄下信用债收益预期同国债相比较为有限，所以目前产品主要投资于国债及国债相关的衍生品。“我们觉得，当前时点长债的投资相对更优，主要是考虑到在海外高利率影响下，短期限国债处于稳汇率需求下行空间或将有所受限，而长期限国债更多是在于经济基本面，特别是在需求没有持续明显的修复时，长债收益率下行动能或更强。”

　　格上基金研究员蒋睿总结，债券私募更多以信用债投资为主，近两年更多集中于短久期的品种，长久期不多。相对于往年来讲，今年债券私募策略调整幅度比较大，少数机构会参与长端的利率投资，更多机构提升了组合中债性转债的占比。