报告摘要

　　A股已经出现一些底部特征

　　市场的一些估值和情绪指标已经接近历史极值。（1）从估值水平来看，万得全A目前的PETTM是16x，处于近10年14%分位数的低位，也是历史均值-1STD的低位。这个水平与2020年4月和2022年的两个低点相当，距离今年2月的底部大概10%左右。（2）成交额角度，本周全A日均成交额6746亿元，较上周有所扩张，不过已经连续三周低于2020年以来的历史区间下沿，也低于今年年初的市场低点。

　　阶段性上行风险大于下行风险

　　诚然，单纯的指标接近历史区间下沿，并不能作为市场见底的信号，但如果在中期趋势未变的情况下，市场情绪偏极端，可以作为底部参考。

　　未变趋势之一：国内经济整体还有压力，不过尾部风险得到关注。（1）本轮地产政策虽然没能取得“立竿见影”的效果，但也符合我们对地产政策“渐进式、试探式”的框架判断。更重要的，政策态度转变的意义更大，这并不意味着能明显提振经济预期，而是部分消除了尾部风险。随着后续的地产政策出台，我们离地产景气度的底部是越来越近的，当然期间的预期波动依然是非线性的。（2）另一方面，从最新的金融数据来看，私人部门信用走弱对经济预期的压制可能维持在一个中期维度。

　　未变趋势之二：始于去年四季度的“降息交易”仍未结束。（1）我们在7月月报《把握趋势》中提到：市场对降息的预期会随着美国经济数据和联储表态发生变化。这也是一个类似于国内地产政策预期摇摆的波动状态，不过由于海外去通胀的趋势比较好，方向上依然指向年内降息。（2）这其实也能部分解释为何近期港股表现优于A股，作为对海外流动性较为敏感的市场，港股弹性更高，这在今年4月的反弹过程中已经有所验证。本轮港股受益于降息预期的周期向上，而A股则囿于汇率压力及北上资金净流出。

　　近期A股也有一些催化因素。一是联储降息预期有所升温，周期向上波动，利好高赔率人民币资产；二是央行释放调控利率水平的信号，这有望从汇率端缓解外资流出压力；三是监管趋严，有望降低后续市场波动；四是市场还有一些维稳需求。

　　配置建议：阶段性的以中报为抓手，对趋势做细分

　　（1）“泛红利”方向，电力、公用事业、海运港口的业绩得到印证，建议继续关注；传统高股息方向，煤炭、银行可能需要时间进行消化业绩和估值压力。

　　（2）“外向型品种”依然是全年主线，有色向好，家电纺服偏稳，建议关注；此外，基于全球大环境和新产业链的构建，出口新兴市场的资本品值得重点关注。

　　（3）硬科技方向，建议淡化短期政策催化，寻找有业绩支撑的方向。

　　风险提示

　　经济超预期回落，海外政策超预期收缩