国际货币基金组织（IMF）在最新《财政监测报告》中预测，2024年各国公共债务总量将超过100万亿美元，占全球国内生产总值（GDP）之比升至93%。按照目前增长速度，预计全球公共债务将在2030年接近GDP的百分之百，而在极端情况下，全球公共债务率可能在2026年达到115%，较当前的预测值高出近20个百分点。

　　拉长时间看，从2000年的17万亿美元增加到2024年的100万亿美元，14年时间全球公共债务扩张了5.9倍，同期全球GDP从33万亿美元增长到106万亿美元（以IMF预测2024年世界经济增速为3.2%作参照），仅增长了3.2倍，全球公共债务的增长明显超过了同期GDP的增长，同时也意味着公共债务已经进入一个很难逆转的轨道。

　　根据经济合作与发展组织（OECD）的报告，目前全球公共债务处于持续增长状态，整体债务占比明显高于21世纪第二个十年或之前任何十年，而在总量与占比提升的同时，债务生态又呈现出较为明显的结构性特征。

　　结构性之一是实际结果常常超出动态预测。按照IMF的推断，提前五年的债务率预测值会比实际值平均低10个百分点，且类似的偏离在其他期限的动态预测中具有参考性，而导致这种状况的原因除了债务预测的乐观倾向以及许多国家实际财政前景逊于预期外，最为重要的是未识别债务规模过高。IMF通过对30多个国家的调查发现，40%的未识别债务来自于政府的或有负债和财政风险，其中大部分都与国有企业的亏损有关，且未识别债务的规模一直很大，平均为GDP的1%到1.5%，尤其在金融压力时期上升更快。

　　结构性之二是债务存量与债务增量在发达国家与发展中国家之间表现各异。根据联合国《债务世界》报告，发达国家在公共债务存量中占比较大，超过发展中国家规模的2倍以上，但发展中国家的增量债务扩张更快，增速为发达国家的两倍，其在全球公共债务总量中所占比重从2010年的16%上升至目前的30%。而在发展中国家里，超过四分之三的存量公共债务由亚洲和大洋洲国家所贡献，另外，虽然非洲国家存量公债占发展中国家公债总额之比只有7%，却是债务增量扩张最快的地区，不仅许多国家公共债务增速超过GDP增速，而且公共债务占GDP比例的中位数持续上升，债务与GDP比率超过60%的国家从10年的6个增加到目前的27个。

　　结构性之三是不同经济体的政府支出在规模与增速上出现分化。全球所有国家政府部门债务扩张具有普遍性，且杠杆率也在快速上升，之所以如此，就是目前全球政府支出规模超出了收入总量的3.2倍，而从结构上看，发达经济体政府总支出规模比新兴市场经济体高出93.7%，占全球政府支出的65.9%；但新兴经济体政府支出增长更快，许多国家政府支出增长速度超过了GDP的增长速度。一般而言，经济发展水平越高的经济体，在教育、社保等公共产品上的人均支出金额越高，即公共产品单位密度越大，但同时经济落后经济体在公共产品投入上欠债较多，补偿性支出的需求也就更大，即公共产品新增单位密度更强，由此对应出上述发达国家公共债务规模占比高、发展中国家公共债务增速快的基本概况。

　　债务因借而成，更多的债务因更多的借入堆积而起，虽然理论上政府可以少借债或者不借债，即通过增加税收来满足支出需求，但这种粗暴的做法不仅会挫伤市场主力的活力与积极性，且频繁调整税收也会不利于宏观经济增长的稳定与持续，更好的选择应当是，通过增加债务以应对临时的资金需求，将偿债所需的税收平摊至未来多年，待形势转好之后逐步消化债务，债务于是成为了现代国家的主要标配。

　　财政政策与货币政策作为两大宏观经济调控工具不仅可以在各自领域长袖善舞，更可以在同一轨道上协力共振。常规状态下，商业银行在一级市场买入国债，或者通过公开市场业务在二级市场从交易商手上采购政府债券，以及拿国债作抵押实现逆回购，都可以向市场输送更多流动性，而自金融危机以来，发达国家中央银行又推出了QE（量化宽松）与QQE（量化质化宽松），财政政策货币化的特殊背景下，经济增长对公共债务的路径依赖获得空前强化，虽然中国政府并未做出量化宽松的政策安排，但特别国债以及面向地方政府债券的专项工具同样凸显了公共债务可能将要发挥出的政策成效。

　　不同于私人债务，公共债务由国家或地方政府信用背书，更容易得到市场的较高认可，发行规模也就自然远超过国内任何债券品种的发行数量，同时，因为风险低的优势，公债债务也能够吸引更多偏好安全资产的投资人持有，也容易在金融交易市场成为被广泛接受的抵押品，尤其是国债的风险要显著低于商业债券，国债利率因此成为了贷款利率及其他类型资产收益率的风险比较基准，以基准利率加上一定的溢价来计算商业利率，被确定为风险资产定价的惯例，由此也可以毫不夸张地说，公共债务特别是国债实际已成金融市场的“压舱石”。

　　显然，对于一国而言，并不是债务越少越好。表面上看，一个国家债务水平较低，同时可能意味着其用于经济发展、进口替代、市场繁荣以及公共产品改善的资金并不充裕或者融资渠道不畅通，相反，如果通过举债实现了经济增长，且经济增速快于债务增速，即便债务率高一点也不可怕，因为背后有经济增长所支撑的税收改善进而引起的债务消化能力的提升。因此，衡量公共债务水平是否合理与恰当，核心标准就是其可否与经济增长相匹配，即在债务比低于60%警戒线的同时，债务活动能与经济增长形成良性循环。

　　目前来看，绝大多数国家公共债务已超警戒水位，且债务规模与债务率仍在持续上升，世界经济因此所承受的风险边际也明显增强。一方面，公共债务量过大或占比过高，势必加大政府的偿债成本，进而对发展与建设性支出产生“挤出效应”，并削弱宏观政策工具调控的韧性；另一方面，高企的债务水平可能导致投资者对国家偿债能力产生质疑，结果既会引发债券市场大幅波动，也会弱化未来的盈利预期，从而加剧公共债务的融资难度，并反过来抑制金融市场的活力与效度。尤其是目前存在的两大公共债务重大风险区，对全球经济形成的威胁可能更大。

　　作为全球最大的公共债务经济体，美国联邦政府目前的债务规模已突破35万亿美元大关，占GDP之比超过123%，与此同时，2024年财年美国的偿债成本达到达1.133万亿美元，在历史上首次超过1万亿美元，同期联邦政府财政赤字近1.833万亿美元，创出历史第三高水平。IMF在最新的报告中警示，“美国高财政赤字和债务为本国和全球经济制造日益重大的风险”。不错，凭借着美元的特殊地位，美国政府仍可以不断“借新还旧”，由此也铸就了债务规模越来越大以及利息成本越来高的不争事实，只是一旦美元信用遭到动摇以及美国政府评级大幅下调，需求侧的买方市场也必然会对美债“用脚投票”，并将风险倒灌至供给侧，此时全球金融市场以及世界经济都不得不面临巨大的逆风。

　　与美国相比，许多新兴市场经济体不仅没有可以自由发债的全球性货币优势，国内也没有健全而发达的金融市场，在内债发行规模受到约束的情况下，不少新兴市场经济体只能寄希望于主权债务尤其是美元债。然而，由于自身的信用程度较低，许多新兴市场经济体的对外融资成本往往是美国的2至4倍或德国的6至12倍，即便如此，脆弱的偿债能力以及可能的违约风险也让机构债权人对部分新兴市场经济体的融资退避三舍，于是，超六成以上转向对私人债权人融资成为了不少新兴市场经济体的无奈选择，只是这类融资的借贷成本会更高。数据显示，目前超过一半的发展中国家将8%的政府收入用于支付利息，近40%的国家将政府收入的10%或更多用于支付利息，三分之一的发展中国家在债务利息上的支出超过在医疗、教育和气候行动等人类发展关键领域项目上的支出。经济建设没有因发债而得到充分的资金供给从而偿债能力并无改善与增强的同时，更多的新兴市场经济体对影响融资成本的全球性因素也无操控之力，一旦融资与偿债功力丧失，往往会选择违约，进而引发风险外溢。

　　（作者系中国市场学会理事、经济学教授）