7月提前还贷和增加储蓄的现象延续,货币政策转向并带动债市彻底反转的概率较低。不过,央行多次“喊话”长债风险,政策态度不容忽视。短期内,债市将继续在基本面和政策面的综合作用下震荡运行。
近期期债盘面震荡运行。截至8月21日收盘,TL主力合约日内跌0.44%,T主力合约跌0.21%,TF主力合约跌0.19%,TS主力合约跌0.07%。
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图为TL主力合约日线走势
实体信贷规模下降
7月新增人民币贷款2600亿元,其中对实体部门的贷款(居民+企事业单位)减少800亿元,为2005年7月以来首度出现负增长。进一步细分,企事业单位贷款中,“票据冲量”再现,而与投资关联度较高的中长期贷款仅新增1300亿元,不及2023年同期的一半。
7月社会融资规模为7708亿元,同比增加2358亿元。新增贷款表现平淡的情况下,社融规模扩大得益于直接融资的增加。其中,7月政府债券融资6881亿元,较2023年同期增加2772亿元;企业债券融资2036亿元,较2023年同期增加746亿元。7月社融存量同比回升0.1个百分点,至8.2%,与5.0%左右的经济增长目标和3.0%左右的通胀目标基本匹配。另外,7月M2同比上行至6.3%,但M1同比超预期回落至6.6%,降幅较上月扩大1.6个百分点。我国M1主要由流通中的货币M0和企业活期存款构成,考虑到当前M0维持两位数增幅,M1表现较弱主要还是企业部门活期存款降幅较大导致的。而企业部门活期存款的下降,与居民部门避险储蓄上升、存款趋势定期化、表内存款流向表外理财,以及金融“挤水分”背景下监管部门打击“低贷高存”现象等均有一定关系。
现券成交热度降温
上周,随着政府债券发行、缴款高峰的结束,市场资金面趋松。不过,本周逆回购到期量较大,央行连续净回笼流动性,资金价格并未进一步回落。截至本周三,银存间7天期质押回购加权平均利率高于政策利率约10个基点,1年期国有和股份制银行同业存单二级成交价也升至1.95%上方。
资金面紧平衡压制中短债表现,是近期收益率曲线趋平的重要原因之一。另外,近期现券市场成交持续降温。以30年期国债活跃券2400001为例,日成交规模从月初的400元亿降至目前的60亿元。“持债不炒”逻辑下,资本利得收益下降挤出投机交易盘,并可能进一步降低债市成交和价格波动。在此情况下,高票息长久期资产的吸引力反而有所上升,这同样促使收益率曲线趋平。
不过,正常的向上倾斜的收益率曲线是央行的目标,买盘力量的减弱理论上更有利于政策卖盘将长端收益率推向“合意区间”。叠加稳增长进一步加码发力,后续政策利率小幅调降的可能性同样存在。我们倾向于认为,国债收益率有望重新走陡。
综合来看,7月金融数据显示当前居民和企业部门扩表意愿不高,谨慎借贷的同时,提前还贷和增加储蓄现象延续。在此情况下,货币政策转向,并带动债市彻底反转的概率较低。不过,政策面对债市的引导也不容忽视。短期内,债市将继续在基本面和政策面的综合作用下震荡运行。操作上,短期内单边建议区间交易或暂时观望。套利方面,30年期和7年期利差缩窄更多是受大行卖出特定券源等因素影响,后续二者利差存在走扩可能,建议把握机会。(作者单位:银河期货)