$中泰开阳价值优选混合C(OTCFUND|011437)$上证指数突破4000点后的震荡调整，让无数投资者陷入两难：一边是AI、半导体代表的"小登科技"主线，前期涨幅巨大但近期回调剧烈；另一边是以红利资产为代表的"老登股"，看似防守性强却担心错过科技浪潮。这种"非此即彼"的选择焦虑，本质上暴露出市场对价值投资认知的狭隘——似乎价值投资天然与科技绝缘，科技公司必然等同于泡沫。
中泰资管权益公募投资部总经理田瑀，这位拥有复旦大学材料学学士和物理学硕士学位的基金经理，用他管理的中泰开阳价值混合基金给出了一个颠覆性的答案：价值投资从不设行业禁区，真正的价值投资者用同一把尺子丈量所有行业，无论是千年传承的白酒，还是纳米级别的芯片。
中泰开阳价值优选混合 A（007549）自 2019 年成立以来截至今年12月5日累计回报101.57%，今年以来收益达 23.52%，近一年收益 18.89%，用业绩印证了价值投资的长期力量。
一、物理学霸的价值投资"三要素"
在田瑀看来，价值投资的核心从来不是买入"便宜"或"传统"，而是能否对企业价值做出可靠评估。这一看似简单的标准，暗含三个关键前提：
长期需求可判断、商业模式能看清、竞争优势很明确。 这套框架下，贵州茅台与晶圆代工厂并无本质区别——前者拥有不可复制的品牌护城河，后者具备先进制程的学习曲线壁垒。两者的长期需求都清晰可见，商业模式稳定，竞争优势能够量化。
"市场认为价值投资就是买白酒、买银行，这其实是一种误解。"田瑀直言，许多价值投资者回避科技股，主要是因为研究门槛高、发展初期变化快。但这不代表科技股无法估值，而是需要研究者真正理解技术本质。当2023年底AI行情爆发时，中泰开阳价值的科技持仓并非跟风配置，而是基于长达两三年的"翻石头"研究，早已布局了半导体设计、存储等估值合理的优质标的。
二、"老登"资产的逆袭逻辑：确定性下的赔率游戏
在中泰开阳价值的持仓中，化工、白酒这类"传统资产"占据重要位置。这些配置并非防御性妥协，而是价值评估后的主动选择。
化工板块：等待价值回归的"困境反转"
"煤化工、MDI、氨纶这些产品的长期需求不会消失，新兴领域还在创造增量。"田瑀分析道，当前化工行业面临全行业亏损，仅龙头微利，估值和盈利都处于历史低位。对中国制造业全球竞争力的信心，让他敢于在行业至暗时刻布局。"价值投资者不用预测拐点，只需等待价格回归价值。"
高端白酒：商务社交的"不可替代性"
面对市场对的担忧，田瑀给出了独特的观察视角：商务宴请中，高端白酒的供给极度稀缺，宴请者总是选择预算内最好的品牌。这种"面子经济"形成的定价权，叠加库存周期的出清，使得当前估值水平极具吸引力。"只要中国经济总量持续向上，商务活动就不可或缺，高端白酒的长期逻辑就非常清晰。"
田瑀特别强调，他对宏观经济的乐观并非盲目。城镇化有下限、制造业升级增量可观、AI拉动上游资源需求——当新兴经济增量抵消传统经济减量后，总量经济将重回增长轨道。届时，化工、玻纤、PCB等"老登"资产将受益于供需格局从过剩走向紧平衡。
三、"小登"科技的投资密码：穿透技术看生意
物理专业背景赋予田瑀理解硬科技的"超能力"。在分析晶圆代工厂时，他能从22nm物理极限讲到等效晶体管数量，从200-400道制造工序的良率控制，推导出先进制程为什么只能容纳一家优势企业。这种基于底层科学的认知，让他看懂了台积电护城河的宽度——不是技术本身，而是规模效应、客户切换成本和陡峭学习曲线共同构成的利基市场。
2024年二季度的模拟芯片抄底操作，堪称田瑀"动态估值"理念的经典案例。当某模拟芯片公司市值跌破100亿（账面现金约40亿）时，市场纠结于静态PE的不便宜，他却看到了研发投入与收入确认的错配特征：一款通用料号研发需一年，但成功后未来5-10年都能稳定贡献收入。用现金流折现模型而非静态市盈率评估，他精准捕捉到了价值底部。
"科技企业当期赚不赚钱不重要，关键是未来能不能赚钱，以及这些未来收益在今天的现值。"这种穿透财务报表的洞察力，正是价值投资者在科技股中避险趋利的关键。
四、中泰开阳价值：一场不设限的价值发现之旅
与大多数或专注传统、或all in科技的基金不同，中泰开阳价值呈现出罕见的"跨界"特征：持仓既有白酒化工，又有半导体存储；既赚传统行业价值修复的钱，也享科技产业成长的红利。这种配置不是"风格漂移"的结果，而是严格遵循"价值评估三要素"选股后的自然呈现。
田瑀坦言没有科技持仓比例限制，也没有"核心-卫星"的机械划分。当科技标的太贵或看不懂时，仓位自然降为零；当传统资产出现安全边际，配置就会提升。2020年四季度清仓白酒、2022年四季度重新加仓，正是这种"性价比"原则的实践——贵了卖出，便宜了买入，标签与风格从不是决策依据。
五、当前配置：兼顾安全边际与成长潜力
针对投资者最关心的"基金净值为何未创新高"问题，田瑀解释：今年科技股贡献主要收益但持仓占比不高，大量化工、航空、白酒标的尚未表现，但这些"压舱石"资产未来潜力巨大。这种"部分上涨、部分蓄力"的结构，恰恰说明组合并未透支，反而为未来留下充足空间。
展望2026年，田瑀认为"老登"与"小登"都有机会：宏观企稳背景下，化工、白酒等板块估值极低，风险报酬比划算；科技领域虽存在资本开支超前风险，但自下而上仍能发现长期受益、估值合理的标的。更重要的是，AI应用向端侧（智能驾驶、机器人）的推演进度比预期乐观，需求端可能超预期增长。
#天天基金调研团#
