嘉宾及主持人简介

李政

2017年加盟鹏华基金，历任固定收益部助理债券研究员、高级债券研究员，现任固定收益研究部总经理助理兼基金经理，目前担任鹏华丰盈、鹏华尊诚3个月、鹏华信用债6个月等多只债券基金的基金经理，在信用债研究和投资实战上拥有丰富的经验。

吴沂烨

鹏华基金固定收益研究部债券研究员。

李政金句 

1、信用债投资追求风险调整后的收益最大化，因其风险和收益不对等性，信用债投资需要在不发生信用风险的底线基础上进行投资决策，因此识别信用风险是信用投资中非常重要的基础。

2、信用策略研究工作主要涉及对债券绝对收益率走势的预期判断，这就需要掌握各层面的利差分析、机构投资行为与债券供需等多方信息，通过综合研究判断，再对信用债具体的久期、行业、杠杆、类属等方面给予具体的策略建议。

3、债券组合方面，首先需对整体经济的宏观趋势有一个最基本的走势判断。信用债投资方面，利率方向是决定信用市场价格最首要的因素，在判断完市场整体走势方向后，才能基于信用分析策略框架形成最终组合决策。

4、目前市场上存量的产业债发行主体绝大部分是央国企，当前市场环境下产业债再融资能力相对较强，所以综合信用市场企业经营性质、各行业监管环境以及自上而下金融安全监管，当前信用市场违约风险相对可控。

5、目前债券市场收益率几乎运行至市场历史最低水平，在整体估值点位之下对后续债券市场整体判断会偏中性一些，建议均衡配置并寻找结构性类属机会。

吴沂烨：鹏华基金固收研究部拥有一个专业而成熟的信用研究团队，目前由16名信用研究员、1名信用主管组成，信用研究团队根据行业和城投区域进行科学分工，对信用产品实现全面覆盖，同时根据行业上下游和产业关系进行分类，研究员对公开发行债券主体进行主动覆盖评级，进行行业和个券的深度和细致研究。在信用研究工作中，信用评价体系是信用研究团队的重要根基，您在信用债研究和投资实战上拥有相当丰富的经验，能否为投资者们简单介绍信用评价体系？

李政：信用评价也称为信用评级，信用债和利率债不同，它是由企业发行，因此存在一定信用风险，需要信用研究团队对发债主体的信用资质和风险等级进行评估。信用评级的日常工作就需要对这些主体资质进行排序，特别在当前外部信用评级的区分度比较差的情况下。

鹏华基金的信用风险管理以内部评级为主，外部评级为辅，对不同行业的信用主体进行内部评级和研究。整个信用评价体系的构建是一个非常综合的过程，包括要素收集、方法论沉淀、指标选取、评价标准等，最终形成风险等级的衡量。目前内部信用评级分析框架采取了自上而下的分析模式，从三个层面分析债券面临的信用风险：首先，从宏观层面分析整个信用债的大环境；其次，从中观层面分析各个行业的趋势以及行业的监管环境等，针对不同行业的信用风险等级进行动态更新；最后，综合宏观和中观层面的认知，落实到具体微观主体上，再去分析个体经营情况和现金流的偿付水平，从而综合得到该主体的风险等级。

信用分析指标的信息来源广泛，包括系统性宏观经济风险、公司所属行业所面临的特定风险、公司自身企业性质、公司经营管理水平等具体情况，也包括公司的运营能力与金融资源的沟通协调能力等。最后，通过量化标准进行打分，再将各分项分值进行加权，最终完成信用评级。

吴沂烨：信用评价体系实际上就是对发债主体的信用进行排序，从而让公司内部能够更加清晰地认识到各个发债主体的信用等级和偿债能力，方便基金经理做进一步投资决策，您能否给投资者们举一些具体的例子，让大家更具体地了解信用研究员的信用评价工作？

李政：信用债投资追求风险调整后的收益最大化，因为其风险和收益不对等，信用债投资一定要在不发生信用风险底线的基础上进行投资决策，因此识别信用风险是信用投资中非常重要的基础。在信用研究员的日常工作中，我们会高频跟踪所覆盖行业和公司的最新动态和风险等级变化，并不定期地及时调整各个发债主体的信用评级。

比如，在日度跟踪方面，信用研究员每日会紧密跟踪所覆盖行业和主体的最新舆情、个券成交价格等信息；在定期跟踪方面，研究员会通过行业景气度、发行主体的财报信息、评级报告与一些最新的募集发行信息来对发债主体进行定期评估，包含专门的半年度和年度风险等级评价；在不定期跟踪方面，会对发行人的一些重大事项、实地调研情况、市场成交情况或其他渠道获得的最新信息进行评估，对特定风险因子进行专项研究处理，并不定期进行头脑风暴讨论。最终，基于研究员们给出不同评级的债券，我们内部的信用风险管理系统会根据内部评级符号进一步决定不同组合各自会有多少信用债购买额度与购买期限等，从而进行具体投资决策。

吴沂烨：除信用评价体系外，研究员也会在信用策略方面进行更多研究分析工作，为基金经理提供信用债投资建议，特别在低利率环境下，投资对策略的多样性以及精细化程度要求也越来越高。您是否可以为我们再进一步介绍信用策略的研究方法？

李政：在信用策略分析过程中，通常会进行利差分析，针对组合信用部位的久期、类属、评级、行业等给出具体投资建议，衡量维度包括刻画信用债的期限利差、类属利差、评级利差等。具体来看，信用债定价一方面包括债券的基准收益，另一方面需加上由于自身信用评级及期限等造成的隐含利差，这些利差的波动也体现了在具体类属上供需格局等因素的变化。

信用利差受宏观经济形势、个券所在行业情况与主体经营等多方面因素影响。收益率的期限利差体现的是收益率曲线会进一步平坦化还是陡峭化，这种趋势也决定了不同期限债券的相对优劣，因此我们也需要分析整个信用曲线的期限结构特征。当然，在经历了非常持续的债券牛市后，目前信用债在各方面的利差都处于历史偏低水平，所以我们也面临不小挑战，信用债的策略研究方法上也需要不断迭代和更新。在传统分析框架中，除了宏观经济走势、具体行业景气度、机构投资行为外，还包括债券供需格局等，这在目前信用策略投资中变得非常重要。

总体而言，信用策略研究工作主要涉及对债券绝对收益率走势预期的判断，在此判断过程中我们需要掌握的信息或分析角度，包括各个层面的利差分析、机构投资行为与债券供需等多方面信息，通过综合研究判断，再对信用债具体的久期、行业、杠杆、类属等方面给予具体的策略建议。

吴沂烨：谈到信用策略，就需要提到今年信用债市场最为抢眼的一个品种“超长信用债”，该品种多为10年期及以上的普通信用债，这一类品种对久期判断能力的考验也提出了更高要求，想请教一下您信用策略研究员如何在这类特殊品种上做好研究分析，并提高品种推荐胜率？

李政：对于超长期限信用债的投资，一方面是对信用策略的判断，背后不乏宏观策略判断，目前鹏华基金的组织架构设置了多个策略小组，包括宏观策略小组、信用策略小组、转债策略小组还有大类资产配置小组。各小组之间相互交流、相互协作，例如今年超长信用债行情从根本上仍属于久期策略的运用，从信用策略视角下去理解这个行情，需要信用组和宏观组相配合。再比如，今年转债信用风险频发，也需要信用组和转债组同事相互配合。对信用债投资而言，除本轮超长期信用债行情外，信用债投资决策中整体宏观趋势判断一直扮演着非常重要的角色，久期策略是一个组合最为根本的策略执行。

债券组合方面，首先需对整体经济的宏观趋势有一个最基本的走势判断。信用债投资方面，利率方向是决定信用市场价格最首要的因素，在判断完市场整体走势方向后，才能基于信用分析策略框架去形成最终组合决策。

以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

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