近日，暂停已久的A股IPO申报终于重启，6月20日，上交所受理了泰金新能的科创板IPO申请。

　　“幸运儿”泰金新能近年来业绩表现亮眼，2021年至2023年，其营业收入复合增长率达79.28%。不过，南都记者注意到，公司资产负债率、研发费用率、存货周转率众多指标均劣于同行可比公司平均水平。

　　且为了保持扩张速度，泰金新能资产负债率已超90%。

　　国产替代+市场向好带动业绩快速增长

　　泰金新能主要从事高端绿色电解成套装备、钛电极以及金属玻璃封接制品的研发、设计、生产及销售。

　　《招股书》显示，在近年“卡脖子”问题日益突出的大背景下，背靠控股股东西北有色金属研究院（由陕西省财政厅100%控股），公司在多个关键技术领域取得突破，打破国外垄断和技术封锁，掌握了高端铜箔生产用阴极辊的多项关键核心技术，成功享受到“国产替代”红利。

　　泰金新能股权结构。

　　公司主要产品包括高端铜箔生产所用阴极辊、生箔一体机、铜箔钛阳极、表面处理机、 高效溶铜罐等核心设备、关键材料及完整成套铜箔生产线解决方案，以及可应用于绿色环保、铝箔化成、湿法冶金、电解水制氢等行业的高性能钛电极及应用于航空航天、军工电子等行业的玻璃封接制品。

　　这其中，电解成套装备及钛电极产品终端应用领域包括消费电子、新能源、芯片封装、燃料电池、氢能等。

　　高工锂电数据显示，得益于下游5G、AI、云计算、工业互联网、新能源汽车、锂电储能等行业或产业发展，我国铜箔用阴极辊设备2023年市场规模为26.5亿元，同比增长20.45%，到2028年市场规模预计达到32亿元；电解铜箔用阳极板市场规模从2021年的14.1亿元增长至2023年的19亿元，且2023年至2028年复合增长率预计达到17.75%。

　　在下游需求走高以及国产替代稳步推进的情况下，2021年至2023年，泰金新能营业收入分别为5.19亿元、10.04亿元、16.69亿元，复合增长率达79.28%；扣非净利润亦从0.48亿元增长至1.37亿元。

　　不过，2023年，公司毛利率为25.14%，低于26.72%的可比公司平均水平；销售费用率为3.79%，高于可比公司平均的3.53%。

　　资产负债率达92.04%，钱花哪儿了？

　　泰金新能业绩成长迅速，代价却是负债水平同步走高。

　　2021年、2022年、2023年，公司资产负债率分别为88.06%、91.35%、92.04%，远高于60%左右的可比公司平均水平；流动比率分别为1.03倍、1.04倍和1.04倍，速动比率分别为0.61倍、0.41倍和0.37倍，双双处于《招股书》所列同行业可比公司末位。

　　泰金新能主要业绩指标。

　　对此，泰金新能在《招股书》解释称，主要原因“系公司尚未上市，股权融资渠道相对单一，股权融资渠道相对单一”，“随着未来募集资金的到位，公司资产负债率将逐步下降，资本结构将得到优化，抗风险能力得到增强。”

　　公司同时强调，“若公司经营出现波动，特别是货款回笼出现短期困难，且不能拓宽融资渠道时，公司将存在一定的短期偿债风险。”如果发行失败，这一风险将被放大。

　　进一步拆解泰金新能负债结构，南都记者发现其面临的挑战不止于整体层面。

　　一方面，公司合同负债从2021年的6.59亿元大幅增长至2023年的23.83亿元，主要系按照合同约定预收的款项；另一方面，公司同期应付账款及应付票据合计从2亿元增长至12.97亿元，即对供应商“赊账”快速增长。而截至2023年末，公司账面现金及现金等价物余额仅为4.71亿元。这意味着在已经提前收取了客户较多预付款的情况下，泰金新能账面资金仍然远不够付清对供应商的欠款。

　　钱去哪儿了？

　　一是存货。截至2023年末，泰金新能存货余额达27.05亿元。且过去三年，泰金新能存货周转率分别为1.11、0.69、0.58，降幅较大，且远低于同行平均水平（2023年为2.12）。

　　就相关状况，南都记者采访了泰金新能，对方表示相关内容“在招股书中均有说明，公司目前处于静默期不便接受采访，一切信息以公开披露的招股说明书为准。”

　　南都记者注意到，对于存货高企，《招股书》解释称，由于行业特殊性，受制于客户现场施工进度及公司生产计划，以及设备类产品需要经客户设备安装调试、试运行后进行验收等因素影响，相关产品从发货至安装调试再到验收需要的时间较长。

　　只是从已有信息来看，并不能排除在这一“周期”中，存在产品不合格、运转不及预期，进而导致存货迟迟难以确认为收入的状况。

　　而《招股书》对存货周转率下降的解释同样是“受调试、验收周期影响”，但这同样不能说明为何与同行相比较低。

　　二是应收账款。2021年至2023年，泰金新能应收账款从1.54亿元上升至4.83亿元，对应减值损失从459.43万元大幅增长至4554.4万元；一年以上应收账款占比从20.73%上升至29.99%，账龄结构出现恶化。

　　三是其他应收款，过去三年分别为0.11亿元、0.13亿元、2.4亿元，主要是招投标保证金。只是，为何在营收一直保持较高增长的情况下，公司2022年招投标保证金增幅并不明显，直至2023年才突增约17倍？就此疑问，泰金新能亦未做解释。

　　原因之一可能是公司去年参与了某一个或某几个对保证金有较高要求的重大项目。

　　研发费用率走低，租赁房屋未备案

　　根据《招股书》，泰金新能业绩高增长的前提是以关键技术突破，分享了国产替代红利。有意思的是，与可比公司相比，其研发投入并不算高。

　　2021年、2022年、2023年，公司研发费用分别为0.21亿元、0.37亿元、0.48亿元，对应研发费用率分别为4.08%、3.74%、2.91%；对应报告期，同行业可比公司该平均数据分别为5.61%、5.33%、5.8%。

　　当然，正如前文所述，泰金新能控股股东为西北有色金属研究院，在此背景下，公司成功与中科院大连化物所、西安交通大学、 河南科技大学、西北工业大学、哈尔滨工业大学、山东大学、西北大学等多家科研院所及高校建立了合作，构建了持续推动公司技术创新的产学研联动机制。

　　值得注意的是，截至《招股书》签署日，泰金新能生产经营用房屋中57.37%为租赁而来，且未办理租赁备案，存在租赁期被单方面解除、被征收征用强制拆迁、被第三方主张无效等风险。

　　虽然泰金新能控股股东出具了承诺函，承诺若出现相关状况，“将承担由此产生的全部经济损失”。但很显然，相比直接经济损失，厂房重建、搬迁带来的时间、工期、信誉成本，同样巨大。