2024年前三季度，海王生物（000078）的营业收入为245.53亿元，同比下降14.27%；净利润为4622万元，同比下降47.77%。

　　这已经不是公司首次出现业绩下滑了。海王生物此前经历过业绩的快速增长，但主要得益于持续的并购；激进并购之下，公司积累了巨额的商誉，此后开始频繁的商誉减值。而在宽松的销售政策之下，公司积累了较高规模的应收账款，资金压力剧增，且借款以短借为主，资金链非常紧张。那么，易主国资能否拯救其于水火？

　　资产负债率高达86.43%

　　实际上，自2019年起，海王生物的营收增速就开始有较明显的下滑。2014-2018年，海王生物营业收入同比增速为22.63%、13.42%、22.38%、83.3%、53.9%，然而2019-2023年营收同比增速为8.11%、-3.54%、2.58%、-7.84%、-3.74%。

　　净利润方面，2014年海王生物归母净利润仅为2379万元，2015年一跃升至4.75亿元，最高为2017年的6.39亿元，此后便大幅下降，2018-2023年分别为4.48亿元、2.06亿元、-2.89亿元、9330万元、-10.27亿元和-16.9亿元。

　　海王生物净利润表现较差的原因在于，公司近年确认了较高金额的资产减值损失和信用减值损失。2018-2023年，海王生物的资产减值损失分别为3.35亿元、3.92亿元、5.87亿元、1.98亿元、5.5亿元、9.62亿元，其中大部分为商誉减值损失；2019-2023年，海王生物的信用减值损失分别为7130万元、1.04亿元、8028万元、3.33亿元、4.23亿元。

　　事实上，海王生物2014-2018年的营收和净利润高速增长是建立在持续不断的并购基础上的。2014年底，海王生物商誉仅为3952万元，此后一路上涨，最高达到2018年的39.18亿元，与此同时伴随着收入和净利润规模的大幅度上涨。然而2019年起，海王生物每年都计提了巨额的商誉减值，业绩也一落千丈。

　　商誉减值说明海王生物并购标的业绩无法达到预期。截至2024年三季度末，海王生物账上商誉余额仍有8.56亿元，到年底公司又会计提多少商誉减值？

　　另外，海王生物应收账款政策相对宽松，这或许正与其较高金额的信用减值损失相对应。海王生物作为一家医药批发公司，应收账款处于较高水平系行业特点所致，但海王生物明显高于行业内其他公司。《财中社》通过Choice梳理发现，2023年，海王生物应收账款周转天数为190.53天，然而，上海医药为99.17天，九州通为63.25天，国药股份为53.5天，中国医药为128.19天。截至2024年三季度末，公司应收账款账面价值仍然有168.68亿元。

　　正是因为较为激进的销售政策，海王生物资产负债率水平显著高于同行，且公司负债结构中以短期借款为主，资金压力和付息压力较大。2024年三季度末，海王生物资产负债率高达86.43%，然而上海医药为62.83%，九州通为67.52%，国药股份为46.25%，中国医药为62.8%。截至三季度末，海王生物账上货币资金32.59亿元，而短期借款达到104.73亿元，长期借款仅2.69亿元。

　　2018年以来，海王生物财务费用均在10亿元上下，最高达到11.14亿元，最低也有8.07亿元。2021-2023年财务费用分别为8.07亿元、9.05亿元和9.44亿元，付息压力并无减少。

　　海王生物于1998年上市，IPO募集资金1.02亿元，2013年定增募集5.88亿元，2016年定增募集30亿元，从资本市场累计募集资金36.9亿元；然而三季度末公司归母权益仅30.36亿元，股东权益合计41.9亿元。海王生物自1992年成立至今已经运营三十余年，但如此的经营现状只能说是接近于“价值毁灭”。

　　与之对应的是，海王生物盈利能力显著低于同行。2021-2023年，海王生物净资产收益率（扣除/平均）分别为0.72%、-20.92%、-45.24%；然而，上海医药同期该指标分别为8.45%、7.38%、5.3%，同为民营医药批发企业的九州通分别为6.2%、7.22%、8.06%。

　　10月30日，海王生物收到中国证券监督管理委员会深圳监管局行政监管措施决定书，公司在公司治理、信息披露、财务会计核算等方面存在不规范情形。具体而言，财务会计核算方面的问题包括：商誉减值测试收入预测依据不充分、递延所得税资产确认依据不充分、部分其他应收账款坏账准备计提不充分、部分供应商返利计提依据不充分、核算不规范、部分销售费用列报不准确、确认跨期等问题。

　　仍需警惕年底计提

　　值得一提的是，2024年7月29日，海王生物发布定增预案，拟向丝纺集团及其控股股东广新集团发行股票募集资金不超过14.88亿元，扣除发行费用后将用于补充流动资金和偿还有息负债。而此前在2020年8月，海王生物发布非公开发行股票预案，拟对彼时公司控股股东深圳海王集团股份有限公司定增募资不超25亿元，但最终董事会终止了该事项。

　　海王生物的控股股东即将转变为国资。2024年7月28日，丝纺集团与海王集团签署了股份转让协议，约定海王集团将其持有的公司3.16亿股无限售条件流通股转让给丝纺集团，转让价格为 2.43 元/股，转让总价款共计7.67亿元。同时，海王集团及其一致行动人放弃9.05亿股份之表决权。根据股份转让协议约定，第一期股份转让价款支付的先决条件之一是上市公司已完成1.2亿股限制性股票的回购注销工作。完成回购注销之后，丝纺集团持有上市公司12%的股份及表决权，海王集团及其一致行动人持有的表决权数量为零，上市公司控股股东变更为丝纺集团，实际控制人变更为广东省人民政府。本次定增实施后，广新集团及丝纺集团合计占协议签署日股份总数的22.54%。

　　海王集团做出业绩承诺：上市公司于 2025-2027 年度分别实现的净利润不低于3亿元、4亿元、5亿元，三年累计净利润不低于12亿元；并且，于 2025-2027 年度分别实现的归母净利润不低于2亿元、2.5亿元、3亿元，三年累计归母净利润不低于7.5亿元。

　　业绩承诺同时提醒投资者需要关注海王生物未来的商誉减值情况及信用减值情况，投资者或许需要警惕2024年底公司一次性大额计提的可能性。