7月中旬以来，有色板块整体走弱。分析人士表示，有色金属价格主要受海外衰退预期计价、国内政策信号温和、全球市场风险偏好回落三大因素拖累。近期，海外衰退预期逐渐代替美联储降息预期成为市场的主要交易题材，且美国大选“一波三折”给市场带来了更多不确定性，海外市场风险偏好明显回落。后续有色金属大概率进入季度以上级别的调整，重点关注美国的经济数据、美联储降息时点、市场对美国经济衰退的判断，以及国内稳增长政策是否加码。

供需矛盾缓解铅价冲高回落

祁玉蓉

　　3月份以来，在原料偏紧及成本抬升逻辑下，铅价持续冲高，重心显著上移。近期铅价有所回落，但与其他有色品种相比，表现出明显的抗跌性，7月18日沪铅主力合约创下近6年新高。本周，在宏观偏空情绪带动及进口补充预期下，铅价冲高回落，主力合约已跌破19000元/吨关口，且跌势未尽。

　　再生铅炼厂复产+进口补充，供给端矛盾有所缓解。今年以来，原料价格偏紧使得供给收缩，叠加成本抬升，支撑铅价不断冲高。随着沪伦铅价比值的走高，矿端进口窗口开启，但由于铅精矿供应有限且国内需求缺口过大，进口矿供不应求，且到港货源多为长单交付，因此矿端增量并不明显。截至6月份，今年铅精矿累计进口量51.16万吨，同比下滑9.36%。截至7月19日，国产铅精矿加工费600元/金属吨，进口铅精矿加工费5美元/干吨，均处于历史绝对低位。近期因装置检修，交割品牌企业库存处于相对低位水平，且高铅价及供给偏紧影响下，部分炼厂开始对成品库存进行预售。

　　再生铅方面，随着铅价的回落，废电瓶持货商畏跌出货，叠加部分再生铅采购的进口粗铅到厂，再生铅原料到货有所好转，内蒙古、安徽等地再生铅炼厂陆续复产，带来一定供给增量。

　　进口方面，从6月中下旬开始，进口盈利由亏转盈，按3%的进口关税估算，当前铅锭单吨进口利润超过1000元。进口窗口持续打开，马来西亚、泰国、日本、哈萨克斯坦等地铅锭陆续流入中国，但进口铅锭主要为非标品，到货后需进行重熔、贴牌等，采购者主要为蓄电池厂和再生铅炼厂，且货物到港尚需一定时间，短期供给端维持偏紧态势，伴随着内外价差的不断扩大，后续不排除原生铅炼厂将其作为含铅物料用于电解铅生产交割的可能，届时国内供给偏紧格局将进一步缓解。

　　消费旺季来临，但下游补库力度有限。从需求端看，电动自行车和汽车蓄电池市场进入淡旺季交替期，但因铅价持续偏强，下游基本维持以销定产模式。铅价冲高回落后，下游不愿意在价格高企时囤积原材料或成品库存，且担心铅价进一步下滑，并未积极进行原料备库，仍维持以销定产模式，6月铅蓄电池企业成品库存天数和经销商库存天数分别降至15.86天、37.86天。储能类电池企业开工较好，尤其是伴随数据中心和移动运营商订单的到来，部分企业已提至满负荷生产。

　　出口方面，铅市内强外弱，铅锭及铅相关产品出口承压，广东、福建、浙江等地的铅蓄电池出口面临订单下滑局面，铅价高企带来的高成本压力使得部分企业转至海外自有工厂生产，部分蓄电池企业处于半停产状态。

　　需求端整体表现较为平淡，截至7月19日，铅蓄电池企业周度开工率72.08%，处于近年同期正常水平。

　　低库存高持仓，沪铅月间价差走扩。综合看，近期沪铅放量下跌，持仓量处于历史高位，在远期供给相对宽松预期下，预计回调尚未结束，空单可继续持有，近月合约相对偏强。当前国内铅锭五地社会库存4.56万吨，原生铅主要交割品牌厂库2750吨，上期所精炼铅库存4.051万吨，均处于相对低位。虽然进口货源陆续到港，但无法直接用于交割，进口商重熔、贴牌等需要一定时间，预计月间价差将进一步走扩。后续可关注炼厂复产及进口补充对国内供应格局的影响。（作者单位：宏源期货）

宏观预期转弱锌价仍然承压

潘保龙

　　7月中旬以来，锌价连续下行，昨日盘中跌破23000元/吨关口。

　　近期公布的经济数据显示，二季度我国GDP增速较一季度回落0.6%，至4.7%。6月供给和出口相对偏强，但内需仍偏弱运行。

　　海外方面，美国通胀数据回落，美联储9月降息的概率大幅增加。另外，美国通胀及就业数据的回落再度引发市场担忧，美国经济衰退预期交易再起。而且美国大选局势也对全球宏观预期造成了一定影响。

　　1.供应近弱远强

　　锌进口矿和国产矿加工费均跌至历史绝对低位，炼厂亏损幅度较大。6月锌精矿进口量同比减少30.79%，下降幅度进一步扩大，炼厂原料库存可用天数持续下行。冶炼端看，据SMM统计，国内1至6月累计产出精炼锌318.2万吨，同比减少1.39%。受原料紧缺及冶炼亏损影响，预计三季度国内精炼锌产量边际回落。6月国内精炼锌净进口量为3.36万吨，环比继续下滑，2024年以来同比首次转负。4月份以来，精炼锌进口窗口持续处于关闭状态，预计后续精炼锌进口量减少。总体看，国内精炼锌供应有收缩预期。

　　从全球视角看，下半年由于新矿投产、旧矿复产，全球精炼锌产量有望边际扩张。比如墨西哥Penasquito锌矿四季度产量将增加；刚果新投产Kipushi 锌矿6月14日开始有产出，今年产量预估10万~14万吨；俄罗斯的Ozernoye锌矿计划三季度投产；Boliden旗下的Tara矿5月3日宣布复产，预计四季度开始增产，明年1月满产。总体看，2024年下半年全球锌矿和精炼锌产量将小幅增加，2025年增量更加明显。

　　2.需求有所分化

　　需求端看，现实和预期均有所分化。一是内外需分化。国内地产行业修复偏慢，基建增速承压，所以内需偏弱，而外需受印度等新兴经济体需求较强支撑，相对偏强。二是行业分化，制造业强于建筑业。全球制造业PMI持续回升，而发达国家建筑业受高利率环境约束，偏冷淡。三是预期分化。美国通胀、就业数据回落，美联储9月降息概率大幅增加，同时资金对美国经济衰退的押注增加，而美国大选的不确定性导致市场对远期需求前景产生困惑。

　　从供需平衡角度看，2024年全球锌元素略过剩，过剩程度较2023年收窄。锌矿紧缺更多是产业链内部矛盾，并非总量矛盾。即全球锌矿产量相较终端需求略微过剩，但相较冶炼产能则有较大缺口。在总体供需平衡背景下，当宏观预期较好时，产业链内部结构性矛盾可能吸引资金入场，从而推升锌的估值；当宏观情绪转弱时，由于锌元素未出现实质性短缺，产业链内的结构性矛盾很难给予价格较强支撑。后续锌价走势很大程度上取决于宏观预期，投资者可关注全球制造业PMI、国内基建增速等指标。预计短期锌价将继续偏弱运行。（作者单位：正信期货）

沪铜空单可谨慎持有

王文虎

　　近期美联储降息预期升温，叠加铜价下跌刺激下游采购需求，沪铜价格下跌空间渐趋有限。

　　美国部分经济与就业数据趋弱，叠加消费端通胀超预期下行，引发市场对美国经济出现衰退的担忧，市场预期美联储下半年或降息三次。

　　下半年国内电解铜社会库存量震荡趋降。Ero Copper旗下巴西Tucumá项目7月投产，预计2024年产铜1.7万至2.5万吨，Capstone Copper旗下智利Mantoverde矿山已满产。另外，中国、智利、秘鲁、赞比亚、厄瓜多尔、刚果等地铜精矿均有扩建提产计划，Antofagasta与中国部分冶炼厂2025年50%的铜精矿供应长单TC和RC分别敲定为23.25美元/干吨和2.325美分/磅，均高于预期，使得全球铜精矿供应紧张情绪阶段性缓解，推动中国铜精矿进口指数持续升高。

　　废铜方面，海外废铜回收量下滑，且国内进口清关标准高使得废铜进口处于亏损状态，预计7月国内废铜生产和进口量减少，废铜回收量不大和贸易商挺价惜售致现货供给偏紧，国内电解铜与光亮及老化废铜价差转负削弱了废铜的经济性。

　　粗铜方面，赞比亚Chambishi铜冶炼厂因干旱缺电产能缩减，可能减少阳极铜出口。国内4家铜冶炼厂7月粗炼检修产能环比下降，但铜精矿和废铜供给偏紧使中国南北方粗铜加工费下降，预计7月国内粗铜产量将下降。

　　电解铜方面，金川集团年产40万吨智能电解铜项目一期已于6月投产，山东中金岭南和阳谷建发铜业结束检修，国内7至8月电解铜产量将增加。但非洲非注册铜因交通运输问题延迟发货，南美注册铜零单因国内价格不具有优势，发往中国的量减少，预计8月国内电解铜进口量环比减少。

　　传统消费淡季，下游需求预期偏弱。虽然7月22日央行将7天期逆回购利率和LPR调降10个基点，但当前处于传统消费淡季，下游需求预期偏弱，叠加资金紧张和高温暴雨影响地产和基建项目施工，预计7月国内铜材企业产能开工率将下降。

　　具体看，四川、湖北等地再生铜杆厂在赶工完成贸易商催促订单后，可能停产等待税收政策出台，部分再生铜杆订单转向采购精铜杆。国网和南网集中招标结果或于8月前后公示，目前多为电线电缆厂在手订单，且电线电缆公里数虽有所增加但铝线缆占比提高，电线电缆企业用铜量未有明显增加，预计7月国内铜电线电缆开工率处于近5年低位。传统消费淡季来临，家电和工业电机需求明显减少，仅变压器和新能源汽车类订单保持稳定，且终端客户付款周期延长，月均价结算透支部分下游客户需求，预计7月铜漆包线产能开工率将下降。主机厂6至8月空调排产率或逐月下滑，内销表现不理想，主要靠外销订单支撑，预计7至8月铜管产能开工率将下滑。传统消费淡季黄铜棒需求趋弱，订单压力较大，生产企业被迫降低加工费，但多数企业难以接受持续亏损而减产，7月黄铜棒产能开工率可能下降。

　　综上，美联储降息预期升温，沪铜价格下跌空间渐趋有限，前期空单可谨慎持有或逢低止盈，支撑位72000~74500元/吨，压力位81000~83000元/吨。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0019472）

市场人士：有色板块将延续弱势

记者董依菲

　　7月中旬以来，有色板块整体走弱，多数品种价格持续下跌。同时，美国大选“一波三折”，市场不确定性不断放大。

　　中信建投期货工业品首席分析师江露表示，有色板块持续性走弱主要受海外衰退预期计价、国内政策信号温和、全球市场风险偏好回落三大因素共同驱动。7月中旬以来，美国CPI数据全线回落后，市场预计美联储将于9月开启降息。且降息预期逐渐淡出交易主题，取而代之的是“衰退交易”，美国ISM制造业PMI持续低迷、地产销售数据降温、就业市场即将触及“萨姆衰退原则”等使得市场担忧加剧。再加上美国大选“一波三折”，海外市场风险偏好明显回落，投资者开始抛售美股、美债等资产，并定价美国经济衰退预期。此外，国内经济数据有所下滑，且政策信号相对温和，也对市场信心造成了一定影响。

　　“整体看，市场对美联储9月降息的计价较为充分，而美国经济衰退担忧不断增强，同时国内经济仍温和修复，导致估值偏高的有色金属板块大幅下挫。”混沌天成研究院院长李学智说。

　　国投安信期货有色首席分析师肖静表示，海外市场对中国消费淡季的关注也是拖累因素。她表示，有色金属二季度整体大幅上涨，尤其是铜价创历史新高，与国内的供求基本面“劈叉”。同时，高铜价抑制国内铜消费，社会库存持续累积。且国内家电及光伏领域需求也进入淡季，表观过剩量开始以出口方式向海外传导。中国6月精铜出口上涨至15万吨，施压LME仓库。海外交易所及国内社会库存合计已突破73万吨，去年同期约29万吨。

　　另外，美国大选给市场带来了更多不确定性影响。“我们认为，美国大选对市场带来的不确定性，主要体现在未来经济政策组合对有色需求的支持力度上。”江露表示，从候选人的政策风格看，哈里斯的潜在政策方向是捍卫拜登任期内推行的“宽财政、高利率”政策组合，而共和党候选人特朗普预计将采取“紧财政、低利率”政策组合，即倾向于通过降息刺激经济。2017至2021年，特朗普曾多次表达对美联储降息的诉求。

　　值得注意的是，特朗普政府更加倾向于发展传统能源。“此前在密尔沃基的共和党全国代表大会上，特朗普表示将大幅提高石油产量，以此削减能源成本并降低通胀，此举或带动有色产业成本下移。”江露表示。

　　李学智表示，有色金属板块的重要题材之一是绿色能源与交通对需求的强力拉动，而特朗普和拜登政府对绿色能源的态度截然不同。如果特朗普当选，有色金属绿色消费将面临很大的不确定性，利空铜、铝等有色金属品种。

　　在肖静看来，如果特朗普胜选，一方面中国以外地区碳中和路径的不确定性加大，另一方面，其提出的继续开发本土化石能源，稳定传统能源的供应与价格，降低原料成本进而压低通胀，结束俄乌冲突等，将影响到相关大宗商品的定价，同时降低局部地缘政治风险溢价。

　　关于有色板块后续表现，江露认为，今年下半年有色板块的定价逻辑主要与美联储降息路径、美国总统大选有关，即宏观政策方向。从时间节点看，9月份之前，市场交易美联储降息预期，投资者可关注贵金属等避险型品种的买入机会，另外，仍可期待7月末中国政策信号和稳增长举措带来的投资机会。

　　江露表示，投资者需要重点关注美国大选，尤其是9月份需要关注“特朗普交易”时刻对有色板块的影响。总体看，结合上半年全球经济基本面表现，预计2024年全球GDP增速在2.8%~3.2%区间，和去年相比，全球经济基本面并无太大上修空间，这将很大概率限制有色板块的上行空间。

　　从题材方面看，肖静认为，全球碳中和路径与AI智能领域探索是大势所趋，全球电网输配电升级的需求非常确定，不过美国大选仍有较强的不确定性，预计贵金属和有色金属板块会出现分化。有色金属大概率进入季度以上级别的调整，目前沪铝盘面已率先跌至年线下方，而铝价从寻底转为底部震荡甚至反弹，都需要明显的驱动力量。

　　刘学智表示，后续来看，美国的经济数据仍是重要指标，关注美联储降息时点以及市场对美国经济衰退的判断，另外，国内稳增长政策是否加码也需要重点关注。当前暂时没有看到有色板块止跌回升的驱动因素，预计整体仍维持震荡偏弱局面。