新华财经北京9月30日电 过去的一周（9月23-29日）债市出现大幅调整，国债收益率先下后上，10年期国债收益率报收2.17%，曲线走陡；国债期货上周五全线收跌，超长端期货主力创历史最大跌幅；9月底50BPs降准落地，预计10月资金面宽松无虞。

　　机构认为，债券市场或面临阶段性逆风期，10年期国债收益率上行区间或落在2.20%-2.30%，10年期国债在2.3%附近有较大配置价值，30年期国债-10年期国债收益率利差或走阔至30BPs以上，债市逆风期间中短端品种安全边际相对较高。本周国内将公布9月PMI数据。展望后续，市场对出台增量政策的预期有所升温，需密切关注后续财政、地产等方面宏观政策的动态调整。

　　行情回顾

　　债市上周一（23日）横盘整理，银行间现券收益率普遍下行0.5BP左右，临近月末资金利率表现有所分化；周二债市急剧回调，长债价格跌幅更为明显，早间一系列重磅政策出炉，引发盘初现券收益率快速下行，此后市场转而交易利好出尽等预期，期限券转而走弱；周三市场延续强势，早间MLF操作率先兑现降息计划，银行间现券收益率下行2BPs左右，曲线更趋陡峭化；周四市场显著回调，市场逐渐淡化宽松支持影响，转而担忧新一轮积极财政和宽信用压力，银行间现券收益率回升3BPs左右；公开市场延续大额净回笼，资金利率保持下行，跨月资金面基本无虞；债市周五显著回调，银行间现券收益率大幅回升10BPs左右，早间增量货币政策火速落地，令止盈盘集中爆发，公开市场加大货币政策逆周期调节力度，资金利率全线大幅下行；9月29日，银行间市场长债再次大幅波动，10年期国债最高上行到2.26%，从今年最低2%计算，本轮调整最高超26BPs，30年期国债从今年最低的2.1%上行到2.425%，反弹超30BPs。

　　上周一，国债期货主力合约除超长端外收于平盘附近；周二，国债期货高开低走震荡向上后全线收涨；国债期货全线周四收跌；周五，超长端国债期货主力创历史最大跌幅，其他期限合约均全线收跌。

　　上周二正股市场明显反弹，中证转债指数周涨幅5.22%收于383.23，连收4根阳线，转债市场回暖，交易量明显上升，全周成交量2541亿元，环比大增1508亿元。截至9月30日，沪深交易所可转债存量7,897.50亿元，其中上交所存量4,949.53亿元，深交所存量2,907.63亿元。

　　一级市场

　　上周，据新华财经统计，全市场共发行利率债184只，规模为10930.97亿元，较前一周供给大幅增加了6,111.07亿元。

　　具体来看，上周财政部发行国债4只，比上周多1只，合计发行规模3,690亿，环比增加2190亿元；与二级市场相反，财政部上周发行2、10、30年期附息国债的一级参与热度明显减弱，最终三只一级发行价格全部高于二级，边际中标利率分别1.45%、2.0526%和2.19%，超出预期。央行票据方面，上周只发行1只，规模为47.50亿元。

　　地方债上周迎来大规模发行，共发行163只，发行规模6,133.47亿元，环比只数增加82只 ，发行规模大幅增加3,743.57亿元；9月地方债累计发行近1.3万亿，发行明显提速，预计四季度供给或略有回落。

　　政金债上周发行16只，合计1,060亿，环比只数增加4只，规模增加130亿元，其中，国开上周发行6只，农发行共发行10只债券。

　　信用债方面，上周共发行593只债券，规模为4,869.09亿元，较前一周供给增加1,900.40亿元。具体品种方面，金融债发行28只，规模为1,333.2亿元；无企业债发行，公司债发行84只，规模593.66亿元；中期票据发行103只，规模1,033.11亿元；短期融资券发行99只，规模937.39亿元；定向工具发行26只，规模154.15亿元；资产支持证券发行253只，规模820.58亿元；连续3周无可转债发行。

　　近期转债再融资预案新增与审批仍相对较缓。近一周，皓元医药（8.22亿元）和重庆水务（19亿元）获核准。目前核准待发项目合计12单，共计154.21亿元。过会待核准项目2单，合计29.68亿元。股东大会已通过项目合计58单，共计926.43亿元。

　　公开市场

　　上周一，公开市场继续净投放，14天期逆回购利率下调10BPs；公开市场周二延续大额净投放，资金利率普遍回落；公开市场周三转为净回笼，在前两日宽松预期之下，资金利率普遍下行；周五，公开市场加大货币政策逆周期调节力度，资金利率全线大幅下行。

　　上周到期规模进一步提升的同时政府债发行缴款压力也显著提升，尽管周五存款准备金率下调0.5%，但国庆跨月扰动下周内资金整体仍紧，资金利率周内高位震荡。

　　海外债市

　　由于交易员押注美联储将实现投资者一直期待的“软着陆”，短期和长期美债收益率上周一走高；周二，短期美债收益率创下一年来新低，此前消费者对经济的信心指数出现了自2021年年中以来的最大月度跌幅。在中国央行公布旨在重振全球第二大经济体的大规模刺激方案后，美债收益率最初出现反弹，但收盘涨跌互现；美债收益率周三上涨，投资者进一步押注美国经济有望软着陆，尽管周五将公布个人消费支出（PCE)通胀报告；美债收益率周四大多收高，2年期美债收益率创下五周来最大单日涨幅，10年期美债收益率收于9月初以来最高水平；上周五，由于交易员消化了8月份个人消费支出通胀数据，美债收益率收低，该数据低于华尔街的预期。美联储青睐的通胀指标将年通胀率定在2.2%，这是三年半前的最低水平。

　　欧洲央行调查显示，欧元区消费者对未来12个月的通胀预期降至三年来最低水平。受访者对未来12个月物价增幅的预期中位数降至2.7%，为2021年9月以来的最小增幅。消费者还对未来三年的通胀预期降至2.3%，为6月以来最低。

　　欧债收益率上周五下跌，法国和西班牙的通胀数据促使投资者加大了对欧洲央行未来降息的押注。10年期德债收益率下跌3BPs至2.14%，2年期德债收益率下跌2BPs至2.09%；10年期意债收益率下降2个基点至3.46%，10年期意债与同期德债收益率利差维持在131BPs。

　　要闻回顾

　　潘功胜在9月24日国新办新闻发布会上回答媒体时指出，前期中国国债利率下行，有人民银行通过政策利率引导市场利率下行的因素，也有前期政府债券发行供给偏慢的因素，还有一些是中小市场金融机构风险意识淡薄、推波助澜、羊群效应的因素等。目前，中国的长期国债收益率在2.1%附近徘徊，国债收益率水平是市场化形成的结果，人民银行尊重市场的作用。毫无疑问，它为中国实施积极的财政政策营造了一个良好的货币环境。

　　但也要看到，利率风险是金融机构风险管理的重要内容。美国硅谷银行这个案例是非常有意义的，大家也很清楚，这样一个风险事件启示我们，中央银行需要从宏观审慎管理的角度，观察、评估市场风险，并采取适当的措施弱化和阻碍风险累积，这是中央银行的一项重要职责。

　　目前，国债收益率曲线作为重要的价格信号，还存在远端定价不充分、稳定性不足等问题。央行对长期国债收益率作风险提示，与市场加强沟通，是为了遏制羊群效应而导致长期国债收益率单边下行可能潜藏的系统性风险。

　　维护债券市场良好的交易秩序也是中央银行的职责。近期，人民银行发现债券市场存在一些操纵价格、出借账户、开展利益输送等情况。我们将加大银行间债券市场违法违规行为的查处，并适时向社会公布。前期，交易商协会已经向社会通报有几个案例正在调查过程中，一旦完成调查，会向全社会公告。

　　潘功胜表示，随着我国金融市场快速发展，债券市场的规模和深度也逐步提升，央行通过二级市场买卖国债、投放基础货币的条件已经逐渐成熟。目前，人民银行已将国债买卖纳入到货币政策工具箱，并开始了尝试操作。央行操作很透明，网站都是公开的。央行也将会同财政部，共同研究优化国债发行节奏、期限结构、托管制度等。在二级市场开展国债买卖的整个过程，人民银行将会是渐进式的。

　　9月27日上午8时，中国人民银行决定从即日起，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为6.6%。央行当天在通知里强调坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策调控精准性，为中国经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境。

　　重要数据

　　据人民银行27日公布的8月份金融市场运行情况，8月份，债券市场共发行各类债券73983.9亿元。国债发行15932.7亿元，地方政府债券发行11996.2亿元，金融债券发行11329.0亿元，公司信用类债券1发行13789.1亿元，信贷资产支持证券发行131.0亿元，同业存单发行20503.9亿元。

　　截至8月末，债券市场托管余额167.9万亿元。其中，银行间市场托管余额147.3万亿元，交易所市场托管余额20.6万亿元。分券种来看，国债托管余额32.3万亿元，地方政府债券托管余额43.2万亿元，金融债券托管余额40.0万亿元，公司信用类债券托管余额32.6万亿元，信贷资产支持证券托管余额1.2万亿元，同业存单托管余额17.3万亿元。商业银行柜台债券托管余额891.1亿元。

　　8月份，银行间债券市场现券成交28.8万亿元，日均成交13109.5亿元，同比减少1.6%，环比减少16.9%。单笔成交量在500-5000万元的交易占总成交金额的51.1%，单笔成交量在9000万元以上的交易占总成交金额的42.8%，单笔平均成交量4158.8万元。交易所债券市场现券成交3.1万亿元，日均成交1421.1亿元。商业银行柜台市场债券成交8.1万笔，成交金额581.5亿元。

　　截至8月末，境外机构在中国债券市场的托管余额4.56万亿元，占中国债券市场托管余额的比重为2.7%。其中，境外机构在银行间债券市场的托管余额4.52万亿元；分券种看，境外机构持有国债2.28万亿元、占比50.4%，同业存单1.12万亿元、占比24.8%，政策性银行债券0.95万亿元、占比21.0%。

　　截至8月末，银行间债券市场的法人机构成员共4014家，全部为金融机构。按法人机构统计，非金融企业债务融资工具持有人2共计2094家。从持债规模看，前50名投资者持债占比50.4%，主要集中在公募基金（资管）、国有大型商业银行（自营）、信托公司（资管）等；前200名投资者持债占比83.5%。

　　机构观点

　　国盛固收：从中期来看，当前长债已经调整至较高水平，但短期风险并未落地，建议短期防守，等待增配机会。无论是从稳定经济需要的利率角度，还是从全社会融资成本下行环境下债券性价比的角度，当前长债利率已经调整至较高水平。但这并不意味着短期风险解除。短期考虑到政策不断加码落地，以及市场情绪的持续发酵，市场依然存在风险。同时，在利率大幅下跌之后，节后是否会再度发生赎回潮依然有待进一步观察。因此，建议短期防守。如果后续财政政策未出现大幅超预期，考虑到基本面反映依然需要时间，在市场平稳之后，将迎来债券配置机会。

　　中金固收：今年前9个月的债券牛市是曲线平坦化的牛市，长端利率下行幅度较大，短端利率则保持稳定。短端利率此前下行的制约主要是汇率因素。而在美国开启了降息周期之后，汇率约束消失，货币政策和短端利率下行空间完全打开。国内债券牛市或将进入到第二个阶段，由短端利率下行带来的曲线陡峭化的牛市。类似于美国降息周期开启后，美债收益率曲线从此前的倒挂回到正挂的逻辑。预计未来几个月，短端利率的下行空间较大，可能降幅达到50BPs以上。

　　申万宏源：10月债市依旧是调整的概率相对较大，建议对长债和信用债市场保持谨慎。由于流动性较为充裕，10月资金和短端表现预计会偏强，债券收益率曲线预计会呈现“熊陡”格局，对前期的“牛平”曲线预计会有一定纠正。中期来看，这一轮10年期国债收益率上限或在2.40%-2.65%左右，2025年一季度开始债券市场有望逐步企稳。