6月20日，西安泰金新能科技股份有限公司（下称“泰金新能”）IPO申请正式获受理，为今年科创板乃至整个上交所受理的首家IPO企业。

　　泰金新能业绩增速亮眼，招股书显示，2021—2023年（下称“报告期”），该公司营收从5.19亿元增长至16.69亿元，累计增长221.58%；净利润从5498.28万元增长至1.55亿元，累计增长182.54%，产品市占率也晋升国内首位。

　　时代投研研究发现，泰金新能的业绩高增长与行业增长基本同步，在经历行业高速增长后，第三方机构预计2024年行业规模将同比下降33%并进入调整期，或对其业绩带来挑战。

　　另外，在业绩高速增长的同时，报告期内其毛利率却有所下滑，且变动趋势异于同行，主要产品售价亦呈下滑趋势。而作为拟在科创板上市的企业，泰金新能的研发费用率不断下滑且明显低于同行均值。

　　7月3日，时代投研就公司毛利率下滑、研发费用率下滑且低于同行、先分红后募资补流的合理性等问题向泰金新能发函并致电询问，泰金新能证券法务部的工作人员表示，公司目前处于静默期，不方便接受调研和采访。

　　预计今年市场规模下降33%

　　招股书显示，泰金新能是一家专注于高端绿色电解成套装备、钛电极以及金属玻璃封接制品的研发、设计、生产及销售的公司。2023年，电解成套装备、钛电极、金属玻璃封接是其三大主营产品，对营收的贡献比例分别为67.12%、25.81%、7.07%。

　　其中，电解成套装备主要是电解铜箔成套装备，后者主要由阴极辊、生箔一体机、表面处理机和溶铜系统等部分组成，其中，阴极辊是高端铜箔生产的关键核心装备。

　　招股书显示，2019年以前，全球阴极辊主要由日本新日铁住金株式会社（下称“新日铁”）、日本三船株式会社、日本纽朗NEWLONG株式会社等公司提供，这3家日企凭借其制造技术、工艺水平、成品质量、维修保养等方面的优势占据主要市场份额。

　　2019年以来，国产阴极辊市占率快速提升且集中度较高，高工锂电产业研究所数据（GGII）显示，2023年国产阴极辊在国内的市场占有率超90%。在这一领域，代表性企业有泰金新能、西安航天动力机械有限公司（下称“西安航天”）和洪田科技有限公司（下称“洪田科技”）等。

　　产品打破日企技术封锁的同时，泰金新能的阴极辊市占率也位列国内第一。

　　2021—2023年，泰金新能阴极辊的收入分别为4428.10万元、2.33亿元、5.90亿元，占主营业务收入比例分别为8.86%、25.40%和37.77%。据GGII数据显示，2023年中国电解铜箔阴极辊市场出货超1350台，而泰金新能的出货量为583台。按出货量测算，2023年泰金新能阴极辊在国内市场的市占率超过40%，位列第一。相比之下，西安科技的市占率为19%～26%，洪田科技的市占率为26%～33%，均低于泰金新能。

　　需注意的是，经历了行业高速增长之后，2024—2025年，中国电解铜箔设备行业或将进入调整期。

　　泰金新能在招股书中提示了下游行业投资周期性放缓，导致公司业绩波动的风险。其表示公司的电解成套装备及铜箔钛阳极主要应用于“电子电路铜箔”及“锂电铜箔”的生产，而电子电路铜箔及锂电铜箔与下游终端市场景气度和周期性紧密相关。

　　招股书引用的高工锂电（GGII）数据显示，2019—2023年，中国电解铜箔设备的市场规模一路高速增长，从34.2亿元飙升至200亿元，累计增长484.80%。2024—2025年市场将进入行业调整期，预计2024年行业规模将为134亿元，同比下降33%；预计2025年行业规模将为145亿元，同比上涨8.21%，但仍无法恢复到2023年的水平。

　　电子电路铜箔主要应用于 PCB 行业，泰金新能引用高工锂电报告称，2023 年全球消费电子市场需求低迷，PCB 的市场规模较 2022 年有所下滑。

　　锂电铜箔方面，近年来，受益于全球新能源汽车销量的快速增长，全球及国内锂电铜箔市场需求呈快速增长态势。

　　而中金公司（601995.SH）2024年6月发布的报告显示，当前光伏和锂电池产业链面临周期性的供需失衡与部分环节的价格下跌。据Wind数据，锂电池A股全行业在2023年和2024年一季度资本开支同比分别下滑26.1%和27.5%，行业已进入资本开支收缩阶段，中金公司认为在优胜劣汰的自然调节机制下有望在未来逐渐实现产能出清。

　　泰金新能在招股书中称，如果未来5G、AI等应用场景对高性能PCB市场需求拉动不足，或是新能源汽车和储能相关行业发展不及预期，导致锂电池的需求增长可能放缓甚至下滑，各铜箔厂商周期性放缓投资进度或降低产量，将对公司的经营业绩产生不利影响。

　　产品降价幅度最高达21%

　　在行业高速增长的情况下，报告期内泰金新能的营收和净利润持续增长。

　　招股书显示，报告期各期，泰金新能的营收分别为5.19亿元、10.05亿元、16.69亿元，其间累计增长221.58%；净利润分别为5498.28万元、9829.36万元、1.55亿元，其间累计增长182.54%。

　　然而，在泰金新能的营收和净利润高速增长的同时，毛利率却出现下滑，且变动趋势异于同行。

　　招股书显示，报告期各期，泰金新能的主营业务毛利率分别为25.95%、24.44%、25.14%，整体呈下降趋势。同期，同行可比公司的毛利率均值分别为23.69%、25.22%、26.72%，呈持续上升趋势，其间累计上升3.03个百分点，反超泰金新能。其中，杭可科技（688006.SH）的毛利率分别为25.72%、32.16%、36.90%，其间累计上升11.18个百分点；大泽电极（832850.NQ）的毛利率分别为11.56%、12.81%、19.19%，其间累计上升7.63个百分点。

　　对于毛利率下滑的问题，泰金新能在招股书中表示，主要受原材料价格波动及产品销售结构调整影响。至于毛利率变动趋势异于同行的问题，泰金新能并未作出解释，仅表示公司与同行业可比公司的平均毛利率差异较小，与部分公司存在一定差异主要原因系公司与同行业可比公司产品类型与结构均存在一定差异。

　　按产品类型分，2021年，钛电极为泰金新能的第一大主营业务，收入占比达50.66%，毛利率为29.82%；然而，2022—2023年钛电极的收入虽持续增长，但是在主营收入中的占比分别降至37.13%、22.97%，毛利率分别降至18.09%、15.87%，其间毛利率累计下降13.95个百分点。招股书显示，钛电极产品毛利率变动受原材料价格波动、产品技术工艺改进及产品售价等因素影响，但未对毛利率下降的原因做进一步分析。

　　时代投研发现，报告期各期，泰金新能的钛电极产品呈降价趋势。招股书显示，钛电极产品可分为“铜箔钛阳极”和“其他阳极”两类，且两者在钛电极业务收入中的占比接近。报告期各期，铜箔钛阳极的收入占比分别为47.67%、52.85%、53.13%。

　　从售价来看，报告期各期，泰金新能铜箔钛阳极的销售单价（不含税，下同）分别为3.43万元/米²、3.47万元/米²、3.32万元/米²，其他阳极的销售单价分别0.46万元/米²、0.37万元/米²、0.36万元/米²。跟2021年相比，2023年铜箔钛阳极产品降价3.21%，其他阳极产品降价幅度达21.74%。泰金新能在招股书中解释称，2023年铜箔钛阳极的单价较2022年略有下降，主要是公司为进一步巩固市场调整了产品售价。

　　除毛利率和产品售价外，同样呈下降趋势的还有研发费用率。作为拟在科创板上市的公司，泰金新能的科创属性同时符合《科创属性评价指引（试行）》《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》的4项指标要求，包括最近三年研发投入金额累计在8000万元以上、研发人员占当年员工总数的比例不低于10%、应用于公司主营业务并能够产业化的发明专利7项以上以及最近三年营业收入复合增长率达到25%，最近一年营业收入金额达到3亿元。

　　泰金新能表示，该公司始终高度重视技术研发对公司业务发展的推动作用，每年投入大量经费进行新技术、新产品的研发工作。

　　然而，时代投研发现，报告期内泰金新能的研发费用率持续下滑，且低于同行。报告期各期，泰金新能的研发费用率分别为4.08%、3.74%、2.91%，呈持续下降趋势；同期，同行可比公司研发费用率均值分别为5.61%、5.33%、5.80%，整体呈上升趋势，且与泰金新能的差距不断加大。泰金新能在招股书中表示，2023年研发费用占营业收入的比例有所下降主要是收入规模增长较快所致，公司研发费用占营业收入的比例处于同行业可比公司范围之内，不存在较大差异。