供应端分析

　　周期性因素影响，出栏预计增加

　　本轮猪周期内，能繁母猪存栏高点出现在2022年12月，为4390万头。农业农村部的数据显示，2024年6月，全国能繁母猪存栏量为4038万头，同比减少259万头，降幅为6.0％，但环比增加46万头，增幅为1.1％。能繁母猪存栏数据自2024年5月开始回升。按照商品猪滞后能繁母猪10个月出栏推算，2025年3月是生猪供应增多的起点。

　　从能繁母猪到商品猪出栏，中间间隔时间较长，疫病等因素容易造成生猪出栏损失。因此，本文用仔猪到商品猪出栏的情况对未来供应进行推导。根据钢联数据，仔猪数量自2024年3月开始回升，按照商品猪滞后仔猪6个月出栏来推算，2024年9月开始商品猪供应逐步恢复，这与盘面走势吻合。可以看到，生猪盘面呈现Back结构，目前LH2409合约相对其他合约较为强势，远月合约走势偏弱，市场对供应的预期反映在盘面上。

　　图为能繁母猪存栏变化

　　冬季出现疫病，散户去化幅度较大

　　2023年冬季，北方地区生猪出现疫病，能繁母猪和仔猪不同程度去化。尤其是散户，养殖去化幅度更大。仔猪价格从2023年年底开始抬升。按照滞后期推算，2024年7—8月生猪市场面临阶段性供应紧张问题。可以看到，LH2409合约6月底开始走出一波较为流畅的上涨行情。

　　前期压栏和二育活跃，供应压力后移

　　图为商品猪出栏均重变化

　　由于看好后市，叠加标肥价差处于历史较低水平、饲料价格偏低等，前期，压栏和二次育肥等行为活跃，这表现在商品猪出栏均重增加和育肥猪饲料销售环比好转上。二次育肥导致生猪供应收缩，但这部分供应不会消失，只是后移。目前，生猪价格下跌导致养殖主体对压栏和二次育肥的信心减弱，其开始逐步出栏。

　　图为育肥猪饲料价格变化

　　需求端分析

　　从白毛比价及屠宰利润来看，下游对高猪价的接受度较低。白毛比价是指白条猪肉价格和生猪价格之比，比值越高，说明市场对高价的接受度越高，消费意愿越高。反之，比值越低，说明消费意愿越低。屠宰利润高，说明消费端对高价的接受度高，屠宰企业能够获取丰厚利润。反之，屠宰利润低，说明消费端对高价的接受度低，掣肘猪价走势。

　　图为白毛比价走势

　　行情展望

　　从仔猪情况来推算，2024年9月开始，生猪供应逐步恢复，而2023年冬季北方生猪疫病影响供应的兑现期是2024年7—8月，故LH2409合约相对其他合约较为强势。不过，待其步入交割月，该合约讨论价值有限。

　　LH2411合约接棒LH2409合约成为主力合约，其对应生猪产量恢复的初期，供应压力不算突出。此外，该合约存续期内，需求季节性效应明显。开学、中秋节、国庆节备货都会提振需求。不过，前期二次育肥在“双节”前集中出货，对行情走势有一定打压，故该合约面临阶段性回落风险。

　　LH2501合约存续期内生猪供应持续恢复，叠加2025年春节处于2025年1月，LH2501合约交割可延迟到年后，使得该合约具有淡季合约的属性。可以看到，LH2501合约走势弱于LH2411合约。

　　LH2503合约存续期内生猪供应持续恢复，且涵盖年后消费淡季，故该合约走势弱于其他合约。

　　LH2505合约存续期内，消费有望摆脱弱势状态，该合约表现强于LH2503合约。

　　LH2507合约存续期内消费逐步恢复。另外，北方冬季天气寒冷容易滋生疫病，按照滞后期推算，市场热点将聚焦于供应收缩。可以看到，该合约相对其他2025年交割的合约，表现相对强势。（作者单位：华安期货）