“调整政策的时候到了（The time has come for policy to adjust）。”在8月23日的杰克逊霍尔央行年会上，美联储主席鲍威尔透露出明确的政策转向信号，市场将此解读为9月降息的“官宣”。此前市场对于美联储9月将会降息的预期已经较为强烈，鲍威尔讲话结束后，市场对9月份可能出现更大幅度降息的预期出现升温。
国内投资者更关心的是，美国进入降息周期后，对A股将会带来哪些影响？
通胀和就业——美联储降息的锚点
美联储货币政策的两个主要影响因素是通胀和就业。鲍威尔在此次讲话中透露出的一个信号是，美联储对于就业的关注在提升，他表示，美国通胀的上行风险已经降低，就业的下行风险有所增加。
从就业数据来看，近期美国就业市场全面降温。7月美国非农就业人口新增11.4万人，为2020年12月以来的最低纪录，较预期和前值均大幅下降。7月失业率较上月上升0.2个百分点至4.3%，为2021年10月以来最高纪录。
数据来源：wind，2015/01-2024/07
美国失业率与NBER衰退期
数据来源：ifind，1970/01-2024/07
非农就业大幅低于预期，加上ISM制造业PMI大幅低于预期都明显加重了市场对于美国经济走向衰退的担忧。纵观1970年以来美国历史上失业率与衰退期的数据，失业率的持续上升和美国国家经济研究局（NBER）认定的衰退期基本重合，有较强的指示作用。当前美国增长放缓是不争的事实，但是否指向衰退仍需要后续数据验证。
从通胀数据来看，近期美联储更加接近2%的通胀目标。今年7月美国消费者价格指数(CPI)环比上涨0.2%；同比上涨2.9%，连续第四个月回落，是自2021年3月以来最小同比增幅。市场普遍认为美国通胀在持续降温。
数据来源：wind，2019/01-2024/06
对于利率政策，投资者们一般关注美联储点阵图所透露出的信息。今年6月的点阵图显示，美联储委员们的降息预期相较于3月有所下降，其背后的原因是6月前通胀治理效果一般，逼近2%的速度不够快。但结合新的经济数据，通胀走低，就业降温，6月点阵图的指示作用有待更新。
在本次鲍威尔讲话之前，CME利率期货显示市场预期美联储9月降息25个bp的概率超过85%；鲍威尔讲话之后，市场预期降息50个bp的概率有所增加。
降息直接影响——中美利差缩小
美联储开始降息后，对我国的直接影响将是中美利差缩小。如果美国利息边际下降，那么美国国债市场的收益率会提前反应甚至会加速反应。如果中国国债收益率下降速度慢于美国国债收益率下降速度，中美利差倒挂程度将得到缓解，对中国市场的压力和人民币汇率的压力都会大幅减轻。中美两国基准利率的息差越小，美元套利交易的获利空间越小，就会减轻中国资本外流的压力，增加外部市场对于中国经济的信心，从而减轻中国资本市场的运行压力。
中美利差
数据来源：wind，2018/01/01-2024/08/16
与此同时，由于美国半导体周期继续保持强势，尽管美国就业数据开始出现明显放缓趋势，但美国经济大概率不会进入滞胀状态，更有可能的走向是，美国通胀压力将继续放缓，基本面保持强势。此时，如果美联储开始降息，汇率压力、资本跨境流动的压力和资本市场下行的压力都可以减轻，中国的货币政策空间就可以打开。
降息落地后，对A股影响几何？
美联储降息如果落地，会给A股带来哪些影响？
从直接影响来看，全球流动性宽松，风险偏好将得到改善。从估值层面来看，降息对利率敏感性资产（如景气成长板块）影响较大，但A股成长性资产定价长期以基本面为主导，影响幅度或有限。例如，2023年11月-2024年1月，美债利率持续下行超过100个bp，全球权益资产的风险偏好提升；在此期间，A股资产的盈利预期持续走弱，新能源行业股价同样下行，这就是缘于基本面主导定价，导致A股像新能源这样的行业对美债利率变化并不敏感。
数据来源：wind，2020/01/01-2024/08/16
因此，美联储降息对A股的间接影响更大。如前文分析，美联储降息后，人民币汇率压力缓解，中国货币政策空间打开，存在进一步宽松的空间。
从过往降息前后的美国和全球资产价格表现来看，在美联储预防式降息的情况下，美国经济韧性往往较好，经济复苏情绪较高，一般会产生交易机会，一方面是北美的地产行业将得到恢复，另一方面也会推动全球制造业PMI回升。
数据来源：wind，2010/6-2024/6
美联储降息对A股的影响，更多作用于外需层面，传导逻辑如下：
全球降息周期开启北美地产周期加快复苏北美耐用品需求回暖中国新出口订单回暖
全球降息周期开启全球制造业PMI回升全球定价资源品（如铜）需求回暖资源品盈利上行
不过，尽管市场认为美联储9月降息几乎没有悬念，但降息的幅度仍存在变数，后续的货币政策也没有明确路线图。连世界顶尖的投资机构都无法掐准降息的节奏，作为普通投资者，我们可以淡化对于“何时降息、降息多少”的预判，避免单边押注。尽量分散化、多元化配置，或许是更好的抵御风险的方式。
文/兴证全球基金深圳分公司 程禹逍
$兴全沪深300指数(LOF)A(OTCFUND|163408)$
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