近期，市场针对央行主动大幅降息的预期再起。有文章建议，“央行大幅下调名义利率至少70个基点”。另有人认为，我国可实行零利率、降息1个百分点到2个百分点。

　　在他们看来，降息可以刺激投资和消费，减轻个人、企业、政府等债务人的利息负担，同时还可以进一步刺激股市。不过，大幅降息真的能解决中国经济当前所面临的问题吗？

　　上海金融与发展实验室特聘高级研究员周琼认为，主动大幅降低政策利率可能并非目前中国经济问题的解决之道。如果经济未能向好，央行会视经济和金融市场情况继续调低利率，但在目前较低的名义利率水平下，下行空间比较有限；如果经济有好转信号，利率也可能反弹。

　　降息能否有效刺激中国经济发展？

　　降息是为了刺激投资，到底哪些领域还供给不足，能通过大幅度降低利率刺激投资？

　　数据显示，2023年和2024年前5个月，制造业和基建固定资产投资完成额同比增长均高于2019年，高技术产业低于2019年，但也达到两位数增速了。

　　“当前房地产总量过剩，需要刺激消费、消化库存、保证已预售的在建房产交楼。”周琼进一步指出，而基础投资能快速拉动GDP，良好的基础设施能促进经济发展、提高人民生活水平（正的外部性），但是随之而来的是债务。

　　在周琼看来，供给不足的领域当然有，从医疗健康，到安全的食品。但这些都不是降利率能解决的问题。

　　此外，从消费领域来看，降息或也并非“万能牌”。周琼指出，从居民杠杆率看，中国居民加杠杆的空间有限。虽然中国的居民储蓄率高，但是中国的社会保障程度还低于发达国家，居民需要更多预防性储蓄。

　　货币信贷能持续高速扩张下去吗？

　　中国的宏观杠杆率，2023年末为283.4%，已高于发达经济体平均水平，高于美国、德国等众多发达国家。在全球主要44个经济体中位列第10位。

　　近来广义货币（M2）、社融、信贷增速下降，要求大幅降息、进一步采取宽松货币财政政策的呼声又起。但是大幅降息到底能解决什么问题，有什么积极影响和不利后果？中国更需要解决什么问题？

　　“企业内卷式竞争，很大程度上是因为过去贷款太多，形成了产能过剩。”周琼指出，如果继续降息、刺激投资、形成更多的供给能力，未免有点适得其反。

　　他举例道，假设一家企业贷款时，行业产能1万吨，每吨销售价格1万元，它按贷款形成产能100吨，每吨销售1万元做的计划。但是如果100个企业这样贷款，又形成产能1万吨，每吨价格还能是1万元吗？当然，价格多少也取决于市场需求，便宜了会消费得更多。

　　事实上，明斯基在《稳定不稳定的经济》一书中将融资分为对冲性融资、投机性融资、庞氏融资，并指出“在经济扩张过程中，融资的基本态势从主要是对冲性融资向投机性融资甚至是庞氏融资的比重逐步升高发展”。

　　而明斯基所说的庞氏融资，是新增投资的边际回报率不断降低的结果。例如，投资经济发达地区的干线道路建设，是对冲性融资，到投资经济不发达地区的支线道路，就快陷入庞氏融资了。

　　“我国不能继续高度依赖基建投资，需要寻找新质生产力投资，但是找到有足够市场需求规模的新质生产力也并非易事。”周琼认为，技术发展路径有不确定性，可能有很多技术被淘汰、投资失败。从过去的战略新兴产业到现在的新质生产力，都有很多一哄而上投资，又导致产能过剩，把企业卷到不盈利、亏损的例子。

　　不大幅降息只是为了银行利益吗？

　　有业内人士认为，央行不大幅降息只是为了保护银行利益。考虑到我国非金融企业信贷融资总额150亿元左右，如果降息一个百分点，非金融企业的融资成本降低1.5万亿元。或者换种说法，实体经济利润会增加1.5万亿元，降两个百分点，增加3万亿元利润。

　　周琼认为事实并非如此。这1.5万亿元和3万亿元的简单化估算，可以和下列数据比较一下其合理性。

　　数据显示，2023年中国商业银行净利润合计2.38万亿元。如果银行利润减少3万亿元，就意味着银行业全行业亏损了。而A股上市公司2023年财务费用合计5446亿元，其中利息费用合计8852亿元，利息收入合计3833亿元。A股上市公司2023年净利润合计5.7万亿元，除去商业银行合计净利润3.6万亿元。

　　周琼表示，不管是个人、企业还是政府，都既有贷款也有存款，贷款利率大幅降低，存款利率也就无法保证。而向债务人/借款人倾斜，债权人/存款人的利益亦无法得到保护。

　　“商业银行是要支持实体经济，这要建立在商业银行自身能健康经营的基础上。按照正常经营规律，商业银行的贷款利率要覆盖资金成本、运营成本、风险成本。”周琼表示，过去给商业银行较高的利差空间，也是为了银行能补充资本，不断扩大信贷投放。商业银行很难通过增发募集资本金，如果没有利润补充资本，继续信贷投放，很快就会不满足资本充足率要求。

　　此外，现在国家和金融监管部门已经看到了银行净息差大幅走低的潜在风险，要求贷款利率不得低于同期限国债利率、禁止“手工补息”等。

　　中国未来利率走势如何？

　　2018年以来，中国的贷款和债券利率都在波动下行。贷款平均利率、长期债券利率，都创历史新低。

　　数据显示，1年期国债到期收益率，2018年1月2日高点为3.68%，2020年4月因为新冠疫情扰动跌到过1.12%，今年最低点是7月3日的1.52%。10年期国债到期收益率，2018年1月18日高点为3.98%，2024年6月28日最低点为2.21%，2020年4月因为新冠疫情扰动最低跌到过2.48%。10年期AAA级中债中短期票据（即信用债）到期收益率，也从2018年1月22日最高点5.58%，降到2024年7月4日最低点2.47%。

　　“2024年7月11日，中国、美国、日本30年期国债收益率（日本为利率）分别为2.50%、4.41%、2.22%，中国仅比日本高28BP，看起来不太合理。”周琼表示。

　　对于中国未来的利率趋势，周琼认为，长期利率的走势很难判断，长期债券的利率可以在一定程度上反映投资者对未来经济增长率、利率走势的看法，但是金融市场投资者也只是根据现有信息和当下的资产配置需求作出投资决策。

　　在周琼看来，人的判断可能理性可能非理性，可能乐观可能悲观，但资产配置需求是客观存在的，比如“资产荒”下不得不抢资产，进一步拉低收益率。也许会在利率低点配置了低收益资产，如果利率上升会有浮亏，但是只要在资产中占比不过大，利率上升期会增加高收益资产，历史上低收益资产的影响也不会造成致命影响。

　　“对中国经济，没有必要悲观失望。”周琼进一步指出，经济总有周期，每个时期都有每个时期要解决的问题挑战。中国未来的长期利率走势，取决于今天的应对。我国可通过改革、科技创新，能走向高质量发展，让社会资本回报率达到合理水平。

　　新京报贝壳财经记者姜樊