今天继续讲一家北交所的公司。德瑞锂电（股票代码：833523）是一家专注于锂一次电池领域的公司，主要产品包括锂锰电池和锂铁电池。公司成立于2019年，是北交所首批上市企业之一，并于2021年被认定为专精特新“小巨人”企业。德瑞锂电的产品广泛应用于智能仪器仪表、智能安防、智能家居、物联网、GPS、RFID标签等领域。

1.

股权较为分散，实控人为第二个大股东，新一致行动人主要为核心高管，存在减持风险  

德瑞锂电的股权结构较为分散。

德瑞锂电的主要股东包括艾建杰、潘文硕、刘秋明等。其中，艾建杰持股15.09%，潘文硕持股13.33%，刘秋明持股5.35%。    

艾建杰先生和潘文硕先生原为一致行动人，但是2024年4月27日，艾建杰先生和潘文硕先生的原《一致行动人协议》到期终止，之后不再续签一致行动协议。

但艾建杰的持股比例比潘文硕高1.76%，根据公司公告目前的实际控制人、董事长、总经理为潘文硕。

这就有点意思了啊。

不着急，还有潘文硕老婆。

林菊红为其妻子，也持有公司股本1.61%，这还不够啊。

公司在2024年4月份公告潘文硕、林菊红、何献文、张健、王卫华签署新的《一致行动人协议》，占公司总股本的22.74%。

这下好一点。

这新三个一致行动人除了妻子以外，都在公司任职，之前在德赛集团有共同的工作背景：

何献文先生为德瑞锂电的董事、副总经理，从履历看更偏技术负责人；    

张健先生为德瑞锂电的董事；

王卫华女士为董事、董事会秘书、财务总监。          

与此带来的风险，就是艾建杰和刘秋明以及周文健的减持。

从实际行动看刘秋明比较坚决。

2022年多次减持1,979,852股

2023年减持1,038,005股

2024年以来一直减持

08.02 减持980,000股

三季报减持980,000股

11.08 减持639716股

11.20 减持 992233股

差不多减持666万股，当然大多减持在低点，还有500万股，行动胜过一切。          

谢辉也差不多2023年减持113万股

周文健2023年减持40万股。          

艾建杰其实是公司的创始人，老董事长，接下来的动作差不多也可以想象，这对公司未来的股价一直是有压制的。          

潘董事长估计心理苦啊。              

比较厚道的是公司在2022年做过一轮员工持股计划，规模1501万，管理层占比46%，核心员工占比54%。在申报精选层前，德瑞锂电也进行了一轮股权激励的定增融资，发行价为3元/股，发行数量为336万股。不过大家最受益的还是员工持股。

员工持股计划共200.20万股，员工持股计划的股票来源为回购，回购股票的价格为7.50元/股。

第一个锁定期于2023年12月11日届满。

第二个锁定期于2024年4月8日届满，解锁。

毕竟解锁当时定的条件不高：

第一个考核期（2022年度）：以2021年为基数，营业收入增长率不低于15%。

第二个考核期（2023年度）：以2022年为基数，营业收入增长率不低于15%。

比较遗憾的是，这2.57%的员工持股，在2023年年底还能看到，到2024年一季报已经看不见踪影，应该是大部分已经卖出，大部分应该是平走的，如果持有到现在（2024.11.22），那也是4倍左右的回报。              

之所以在第一部分啰嗦这么多，为什么每次都把公司的股东结构和股权激励放在第一部分，其实看公司，除了商业模式以外，主要看的还是公司管理，管理结构的稳定性，管理层是否愿意分享成长带来的激励，股权激励和员工持股计划是一个很好的观察窗口，毕竟这个大家目标是一致的，如果公司都不愿意分享，不愿意绑定核心员工，估值是要打折扣的。          

言归正传，还是回头来看公司的基本面。          

2．

锂锰电池占比超过90%，锂铁电池逐步放量，毛利率逐步回升  

公司专注于锂一次电池的研发、生产和销售。锂一次电池相比于其他电池，具有能量密度高、使用寿命长、使用温度范围广的良好特性。

根据可充电与否，电池可分为一次电池和二次电池。

一次电池也称原电池，是指电极反应不可逆，可连续或间歇放电，放电后不能充电复原的电池，主要包括锌锰电池、碱锰电池和锂一次电池等，其中锂一次电池又根据材料不同主要分为锂锰电池、锂亚电池和锂铁电池等。

二次电池也叫蓄电池，是指电极上进行的反应都是可逆的，可以通过充电方法使活性物质复原，从而获得再生放电的能力，实现多次充放电循环使用的电池。

全球锂一次电池市场规模持续增长，预计到2031年全球锂一次电池市场规模达到42.47亿美元，2021-2031年CAGR为4.8%。    

从收入构成看，公司95%的营收都是来自锂锰电池。2023年锂锰电池收入3.26亿，占比94%。

锂铁电池是公司的第二块业务，在2023年以前占比非常小，收入900万左右，到2023年收入增长较快，营收2100万，占比5.94%。

根据2024年中报，锂锰电池收入2.14亿，占比94%，锂铁电池收入1400万，占比5.99%

锂锰电池过去三年的营收平均增速在23%左右，到2024年中报增速71%，处于爆发的情况。    

锂铁电池过去三年的营收平均增速在78%左右，因为基数低，在2024年中报增速133%，处于上升的通道。

从毛利率情况看：

锂锰电池的毛利率在从最初的42%，2022年下降了60%到28%的毛利率，随后2年毛利率持续回升到，23年毛利率在31.7%，24年中毛利率上升到历史最高43.5%。

锂铁电池的毛利率整体参考意义不大，在2023年以前，平均毛利率在8%左右，23年毛利率在5.9%，24年中毛利率上升到24.7%，稍微上一些轨道。

锂一次电池提供的高能量密度相当于碱性电池的三倍；同时其使用寿命通常至少有5年以上；    

可以适应各种极端的大气条件，能够在零下55摄氏度至120摄氏度的温度范围内工作。

锂锰电池因其高能量密度、长寿命和稳定性，被广泛应用于以下领域：

根据公司的问询函，公司现有产品按照行业划分，主要是电池品牌商、智能安防，这个占比7成，其他为物联网领域和GPS定位系统。

 几种电池对比：    

3. 

积极出海，23年前2客户增长60%，国外营收占比高，毛利率与国内差距缩小，关税影响不大  

根据 2018-2020 年公司前五大客户情况可以看出，VARTA、 VITZROCELL、BRK、几米物联、轻松表计、AJAX等均为公司的长期客户，且销售产品均 为锂锰电池，合作关系稳定。2021-2023 年由于公司签订保密协议，未披露前五大客户信息， 但根据年报数据显示，前五大客户合计销售占比分别为 48.3%、45.9%和 47.9%，均维持在 45%以上。

可以看出公司锂锰电池客户比较集中，客户结构稳定。

2021年：

- 客户名称：VARTA、BRK、VITZROCELL等。    

- 合作年限：这些客户与德瑞锂电有长期合作关系，通常需要经过长时间的测试和认证过程，一旦建立合作关系，客户很少会更换供应商。

- 营收占比变化：前五大客户的销售收入占总收入的比例为48%左右。

 2022年：

- 客户名称：瑞浦兰钧、捷威动力、孚能科技等。

- 合作年限：这些客户在2022年加深了与德瑞锂电的合作。

- 营收占比变化：前五大客户收入集中度上升，主要由于公司开拓了新的合作并加深了现有合作，合计销量占比提升了17.88%。          

 2023年：

- 客户名称：未曾显示，不过根据历史情况看，变化不大。

- 合作年限：具体的合作年限未详细披露，但可以推测这些新客户与德瑞锂电的合作关系正在建立中。

- 营收占比变化：前五大客户的销售金额共计1.66亿元，占总销售金额比例为47.88%。

- 从第一大客户金额看，23年收入出现了较为明显的变化，同比增长64%，第二大客户也是如此，同比增长67%。              

总结来看，德瑞锂电在2021到2023年间，前五大客户的构成发生了显著变化，尤其是2023年出现了较大变动。          

其实从收入结构看：

德瑞锂电国外的占比一直在60%左右，2023年国外收入2.11亿，占比61%，2024年中收入1.45亿，占比64%。

从国外营收增速看，2020-2022因为YQ影响，增速只有20%左右，到2023年增速达到24%，略高于国内增速（23%），2022年国内增速显著高于国外（国内43%，国外18%）。         

回到2024年，国外营收增速一下同步上升107%，远远大于国内增速32%。              

由此可见，公司在2023年前五大客户的变化可能主要还是国内客户的增长，但到了2024年国外客户发力，不可小觑。

公司在欧洲市场发力，与国际知名电池品牌合作，面向欧洲市场生产销售锂铁电池。此外，公司计划通过扩产来突破产能瓶颈，并预计到2025年下半年新增年产18,000万只产能。          

德瑞锂电对工业客户主要采用OBM（Original Brand Manufacture）合作模式，针对客户需求提供公司自主品牌的电池。对于电池品牌商客户，公司主要采用ODM（Original Design Manufacture）的合作模式，为其代工生产客户品牌的电池。

两种模式下，公司均进行自主研发、设计、生产，仅包装阶段的标签要求存在差异。        

公司的产品远销北美、欧洲、亚太等地区，并与BRK、HONEYWELL、JABIL、FLEXTRONICS、VARTA、ENERGIZER、博实结、几米物联等国内外知名品牌企业建立了长期稳定的合作关系。          

不过从毛利率看，国外和国内的毛利率差距逐渐缩小，在2022H1甚至两者一致，2023之后毛利率逐渐上升到45%，但与国内的差距只有7个点左右。    

因为海外占比高，必须考虑未来的关税影响。          

在2019年美国加征25%关税后，公司出口美国产品的平均单价有小幅下降，但整体影响不大。

4. 

ROE三年12%，营收CAGR21%，利润跟锂价强关联  

2021-2023年，德瑞锂电的营业收入复合增长率为21.13%，归母净利润复合增长率为11.01%。          

增收略增利。

整体看，公司的ROE最近三年一直在12%左右，表现优秀，24年上升到21.3%。    

除了规模效应及美元汇率的影响外，锂价的回落也是推动毛利率增长的主要因素。

2022年，公司的毛利率直接降到27.3%，净利率降到15.8%，后期才逐渐回暖。    

这大概也是2022年刘秋明疯狂减持200万股的原因之一吧。当时的价格，确实让人看不到希望。

但万事都有周期。          

公司的费用率不高，一直在10个点左右。

研发费用率逐年下降，从最初的7%，到最新一期的3.6%，产品定型，公司投入有点少了。

公司的管理费用一直也在5个点左右，最新一期3.7%，显示降本明显。20年较高是股权激励费用影响。

公司的销售费用率在2个点左右，比较稳定。    

5. 

经营现金流环比大增，应收比低，存货周转天数恢复，研发费用低  

德瑞锂电在2021-2023年期间，经营现金流表现良好，尤其是在2023年，公司的经营活动产生的现金流量净额显著增加。

这表明公司在运营过程中能够有效管理现金流，确保资金链的稳定。德瑞锂电2023年经营活动产生的现金流量净额为1.1亿元，较上年同期增加269.26%。2024Q3经营现金流达到1.2亿。    

应收账款占营收比例约为30%以上，显示公司在销售过程中保持了较高的信用政策，当然国外的客户付款信用也比较好。

截至2023年底，公司的存货周转率和总资产周转率均有小幅提升。存货的每年计提比例约为5%，显示公司在存货管理上较为谨慎。2024年存货周转天数和应收账款天数均下降到85天以下。    

公司与境外客户的账期基本就是30天和90天。    

公司的研发费用每年在1200万左右，最近半年有所上升。研发费用率在3.5%左右。

销售费用率较低，在2个点。客户比较稳定。    

 公司每年都有分红，最近三年分红累计分红4,652.4万，分红率在33%左右。    

 6.

小结  

德瑞锂电作为锂一次电池领域的领军企业，凭借其在技术创新和市场开拓方面的优势，实现了稳健的增长。公司在国内外市场均有良好的表现，并通过持续的研发投入和产能扩张计划，进一步巩固了其市场地位，关税影响也比较有限。公司的产品结构简单，公司的成长和毛利主要关注海外市场的进展，以及锂价的波动。当前公司的风险主要是大股东减持的风险。未来，随着新产能的逐步释放和市场需求的持续增长，德瑞锂电有望继续保持良好的发展势头。