今年上半年，债券市场走出了“波澜壮阔”的史诗债牛行情，超长期国债收益率近期跌破2.5%，10年期国债一度触及2.2%。当前资产荒与前几轮有所不同，供给端各类资产增速均有下滑，供需缺口增大，经济增速探底时间冗长导致资产荒行情演绎逐步走向极致。

　　对于下半年债市行情如何演绎，债市策略如何布局，本文特梳理近期卖方固收报告对此的看法，供投资者参考。

　　中信建投：债牛长尾，票息稀缺

　　利率债方面，2024年下半年资金面预计以稳为主，当前环境下央行不具备收紧条件，为非银资金温和加杠杆提供空间。

　　在机构行为上，关注M2增速快速下滑可能会缓解“资产荒”格局，对农商行而言，过去两年“大行放贷，小行买债”的局面有望改变，但广义基金在目前风险偏好较低背景下可能负债端仍有支撑。此外，长端中枢波动格局下，配置类机构按供需节奏配置利率债，交易型机构逢高买入仍是最优策略。

　　期限结构上，中信建投倾向于认为，货币政策推高的短端与机构欠配压力下较低的长端，在下半年可能迎来曲线修复。短端往下的确定性更高，下半年杠杆和骑乘策略收益率可能提高，长端仍往下但震荡加剧，需要提高耐心。

　　信用债策略方面，下半年资产供给，尤其是标债供给，可能会有专项债提速及特别国债落地带来的边际改善，但供需格局仍无实质改变，票息资产仍稀缺；近期银行存款部分转移至理财、货基，相对于银行配置信贷、利率债资产，货基、理财会更多配置短久期信用债、同业存单等，这将使得票息资产的稀缺性进一步凸显。

　　兴证固收：从“地产周期决定模式”到“新质生产力”下的债牛新形态

　　兴证固收认为，2024年债市发生新特征的核心原因包括以下四点：1）定价经济偏弱预期。2）降息侧重于贷款利率与存款利率，绕开OMO及MLF的限制。3）市场微观结构发生重大变化。4）形成新的一轮金融脱媒和缩表。

　　利率形成传导可能在发生变化，当前阶段性更加重视通过降低存款利率来压降银行负债成本，降低保险产品预定利率防范利差损风险，后续可能逐渐淡化MLF。

　　债券交易的主线仍然是负债成本下降+资金不紧+优质资产稀缺。1）下半年地方债发行可能加速，但可能仍处于优质资产稀缺的环境中。2）对于配置盘而言，重点关注超长期限国债、长期限地方债、超长期限信用债以及非活跃品种的配置机会。3）对于交易盘而言，下半年可重点关注存单、2-7年利率的修复价值，仍需保持一定的久期。长债、超长债价值可能随后跟进。4）从利率曲线角度，做平曲线的久期中性策略可能是个值得尝试的选择。5）信用债的品种溢价下降，建议投资者以票息为主。

　　华创固收：低利率，新均衡

　　2024年下半年供需结构或逐步逆转，成为主导债市策略变化的核心因素。三季度或是供给压力集中释放的窗口，需要关注银行缺负债对债券承接能力的影响，可能会放大供给冲击对市场的扰动，收益率易上难下。年末供给进入淡季，对债市的掣肘减小，长期而言高票息资产更加稀缺、机构仍面临“资产荒”，保险资金和广义基金“有钱”的情况下或延续跨年早配置的思路，关注年末机构抢跑可能带来的收益率下行修复行情。

　　华创固收认为，在低利率环境中交易更加极致于波段与票息，震荡行情中，建议积极参与波段交易行情，点位比较重要，而债市策略从牛市积极转向中性均衡，操作则需更加谨慎。

　　华安固收：信仰已被充值，趋势还在深化

　　本轮化债力度是空前的，信仰被充值的表现在于财政存款发生了质变，这一点是流量财政数据和微观城投调研都无法有效论证的，也是真正在发生的事实。

　　而资产荒行情仍在延续，趋势在深化，源动力是几个不仅未改变、反而在加强的因素，包括供给不足、需求旺盛、行情对市场信心的强化等。

　　华安固收认为，当前行情缺乏反转的必要支撑，当前背景下，顺势而为、耐心挖掘是值得推崇的，而理论上的物极必反、趋势反转总需要一个自洽的逻辑或现实的催化剂，我们建议投资者可以继续使用财政存款和定融数据来捕捉当前城投风险的星星之火，继续把稳城投挖掘的方向舵。

　　国联固收：翻开信用债投资新篇章

　　信用债方面，国联固收认为，在城投债板块需关注化债、“退平台”、转型、收储等投资主线。金融债的久期可拉至3-5年，关注TLAC非资本债、城农商行次级债等资产补充机会，而券商、保险次级债与负债端稳定机构适配，关注成交活跃度的提升。

　　地产债方面，强预期背景下仍应保持谨慎，以优质央国房企为主，8月偿债高峰后或可更积极。国企产业债方面则建议关注行业基本面改善、收益率在3%以上、剩余期限在1-3Y的高评级国企产业债，收益和安全性均较好。