中国基金报记者曹雯璟莫琳闫晶滢

　　今年上半年，A股再现结构性行情，大盘指数显著跑赢中小盘指数。具体来看，1月至5月中旬，市场整体呈现先抑后扬走势，就在A股触及年内高点3174点后，市场陷入调整。

　　A股市场下半年怎么走？中大盘是否依然占优？有哪些板块有望成为2024年下半年投资主线？哪些重要的时间节点或者风险因素需要关注？中国基金报记者就此采访了中信证券首席策略分析师秦培景、广发证券首席策略分析师刘晨明、华泰证券策略首席分析师王以、海通证券研究所策略首席分析师吴信坤、兴业证券首席策略分析师张启尧和国投证券首席策略分析师林荣雄。

　　年内指数表现分化明显

　　部分龙头超额收益显著

　　中国基金报：今年以来，市场再现结构性行情，在5月中旬前，整体呈现先抑后扬走势，此后便陷入调整。对A股市场年内整体表现怎么看？

　　秦培景：随着政策、价格、外部三类信号逐步验证，下半年A股市场将迎来年度级别上涨行情的起点，政策起效与盈利质量改善是主要驱动力。A股下一阶段的投资范式将是淡化规模、重视盈利，从景气投资的PEG框架转向自由现金流增长溢价，以高质量发展提升投资回报率的阶段。建议把握战略窗口迎接大拐点，配置重心从红利低波逐步转向绩优成长。

　　刘晨明：年初以来，出口情况明显改善；近期地产政策出现鲜明转向，核心城市二手房成交面积恢复；2024年中央超长期国债发行，而近两周地方政府专项债明显加速。这些都将有助于投资者恢复对中国资产未来的信心，起到防范系统性风险的作用，依托于风险偏好贝塔支持的成长板块估值有望得到抬升。

　　往前看，A股整体净资产收益率（ROE）可能已止住了下行趋势，但仍缺乏向上弹性，未来高增长和高盈利能力的资产依然很稀缺。这也意味着指数下行格局正逐步转为震荡格局，β层面的改善更有利于寻求α和产业的结构性机会。这是相较过去3年A股格局的主要变化。

　　吴信坤：回顾今年以来A股走势，1月至2月初市场非理性下跌，随着政策面和资金面出现积极变化，2月5日以来市场已开启底部第一波上涨。本轮行情开启的背景是市场已显著调整，且估值水平与历史大底时较为接近。推动本轮行情向上的动力是政策利好下情绪面和资金面改善。年初以来，一系列积极政策密集出台，显著提振市场信心，资金面也有所改善，市场逐渐从底部走出。

　　王以：年初至今，A股市场整体先抑后扬。今年开年，美国通胀抬头、地缘危机发酵压制全球风险偏好，叠加中小盘股流动性危机等因素，资本市场剧烈调整。春节以来，在多项经济数据超预期、新一轮资本市场及地产政策组合拳出台的利好带动下，市场情绪逐步回暖，市场估值从低位修复。

　　张启尧：从指数层面看，今年以来指数的分化极其明显，以中证A50、沪深300为代表的大盘指数显著跑赢，而中小微盘指数则大幅跑输。从上涨、下跌比例来看，大盘指数同样优势明显。

　　从行业层面看，龙头也表现出明显的超额收益。通过统计申万31个一级行业年初以来的涨跌幅中位数发现，截至6月7日，绝大多数行业均是龙头跑赢。我们认为主要原因有两点：一是在当前宏观背景下，大盘龙头盈利优势凸显；二是资金审美变化，重新聚焦龙头。

　　林荣雄：今年上半年的A股表现基本符合我们在年初提出的“熊心牛胆”的判断，在战略上应采取防守姿态，但市场一旦出现转机，战术上应积极把握机遇。在春节之后，市场在风险充分释放以及国家队资金入市维稳后，风险偏好逐步回升，走出了一轮阶段性修复的行情，港股甚至一度进入所谓“技术性牛市”的阶段，即反弹幅度超过20%。

　　预计下半年以结构性机会为主

　　中国基金报：5月中旬以来，A股在触及年内高点3174点后，近期再度陷入调整，失守3000点。下半年，A股市场怎么走?

　　秦培景：上半年，A股市场资金和估值已有明显修复，下半年有望迎来年度级别上涨行情的起点。根据政策起效与盈利质量改善存在两种行情催化情景：情景一，如果地产政策效果超预期且三中全会改革方案快速落地，三季度A股或将直接开启年度级别上涨行情，短期弹性更大，优先得到政策催化的新兴产业主线有望领涨；情景二，如果地产链恢复效果不及预期，三中全会具体改革落地循序渐进，则三季度市场将进入整固期，维持存量资金博弈格局。

　　预计四季度随着三季报披露明确A股盈利周期底部，地产政策继续发力，美国大选扰动缓解后，市场流动性有望迎来温和且持续的边际改善。

　　刘晨明：下半年整体缺乏趋势性机会，以结构性机会为主。预计后续几个月，专项债的发行可能会连续放量，有助于托住市场对基本面的预期。科创板的主要权重半导体板块，在产业基本面改善近半年之后，已积累了一定反弹动能与上行空间。不过，科创板估值修复和扩张的幅度可能受全球流动性变化的影响，关键还在于美联储是否降息。

　　王以：A股估值已计入了相对充分的底部预期，我们对市场重心逐步上移的判断不变，不过，行情的“提速”需要财政、地产、美元的实质性变化。

　　吴信坤：展望下半年，随着基本面拐点确认，A股资金面和基本面有望迎来边际改善，市场有望走出休整蓄势的阶段，推动指数中枢较上半年抬升。从资金面看，近期外资的增量以短线灵活型外资为主，长线稳定型外资还存在明显入市空间。未来，海外环境改善或有助于推动外资回流。

　　林荣雄：地产和内需修复需要一个小心求证的过程，或许要到2024年底才能判断清楚趋势。我们认为，在中长期经济改革利好的预期牵引之下，大盘指数并没有大幅回调风险。四季度或许是市场关键变盘点。

　　张启尧：5月中旬以来，市场波动加剧，核心原因在于行业轮动加速、缺乏明确主线。从全球来看，以美国、日本、欧洲为参考，尽管全球主要市场同样呈现鲜明的大盘风格，但由于其宏观经济与产业趋势的差异，结构上，美股侧重高景气，欧洲侧重高质量，日本侧重高股息。下半年，A股市场仍有望延续高景气、高ROE、高股息三大主线的高胜率投资模式。

　　大盘风格有望延续

　　中国基金报：今年上半年，大盘指数显著跑赢中小盘指数。下半年，中大盘是否依然占优？微小盘股行情又将如何演绎？

　　王以：展望下半年，退市新规实施，估值回归或是微盘股的关键词，也决定了微盘股的性价比或已不高，而随着宏观经济、企业盈利温和持续修复及海外流动性的钟摆回归，A股有望重迎增量资金，中大盘也有望延续占优趋势。

　　刘晨明：从新“国九条”发布到近期对违法违规上市公司的密集整治，营造了A股市场更健康的投资环境，也让投资人意识到敢于重仓、能够长期配置的公司还是核心公司、白马龙头。不过，与2016年~2021年市场所挖掘的核心资产可能有所不同，甄别下一个时代的核心资产的关键在于：一是有进一步优化的行业格局，例如有充裕现金流、通过分红回购降低净资产（降低ROE分母）的行业；二是最好能够叠加一些出海空间，提升或平抑ROE分子。

　　吴信坤：下半年大盘风格有望延续。稳增长政策持续发力，预计2024年A股归母净利润同比增速有望达到5%~8%。参考历史经验，白马板块在A股盈利上行周期内业绩表现更优，有望跑出超额收益。从资金面看，三四季度美联储有望逐渐开启降息。对于A股市场而言，海外流动性的边际宽松有利于外资风险偏好提升，进而回流A股市场。外资本身更加偏好绩优的白马板块，预计基本面更优的白马板块有望得到更多增量资金的回补。

　　林荣雄：在“强监管周期+绝对收益价值派资金崛起”背景下，市场风格中期预计重返大盘股，以高股息为代表的大盘价值+以出海为代表的大盘成长定价格局正在逐渐形成，中小盘投资价值更多收缩体现在基于AI和新质生产力的产业配置价值、并购重组的事件驱动价值与少量优质小盘成长股。

　　关注成长性板块修复

　　制造有望成中期主线

　　中国基金报：年初至今，煤炭、银行等红利板块涨幅居前，计算机、传媒跌幅较大。展望下半年，哪些板块有望成为投资主线？

　　刘晨明：下半年可能依然会面临和当前一样的环境：景气爆发行业较少，增量资金不足，存量博弈，轮动速度快。一方面，股价和成交额占比都在低位，且隐含了未来成长预期的一些机构偏好的成长板块，开始逐步得到关注，如创新药、半导体设备；另一方面，3月中旬成交额占比达到风险值（40%左右）、经过2个月的消化回到安全值的TMT板块也值得关注，尤其是国产算力、信创、卫星等。

　　王以：下半年有四大主线可供挖掘：一是挣风险溢价下修的钱，寻找宏观供需两端压力下，凭借自身能力提升保持ROE中枢平稳但市场却沿ROE下行定价的资产——以A50指数为代表的产业巨头、家电/食饮/物流/出版为代表的消费白马；二是库存视角下挣盈利预期上修的钱，寻找主动补库且在未来1~2个季度具备持续性的资产——以消费电子、面板、轻工、船舶等为代表的出口链；三是产能视角下挣盈利预期上修的钱，寻找主动扩产且有持续性的商用车、纺服、通用设备，基本出清的化纤、出行链，准出清的化学原料；四是挣主题轮动的钱，关注气候主题对农产品链的催化、亚非拉城镇化对电力的拉动。

　　张启尧：今年以来，市场出现了红利、AI、出海、资源等比较鲜明的主线，但如果换个视角，从财务指标出发，我们发现“15+3”资产是今年以来市场表现最好的资产类别。根据2024年预期增速将全A分成12组，今年以来超额收益最显著的一组落在10%~15%区间，超额收益高达21.6%，这组增速区间对应的股息率为2.8%，恰好符合15%左右业绩增速+3%左右股息率的特征。“15+3”不聚焦行业，各个行业都有“15+3”。

　　吴信坤：制造有望成为中期主线。首先，中高端制造有望率先破局，具体可以关注汽车、家电、机械等中高端行业；其次，科技制造板块也有望受益，具体可关注四个领域：一是AI技术赋能推动消费电子复苏，二是周期回升的半导体，三是受益于算力需求爆发的数字基建领域，四是AI加速应用的汽车、家居等领域。

　　林荣雄：对2024年投资主线的判断是：大盘价值高股息+大盘成长出海双主线，科技成长是波段交易，下半年有望迎来一波修复行情。一级行业公用事业有望在年内超越煤炭、银行，成为高股息策略最终胜负手。关于科技板块，年内应该会有一波大修复行情，核心板块应该是电子与通信。从1~5月来看，A股科技成长TMT领域跌幅明显。基于中期投资逻辑的角度，内有新质生产力，外有AI科技大浪潮，A股科技成长TMT板块不应该是今年最糟糕的领域。

　　秦培景：下半年还需观察三类信号，因此，当前依旧建议坚守红利策略，重点聚焦现金回报的稳定性，适当回避盈利周期性波动显著、投机性资金密集的行业，继续关注自由现金回报率稳定的水电、核电、保费稳定增长的财险。

　　随着三大信号的不断验证以及投资范式的转变，以沪深300指数为代表、具备不断提升自由现金流增长能力的绩优成长股或逐步占优，重点关注银行、家电、电子、新能源等制造业龙头和产业周期筑底企稳的医药，以及港股的互联网和消费龙头。