一、中期向上拐点的思考：当基本面预期向2025年锚定，A股市场可能逐步走强。当前三个待确认因素：国内货币宽松力度，财政政策执行和效果，特朗普贸易保护力度和节奏。短期，国内宽货币、财政落实实物工作量均兑现了积极变化，短期估值修复顺理成章，中期行情持续性仍需观察效果验证。
我们2024年贯穿始终的中期判断：2024年需求没弹性，而供给释放将迎来高峰，供需格局偏弱，压制盈利能力，A股盈利仍处于底部区域。当基本面预期锚定在2024年的阶段，市场向上弹性有限，总体将保持震荡格局。而当基本面预期向2025年锚定，市场赚钱效应可能明显改善。2025年与2024年最大的区别是什么？2024年是上半年基本面有韧性、有亮点，但下半年有回落压力。基本面可预期持续改善的方向较少。而2025年有很多逐季改善，供给释放压力逐季缓和，稳增长政策加码和效果显现也可能逐季改善，一级市场创投热度可能迎来向上拐点；美国贸易保护力度也可能前高后低。这种情况下，2025年自下而上挖掘的景气方向，改善容易外推，短期股价就会有弹性。
基本面预期向2025年锚定的条件是什么？一般年份，三季报结束市场预期会自然向下一年锚定。但2024年向2025年的过渡可能有所不同，目前2025年(特别是上半年)的基本面可见度仍偏低，有三个阻碍因素：1. 海外宽货币背景下，国内宽货币的跟进力度。2. 国内宽财政执行改善的条件尚不清晰，宽财政乐观预期发酵需要看政策执行。24Q2财政落实实物工作量偏弱，有很多原因可以解释，但区分主要矛盾只能后验。3. 美国贸易保护政策可能对全球经济产生明显冲击，这是2025年基本面中枢的关键影响因素，但现在还未到验证期。突破了这三个阻碍因素，市场中枢可能明显抬升。
短期改善已出现，中期拐点的讨论可以迈出第一步。央行宽货币频率和力度增加，跟进海外宽松；但后续还需通过货币政策表述的变化，确认宽货币的目标。如果降息仍偏向克制，那利率水平可能中期仍处于限制性水平。财政方面，消费品以旧换新和设备更新改造政策，有增量资金安排(超长期特别国债安排，中央财政承担权重提升)，增补了新的支持方向，也有加紧执行的保障。二季度消费全面回落，存在自然灾害的影响，三季度可能恢复性增长。未来一段时间，数据验证可能有支撑，短期消费品以旧换新板块超跌反弹会有一定持续性。但中期格局并未发生根本变化，财政发力难线性外推，需观察政策执行效果。短期反弹有效演绎后，板块会回到震荡格局。
二、政策稳定资本市场预期影响下，两个市场风格观察：1. 短期市场更偏好成长风格，当稳定预期的着力点太偏向于价值，市场赚钱效应是减弱的。2. 高股息缩容：做多高股息的力量被虹吸到了少数有资金支撑的方向，高股息内部赚钱效应同样收缩。
短期宽货币和宽财政有积极变化，但基本面预期还不具备彻底向2025年锚定的条件。货币和财政改善外推还需要进一步的信号确认；美国贸易政策力度未到验证期，A股总体仍是震荡市，三季度政策稳定资本市场预期依然至关重要。稳定预期政策和市场风格的关系，短期有两个明显特征：1. 短期市场更偏好成长风格(高股息性价比偏低；非市场力量之外，其他资金对高股息的支撑有限)，当稳定预期的着力点太偏向价值，市场的赚钱效应是显著走弱的。2. 高股息缩容有两条线索：一是周期高股息调整，二是少数有资金支撑的高股息方向虹吸了高股息的配置资金。高股息内部的赚钱效应也在收缩。这种情况下，提升稳定资本市场预期的效果，着力点需更加均衡。前期博弈的重点结构(沪深300指数权重-公募基金重仓权重)，三季度可能还有韧性，但继续博弈的难度明显增加。后续博弈稳定预期着力点更加均衡，科创可能是短期有弹性的方向，但中期行情还需要耐心等待科创基本面拐点。
三、继续三分法看高股息：周期高股息调整；银行等静态高股息博弈难度增加；其他稳定分红和提升分红方向调整，股息率提升，中期配置价值提升。市场风险偏好企稳，抢跑科创行情更有弹性；公募显著加仓的景气科技，三季度股价中枢能维持，上行趋势难维持。
结构选择上，继续三分法看高股息：1. 特朗普交易利空能源价格的预期已经形成，美国大选尘埃落定前，都难有证伪特朗普政策导向的窗口，缺乏打破负面逻辑的契机，我们继续提示周期高股息中期调整磨底。2. 银行等静态高股息有资金支撑，但博弈难度增加。3. 其他高股息资产短期调整。但无风险利率下行 + 分红比例提升/稳定分红方向，中期逻辑并未破坏。此时做中期配置正当时。行业方向上，电力燃气选股可以适当扩散，高速公路，家电和核心白酒都可以在股息率合适的位置做配置。港股高股息配置的优先级仍高于A股。
成长风格内部：1. 科创是市场风险偏好企稳，股价有弹性的方向。一级市场创投调整，一二级价差2025年可能出现普遍倒挂，2025年新增景气方向，可能迎来一二级市场共振改善。24H2风险偏好稳定的阶段，科创行情可能提前抢跑。2. 继续提示，公募已显著加仓的景气科技(算力、半导体、消费电子)，三季度股价中枢能维持，上行趋势难维持，长期股价波动仍将较大。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期。
