美国的货币政策对全球资本流动和汇率变化有着深远的影响,美联储的动向往往受到投资者的密切关注。2024年,全球央行降息潮开启,市场对美联储降息的预期经历了多次“折返跑”,大类资产价格在“降息交易”、“再通胀交易”以及“衰退交易”的摇摆中呈现巨幅震荡。美联储历史上的几轮降息周期对资产价格表现有何影响?当前的经济环境下,美联储若开启降息可能带来哪些潜在影响?
一、美联储降息周期大类资产表现复盘
01
1990年以来美联储的六轮降息周期中,从大类资产平均涨跌幅来看,美债、A股降息前表现强,港股、美股、黄金降息后表现好。10年期美债收益率在降息前60个交易日内平均回落80bp,降息落地后短期或面临上行压力。MSCI全球在降息后30个交易日内上涨,新兴市场表现好于发达市场。黄金在降息前后均有较好表现,降息后表现更优;商品整体表现较弱。
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02
胜率来看,美债是在降息落地前确定性最高的资产,降息落地后短期涨跌参半。MSCI全球、标普500、纳斯达克在降息后30个交易日胜率最高,为100%;恒生指数、黄金在降息后10个交易日胜率最高,为83%;商品胜率无明显规律。
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03
美联储降息可以分为纾困式降息和预防式降息。其中,纾困式降息往往发生在经济遭遇较严重的外部冲击,可能出现GDP增速大幅回落或失业率上升,美联储不得不通过降息来稳定经济,例如2000年互联网泡沫,2007年次贷危机等。预防式降息则是在经济尚未出现大幅放缓的背景下,为了预防潜在经济金融风险而主动进行降息。例如1995年、1998年和2019年。在不同降息周期中,宏观环境的差异导致资产价格走势存在较大差异。以股市为例,在1995年和2019年美联储预防式降息时,降息均有效对冲分子端的下行压力,美股大幅上涨。而在2001年和2007年,美股估值泡沫叠加衰退和危机的压制,美股表现相对较弱。
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二、纾困式降息周期复盘
04
2001年,尽管CPI维持高位,但互联网泡沫破裂侵蚀居民财富,消费信心下降且企业投资疲软,失业率从低位回升,经济呈现滞涨格局。为了应对互联网泡沫破裂带来的股市和经济冲击,稳定劳动力市场,美联储连续降息。最终,美国经济“硬着陆”,2001年11月至2002年9月CPI维持在2%以下,失业率不断攀升。
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资产价格表现来看,2001年9月后,美联储连续快速降息,市场情绪恢复,股市反弹,但受制于需求疲软,商品价格明显下行。2001年12月后,CPI持续下降,跌至2%以下,叠加失业率上升,美国经济衰退,全球股市大幅回调,黄金表现“一枝独秀”。
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05
2007年7月美国次贷危机爆发,房地产泡沫破裂。为了防范金融风险蔓延,减轻金融市场混乱对经济造成的不利影响。美联储快速降息至0附近,并推出非常规性量化宽松政策。直到2009年,基本面逐渐触底,经济出现复苏迹象。
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资产价格表现来看,2007年7月至2008年3月,受降息等刺激政策的影响,美股出现过阶段性上涨的行情,但总体延续了趋势性下行,避险情绪推动黄金、美债表现强劲。2008年3月到6月,美联储宽松政策效果显现,扭转市场预期,股市小幅回暖,美债、黄金转弱。但随后美联储降息空间受制于通胀压力,叠加衰退预期日益强烈,美债收益率回落。2009年3月后,QE1扩容,经济基本面回暖,美股触底回升。此外,黄金价格整体保持平稳,略有上行。
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三、预防式降息周期复盘
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1995年上半年,经济增长有下行压力,但距离衰退较远,CPI在3%附近波动,失业率在1995年4月小幅上升,5月制造业PMI跌破荣枯线。为了预防经济衰退和债务风险,美联储采取三次降息,最终美国经济实现“软着陆”。
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资产价格表现来看,降息落地后,基本面预期修复,长端美债利率震荡反弹,纳指延续强势,商品反转上行。1995年9月后,美债利率快速下行,黄金和美债同步走强;而受制于科技股估值高企的担忧,纳指明显回调,市场风格从科技转向蓝筹。直到1996年2月后,经济大幅回暖,PMI回归扩张区间,商品开始走牛,并呈现股强债弱的格局。
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1997年,亚洲金融危机爆发。美国国内经济增长势头放缓,PMI持续下跌至收缩区间,CPI同比增速控制在1.6%左右的较低水平。为了防止金融风险蔓延,稳定经济发展势头,美联储连续降息,最终成功缓解外部风险冲击,经济发展回到预期轨道。
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资产价格表现来看,1998年9月,随着香港金融保卫战胜利,港股大幅反弹,而且在美联储降息预期抬升的背景下,风险资产价格明显修复。之后,随着美联储的连续降息落地,得益于风险偏好的改善,股市明显反弹,美债、黄金震荡下行,而商品大幅回调,主要受制于基本面的疲弱。
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08
2018年,全球经济进入下行周期,2019年8月美国制造业PMI跌破荣枯线,而CPI在2%下方,美联储7月开启预防式降息。2020年2月新冠疫情扩散诱发美股流动性危机,美联储开启非常规降息并重启无限量QE。最终,美国经济“软着陆”,PMI企稳回升,失业率重回低位,通胀抬升。
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资产价格表现来看,在降息交易阶段,黄金领涨,美债走强,美股反弹,而商品受需求预期压制表现偏弱。随着降息落地后,美债、黄金回落;而新兴市场由于基本面占优,股市有所反弹。一直到2020年初新冠疫情蔓延,避险情绪推升美债、黄金的价格走强,而风险资产普跌。
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四、本轮降息的潜在影响
09
本轮降息周期与1995年和2019年的降息周期有较多相似之处,如美国经济边际走弱:7月PMI降至荣枯线下方,6月非农就业人数减少,失业率上升。但与此同时,消费领域仍较有韧性,未出现明显恶化的风险。通胀水平将至3%以内,持续温和下行,与1995年水平大致相同,但高于2019年。但本轮降息与1995和2019不同之处,主要在于地缘政治风险以及美国大选的不确定性。
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基准情形下,美联储采取预防式降息,美国实现软着陆。大类资产表现可能类似1995年降息,降息前后:股票>商品>黄金>美债。
若经济大幅回暖,PMI回归扩张,商品有望走牛,尤其是原油在库存偏低和供给扰动下,可能表现较好;股强债弱的格局有望延续,美债收益率下行空间有限;权益方面,美股估值高位,港股弹性可能更大;考虑地缘政治和美国大选不确定性,以及再通胀风险,黄金或有较好支撑。
若出现衰退风险,则黄金、美债表现可能更好,美股、商品或存在较大回调压力。
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