$宜宾纸业(SH600793)$

文章观点归纳：

1、良心大股东五粮液1.5倍PE注入优质资产。宜宾纸业目前市值31亿元，注入的四川普什未来的市值天花板保守估计在960亿元以上

2、四川普什主营产品是香烟过滤嘴材料—醋酸纤维素，所属细分领域的行业净利润率在40%以上，是台超级印钞机

3、四川普什是国内唯一能生产醋酸纤维素的企业，2023年首次打破外企垄断局面，在企ff和对抗的双重大背景下，开启了国烟草行业国替代之旅

事件催化：宜宾纸业2024/12/6公告，拟以20,623万元收购大股东五粮液集团（宜宾国资委旗下）持有的四川普什醋酸纤维素有限责任公司（以下简称“四川普什”）67%股权。

按公告内容，四川普什2023年/2024年1-7月的的净利润分别为1.49亿元/1.15亿元。把四川普什按1.5倍PE注入宜宾纸业，五粮液集团可以说是A股市场有良心的大股东。

再仔细研究一下四川普什，赫然发现它竟是烟行业的一台超级印钞机，详述如下：

一、烟概念

（一）烟专卖，世界上最暴利垄断的行业

大家都知道女人医美，男人烟草，是这世界上最暴利的行业。

尤其是烟草行业，由于《烟草专卖法》的存在，更是打造了一个绝对垄断的市场。

谁是这世界上最赚钱的公司，是茅台吗？是英伟达吗？不，是中烟！

谁是这世界上净利润率最高最赚钱的供应商，是华为供应商吗？是英伟达供应商吗？不，是烟的供应商！

大家可以去看一下看中企业2023年的纳税排行榜：

中烟草2023年纳税额1.2万亿！是第2名工商银行的11倍，是第2名到第10名总和的2倍还要多。

中2023年预算是1.58万亿，中烟草几乎凭一己之力撑起了防。

（二）醋酸纤维素，卡住中烟脖子的高科技，产唯一

香烟过滤嘴材料是醋酸纤维素，全球只有六家企业可以生产，妥妥的尖端高科技。

醋酸纤维素全球80%市场被美塞拉尼斯、美伊士曼和日大赛璐三家化工巨头垄断。

而四川普什是这六家生产商之中唯一的资企业。

四川普什，主营产品是醋酸纤维素，公司是全球六家拥有醋酸纤维素生产技术的公司之一，是全球生产塑料级、纺丝级醋酸纤维素的三家之一、是全球生产三醋酸纤维素的三家之一。目前拥有三条醋酸纤维素产品生产线，设计产能30000吨，可生产纺丝级二醋酸纤维素、塑料级二醋酸纤维素和三醋酸纤维素三大类产品。

（三）醋酸纤维素的暴利程度令人瞠目结舌

让我们来看看醋酸纤维素的暴利程度如何？

美国塞拉尼斯和烟成立了三家合资公司，在南通、昆明、珠海三个合资公司中，占的股权比例分别是31%、30%、30%。仅以南通塞拉尼斯为例，根据年报披露，美国塞拉尼斯2019-2021年三年间从南通塞拉尼斯处取得的分红就高达7900万美元/9100万美元/1.06亿美元。

美伊士曼和日大赛璐，同样以和中成立合资企业的模式，在给中供应醋酸纤维素。

几十年来，烟的醋酸纤维素市场完全被这三家外资企业垄断，无第四家可以插足。

如果你以为这些外资企业只是赚了合资企业的分红，那你

这三家外资企业为了防止中偷学他们的技术工艺，无一例外都是把最核心的醋酸纤维素生产工厂放在境外，在大的合资企业只是做一些简单的加工业务，即把纺丝级二醋酸纤维素加工成丝束而已。

除了中的合资企业在给外资打工赚钱之外，这三家外资企业每年通过给大陆合资企业供应原料醋酸纤维素赚取更大的暴利。

上面说过，中几乎等同于防，是中最重要的经济部门，目前这三家外资企业完全卡住了烟产业的脖子，对经济命脉敲骨

这简直是中国烟草行业的！是忍，不忍！！！

（四）四川普什的产替代为何于此时开启？

令人庆幸的是，四川普什经过多年努力，也成功的研制出了醋酸纤维素，并于2023年首次突破三家外资企业的围堵，成功打入烟系统，2023年净利润从前一年的200万元一跃而升到1.5亿元。

四川普什成功的原因有三：

1、普什自己的醋酸纤维素技术和产品过硬，各项性能完全不输给外资同行。

2、近年的反FB行动。大家可以看到最近一年之内，家烟草专局局凌、国草专卖局长、国泽华接连落，一个小小的副何华就被指控利用职9.43亿元。行业原有利益格局被打破，为新进入者创造了条件。

3、俄罗斯的前车之鉴。以前俄罗斯烟草行业的醋酸纤维素完全由美国塞拉尼斯、美国伊士曼和日本大赛璐三家供应，俄乌爆发冲突后，这三家外资全部切断了对俄罗斯烟草行业的供应。

（感谢对俄的制裁，四川普什的醋酸纤维素今年成功的打入了俄罗斯烟草市场

）

随着中冲突日益加深，海危机四伏，为了防止脱钩断链式裁切断对华醋酸纤维素供应，另烟陷入瞬间死亡的局面，对财造成重大冲击。家也要求烟必须增加新供应商。

四川普什作为国内唯一有技术有能力生产醋酸纤维素的厂商恰逢其时，挺身而出。

2023年四川普什首次进入烟系统，成功标河南烟、陕西烟的醋酸纤维素的采购项目。

2024年四川普什首次成功给安徽中烟伊士曼合资工厂供应醋酸纤维素。

（五）四川普什的市值天花板有多高？

1、醋酸纤维素的原材料市场=国内需求28万吨*4.5万元/吨的海关进口价=126亿元人。

按台企同行济南大自然公司（台股上市代码4763，股票名称材料-KY）的整体毛利率62.5%测算，这一块原材料的毛利润可能有78亿元人。

（注：济南大自然公司受烟草管制，其主营产品醋酸纤维素和丝束无法在大陆销售，全部远销至埃及和俄罗斯的烟草公司。此公司在台湾上市，股票代码4763，由下表可见其2023年营业收入110.3亿台币，毛利68.89亿台币，净利润51.76亿台币，毛利率62.5%，净利润率46.9%。也是一台超级印钞机，目前其最新市值是960亿台币，折合215亿人市值）

2、醋酸纤维素丝束的成品市场的加工利润，估计至少也有100亿元以上

（理由：三大外资在华约有七八家合资加工厂，单南通塞拉尼斯醋纤厂一家的净年利润就接近30亿元）

以上合计可知整个陆的醋酸纤维素原料和成品的利润可能在200亿元左右。

如果四川普什采用目前外资模式，和中烟成立合资企业中普什，其中四川普什股权占比30%

如果未来四川普什完成国产替代，市场占比至少会达到80%（中烟会留小部分市场给外资，以便对普什形成制衡），烟普什的年净利润有160亿元，其中归属四川普什的年净利润会达到48亿元，如果市场给20倍PE，四川普什的市值天花板在960亿元。

考虑到济南大自然（4763材料-KY）只做了埃及、俄罗斯等少数几个不起眼的烟草市场，就可以享有215亿元人民币市值。四川普什坐享占了全球50%份额的中国烟草市场，未来960亿元人民币的市值空间依然属于谨慎保守的估计。

注：济南大自然2023年底的产能是3.7万吨。四川普什目前的产能是3.0万吨，由于打进了烟市场，四川普什的扩产已经处于内部论证中。

二、四川普什的重组借壳和玄学概念

（一）重组借壳

2022年12月，上市公司发布定增计划，纸浆供应商建发纸业锁价入股。

2024年1月，上市公司变更原定增计划，建发纸业不再参与，改由大股东五粮液集团独家包揽定增份额。

2024年9月，上市公司与其他方成立了合资纸业公司，经营范围与上市公司相同。

以上三步可以清晰看出，宜宾纸业必将剥离纸业进行转型。而大股东五粮液集团将把旗下非酒的优质资产全部注入进来。

四川普什醋酸纤维素公司的注入只是宜宾纸业这场大重组的第一步。

（二）川普概念

等四川普什资产注入，纸业剥离之后，宜宾纸业顺理成章会更名为“四川普什”。成为A股正宗的普概念股。

而川的未来四年任期，正是四川普什在烟系统逐步完成国产替代迎接市值腾飞的关键四年！

虽说是玄学，但冥冥之中自有天意！

$宜宾纸业(SH600793)$

作者：魔都迷你散