本报记者陈家运北京报道
6月21日，山鹰国际（600567.SH）股价遭遇重创，其当日下跌10.14%，报收于1.33元/股。
当晚，山鹰国际密集发布了一系列公告。其中，引人关注的是，山鹰国际宣布与江东控股集团有限责任公司（以下简称“江东集团”）签订《股权转让之框架协议》，拟将全资子公司祥恒创意的51%股权转让给江东集团。截至6月27日收盘，山鹰国际收于1.45元/股。
山鹰国际方面在接受《中国经营报》记者采访时表示，若公司最终完成本次股权转让事宜，除股权转让款外，将为公司回笼约20亿元往来款。同时，股权转让方江东集团是马鞍山市国有资本投资运营控股集团有限公司的全资子公司，其参与股权转让为山鹰国际带来了国资背景的信誉加持，这无疑为公司的未来发展和可转债的兑付提供了强有力的支撑。
资料显示，山鹰国际的可转债“山鹰转债”和“21山鹰国际GN001”将于2024年内到期，到期规模23.36亿元。
多举措“护盘”
6月21日，山鹰国际股票和可转债均现下跌行情。截至当天收盘，山鹰国际A股跌停，报收于1.33元/股。同时，该公司发行的可转债山鹰转债下跌19.95%，鹰19转债下跌19.98%。
当日晚间，山鹰国际发布了包括《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案暨与国资签订股权转让之框架协议的公告》《关于部分董监高拟购买公司可转换债券的提示性公告》《关于2022年核心员工持股计划存续期延长的公告》等多则公告。
山鹰国际方面向记者表示：“为向社会、广大投资者和股东朋友表明公司已积极主动做好两期转债兑付准备工作，同时聚焦核心产业链发展。公司决定有序处置海外及非主业资产，进一步回收资金，提升抗风险能力，维护投资者权益价值。”
值得一提的是，6月21日当天，山鹰国际与江东集团签订了《股权转让之框架协议》，计划将全资子公司祥恒创意的51%股权转让给江东集团。山鹰国际方面预计，若公司最终完成本次股权转让事宜，除股权转让款外，将为公司回笼约20亿元往来款。
山鹰国际方面表示，江东集团参与股权转让为山鹰国际带来了国资背景的信誉加持，这无疑为公司的未来发展和可转债的兑付提供了强有力的支撑。此外，上市公司、公司高管、控股股东还通过回购股票、债券、变更此前回购股票用途等多种措施为可转债到期时的兑付工作提供强有力的支持，同时相关措施也能进一步支持公司长期稳健发展，维护投资者和股东的合法权益。
在6月23日晚间，山鹰国际公告称，公司将以自有资金，以集中竞价交易方式回购股份，回购资金总额不低于3.5亿元且不超过7亿元（均含本数），回购价格不超过1.70元/股（含本数）。
值得注意的是，山鹰国际当晚还发布了关于控股股东拟购买“山鹰转债”的提示性公告。
公告表示，为切实保护可转债投资人和公司全体股东的利益，维护可转债市场价值，稳定市场预期，控股股东泰盛实业拟以不高于每张面值的价格购买公司在二级市场流通的“山鹰转债”持有至到期，预计使用资金总额不低于2亿元。
不过，尽管山鹰国际采取了诸多积极措施以稳定市场信心，但联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）在6月24日发布公告，将山鹰国际主体长期信用等级由AA+下调至AA，并将“山鹰转债”和“鹰19转债”信用等级下调至AA，展望稳定。
偿债能力承压
山鹰国际主营箱板纸、瓦楞原纸、特种纸、纸板及纸制品包装的生产和销售以及国内外回收纤维贸易业务。于2001年12月在上交所上市。
2017年和2018年两年间，山鹰国际先后以20亿元、19亿元、2.38亿元收购北欧纸业、联盛纸业、凤凰纸业的100%股权。
随后几年，山鹰国际又扩建了（华中山鹰）年产42万吨低定量瓦楞原纸/T纸生产线项目、年产38万吨高定量瓦纸和年产47万吨低定量T2/T纸生产线项目等多个项目。
多年来，山鹰国际在持续扩张产能的同时，负债金额攀升。财报显示，截至2023年年末，山鹰国际的负债总额为390.25亿元。其中，短期借款为150.71亿元，一年内到期的非流动负债为58.51亿元。
6月24日，联合资信方面表示，“山鹰转债”和“21山鹰国际GN001”将于2024年内到期，考虑到2023年年末山鹰国际非受限货币资金的保有量较小，其面临较大的短期偿债压力。
截至2023年年末，山鹰国际的资产负债率为71.29%。其在2021—2022年间的资产负债率分别为64.81%和73.1%。
“在评估财务风险问题时，资产负债率是一个核心指标，通常60%被视为预警线。这是因为负债率反映了公司的偿债能力，从而成为评估企业财务风险的重要标准。”一位会计行业人士向记者表示。
山鹰国际方面向记者坦言，2022年我国造纸业企业负债率均处于较高的水平，其中晨鸣纸业、宜宾纸业、博汇纸业等公司资产负债率也都和公司一样在70%以上，该情况是由多个因素共同作用所致。首先，原材料成本的上涨，尤其是依赖进口的木浆和废纸，导致生产成本增加。其次，造纸业作为资本密集型产业，需要大量固定资产投资，如纸机、工厂建设等，投产建设也会增加公司的成本与负债。同时，环保政策的加强迫使企业增加环保技术升级和污染物处理的投入，进一步加重财务负担。行业自身的周期性波动、市场竞争和价格战、库存和应收账款管理问题，以及融资成本的上升，都影响企业的现金流和偿债能力。此外，国际市场的波动，如汇率变动和贸易政策，也会对造纸业的负债状况产生影响。
流动比率作为衡量企业短期偿债能力的关键指标，山鹰国际近年来的表现亦不乐观。数据显示，2022年至2024年3月，山鹰国际的流动比率分别为0.54、0.48、0.48。
上述会计人士向记者表示，流动比率是流动资产对流动负债的比率，用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力。一般来说，比率越高，说明企业资产的变现能力越强，短期偿债能力亦越强。反之则弱。
该会计人士表示，山鹰国际近年来年反映偿债能力的流动比率有所下降，同时低于基本值。一般来讲流动比率基数值在1.5—2.0之间比较合适，基于各个行业所处环境的不同会有变动，但低于1甚至低于0.5，企业的偿债能力承压。
财报显示，山鹰国际2023年财务费用为10.54亿元，同比增加22.21%。而2021—2022年其财务费用分别为6.98亿元、8.63亿元。
对此，山鹰国际向记者表示，公司最近几年产能建设项目陆续投产，资本投入较大，随着建设项目落地，资产逐步产生正向现金流，债务规模将下降。未来公司将有序安排资本性支出，强化流动性管理，实施债务结构的持续优化，同时公司与大部分银行均是多年的战略合作伙伴关系，合作稳定可靠，且公司对于债务到期相关事宜已经做了较强的计划规划和预警，不断提高公司偿债能力和抗风险能力。
联合资信方面表示，山鹰国际或有负债风险较小，未使用银行授信额度尚可，同时作为上市公司，公司具备直接融资渠道。银行授信方面，截至2023年年底，公司共计获得银行授信额度307.70亿元，已使用226.47亿元，尚未使用授信81.23亿元。
行业景气度低迷
山鹰国际股价震荡下跌，与造纸行业整体景气度低迷不无关系。
山鹰国际方面向记者表示，2022年，造纸行业进入下滑周期，受到地缘政策、成品纸进口零关税，以及市场需求疲软等因素的冲击，纸价持续走低，行业陷入周期低谷。由于国内需求低迷及出口量回落，箱板和瓦楞纸价格均在2022年呈现震荡下行趋势。受此影响，在此期间多家纸企营收和净利润出现下滑或者亏损的情况，行业进入调整周期，对相关公司的股价造成了一定影响。
财报显示，山鹰国际2022年实现营业收入340.14亿元，同比上升2.97%；净利润亏损22.56亿元，同比下降248.87%；扣非净利润亏损24.07亿元，同比下降300.54%。
山鹰国际方面向记者分析，2022年公司生产经营遭受了严峻挑战，主要业务板块毛利率下降，叠加前期收购标的商誉减值影响，经营业绩也因此出现较大幅度亏损。
2023年，山鹰国际扭亏为盈，实现营业收入293.33亿元、利润1.95亿元。2024年一季度，山鹰国际营业收入同比增长5.00%至66.69亿元，利润总额0.38亿元，同比扭亏为盈。
卓创资讯分析师刘晴晴在接受记者采访时表示，上半年瓦楞纸市场呈现震荡下滑趋势，上半年中国AA级120g瓦楞纸市场均价在2752元/吨，同比下跌7.84%；其中高点出现在1月初的2918元/吨，低价出现在6月上旬2604元/吨。1—6月份瓦楞纸行业平均毛利11.90%。箱板纸市场整体成交重心有所下移，2024年上半年中国箱板纸市场均价3745元/吨，同比跌幅8.72%。1—6月份箱板纸行业平均毛利20.22%。
刘晴晴表示，下半年逐步进入行业旺季，需求端存向好预期，但仍有部分新产能预期投放，供应压力仍存，因此市场大概率根据采购节奏变化，呈现阶段性行情调整，整体趋势缓慢向上，上涨空间有限。
山鹰国际方面向记者表示，公司经过不断调整以及战略布局，加之宏观经济持续向好，2023年第二季度扭亏为盈，三、四季度均环比提升，2024年一季度业绩也保持持续增长态势。此外，公司全国产能布局已基本完成，待行业景气度得到修复后，公司对下半年的纸价持乐观态度。未来公司也将积极响应国家政策，进入“降负债、高分红”阶段。
