党的二十届三中全会提出了“健全投资和融资相协调的资本市场功能”“建立增强资本市场内在稳定性长效机制”“完善上市公司分红激励约束机制”等一系列改革举措。对于构建高质量的资本市场来说，培育高质量的上市公司是基石。
8月7日，由中国经营报社举办的主题为“聚势赋能向新而行”的上市公司高质量发展论坛上，中国社会科学院上市公司研究中心主任张平表示，持续提升上市公司的创新与治理水平，首先要建立“信任＋激励”的机制，要理解创新并非科技发明，而是商业活动。同时，推动上市公司治理现代化，必须推动公司颠覆式创新和容错制度的建立。
构建“信任＋激励”的公司治理机制
近年来，创新完善上市公司治理结构是很多上市公司关心的热点问题。对此，张平认为，上市公司应该理解治理的内涵，上市公司治理的核心是处理好投资人（股东）委托-代理（企业管理者）关系，作为公众公司，增加代表小股东利益的独立董事机制，以此建立与投资人的信任，并激励管理者更好地创新和获得绩效。“建立信任，就是不辜负投资人对上市公司的信任，这是治理的重要内容。同时，还需要激励上市公司不断创新和提升绩效。所以，信任与激励是一对重要的治理概念。”
对于中国的上市公司治理从信任到创新激励，张平认为，中国上市公司已经迈出坚实的一步，特别是新“国九条+N”的监管系统，这是监管层面的政策延续。“从2018年以来，一系列政策举措对上市公司的质量提高给予充分的监管，各项监管举措也提高了上市公司的信息披露水平，重塑了投资者信心。但是，信任只是第一步，公平信任的建立还需要一系列的改革措施出台来实现。”
在张平看来，建立信任的同时，更重要的是预留给上市公司一个创新激励的治理机制，不光有约束和信任，还要鼓励上市公司创新。“创新不同于科技发明，所有的创新活动均是商业活动，商业活动需要公司内生化的激励。很多人认为，搞科技发明就会有创新，这种认识是错误的。比如37年前，柯达是世界数字照相技术的领跑者，但后来自己被数码照相所淘汰。科技研发与企业创新的实践不是必然就会带来获利，公司的经营实践和市场检验才能完成从科研到创新获得市场认可与公司获利。所以，创新活动是一场很艰难的公司商业竞争的实践，涉及把技术转化为利润的活动。因此，它与公司的内生治理、企业家、发明者激励等都是高度相关的，而不简单的技术储备、专利发明、研发支出和人才堆砌就能成功的。”
张平直言，创新都是有成本的，而且有风险。从治理方面看，一方面，要约束上市公司建立信任；另一方面，也要激励上市公司开展创新活动。现阶段，最重要的是要建立信任和公平，完善监管体制。但是，也要预留高质量发展和新质生产力创新活动的空间，要更多地允许公司治理方面有金融工具的创新。
张平进一步阐释，创新分为横向创新和纵向创新。“横向创新是增加品类。纵向创新是质量创新，也称颠覆式创新。对于质量创新的概念，比如通信手机被智能手机替代，街边零售店被互联网替代，这都是质量性替代。”不过，张平提示：“颠覆式创新的背后蕴含着巨大的监管无知性和经济价值的毁损性（波动性），比如AI的崛起，监管并不清楚（无知性）它的发展，需要引入新的监管机制‘监管沙盒’，试试看。再如新质生产力，强调原创性、颠覆式创新，就不是简单的模仿、复制，而是会因为颠覆式创新导致价值的损毁和波动，创新的背后需要更强的激励机制和具有一定弹性的监管体系。”
创新离不开资本市场
张平认为，创新离不开资本市场，当今离开资本市场的创新，都不足以真正激励创新活动。资本市场已经成为全球创新的核心引擎。同时，创新并不是一堆要素的堆砌，而是鲜活的内生激励机制以及企业家、科学发明者的共同努力和组合。
随着数字化时代的到来，上市公司的估值也在发生根本性变化。“传统的估值有极大的局限性，一方面因为互联网‘三大规律’，即摩尔供给成本指数下降定律、梅尔卡夫用户指数上升定律、吉尔德通信带宽指数增长定律，这三个定律都是以指数形态增长的，它与过去的利用ＤＣＦ利润贴现的线性模型无关，开始了公司指数化估值。更重要的是，互联网革命后有一个积极的要素出现，这个要素边际生产成本等于零，这个要素就是现在大家无限推崇的数据要素。一个边际成本为零的数据要素，其集合起来有无限价值。比如，作为零售商的亚马逊利用数据积累转变成世界最大的云服务商，数据是可以跨行业的。所以，我们要理解新的估值模式发生根本性变化的原因，公司不再是单一只卖产品的企业，而是依据数据要素成为平台服务商。”
依据全球企业价值形态变化的分析，研发支出、人才和专利积累、数据等无形要素占公司价值的比重越来越重要，而有形的劳动力和厂房等占比越来越低，这势必会出现新的公司形态和新的估值模式。如何去评估创新公司，需要资本市场去估值，估值越高，对人力资本、创新活动、数据要素激励越大。
公司颠覆式创新是一个特别不确定的活动，需要人们分散投资，而不是把所有资金集中放在一个公司上。资本市场具有分散投资特征，解决了创新不确定性需要的“容错”。资本市场的分散配置具有了对创新的“容错机制”。张平解释说：“现在基本是分散投资，你喜欢亚马逊可以买点，喜欢苹果再买点，未必投资鸡蛋放在一个筐里。正是因为资本市场分散性投资组合的特征，导致了资本市场对各类创新风险的容错机制。这就是说，一方面，高估值激励了创新企业、指数发展企业和利用好创新要素的企业；另一方面，又给了投资决策的容错机制。”
在业内人士看来，资本市场是现代创新中无可替代的发动机，这也是全球都在争夺资本市场的原因。张平说：“资本市场给予创新者激励，利用好非线性增长、数据，都可以要利润指标，只采取PS估值就可以推荐上市，因为资本市场自带估值和容错机制。”
回顾中国资本市场的发展历程，我国移动互联网领域全球领先，２０１９年我国两家公司市值进入全球前10位。不过，随着AI的崛起，如何能够实现新的配置继而迎头赶上，值得关注。张平认为，资本市场是通过对创新的引导，也同时成为引导产业发展的风向标。
展望未来，张平表示，中国的创新不仅仅是制造业、工业技术的变革，创新中最重要的内容是服务业数字化发展。最近政策上恢复教培行业，鼓励数字化消费等，这些都是服务业数字化发展过程中，未来创新和产业演进的重要内容，与硬技术共同构成了人类的知识生产体系。“中国的制造业创新已经取得巨大进步，2022年时，中国的机器人公司已经占据世界的一半。未来，或许中国的具身AI又将成为全球的领先者。但是，中国在服务业发展上却有短板。比如说，全球服务业的贸易增速是最快的，但是中国在这方面还偏弱。所以，服务业是未来中国发展的一个重要的方面，未来，创新要以人为本展开，AI与知识服务都是重要的方面。未来，创新就是节约人的劳动力时间，人们节约下来的时间可以享受精神服务。当然，这些都需要充分利用好资本市场，以资本市场的蓬勃发展推动上市公司高质量发展。”
