今年以来，市场面临的内外部挑战超预期，三大指数震荡，投资难度有所增加，不少投资者的情绪波动加大。

　　怎么应对当下市场，近期A股为何持续震荡？对当下全球和中国经济怎么看？下半年，哪些行业有好的投资机会？

　　近日，百亿私募康曼德资本董事长丁楹接受了券商中国记者的专访，丁楹对上述问题一一作答。在丁楹看来，投资一定会做错，但心态要柔和，在市场底部即便再悲观也切记不要丢掉仓位。丁楹直言，我最喜欢唯一和第一。如果是唯一，它就具有稀缺加垄断；第一就是在行业很有竞争力，有壁垒、有体量、有地位，然后才能获得超额的利润。

　　90年代，学自动化出身的丁楹误打误撞的进了证券投资行业，在中信证券一干就是20多年，经历了行业和中信的蓬勃发展。2013年，在长江和中欧读书过程中接触到大量的企业家后，丁楹离开中信证券，创立康曼德资本。

　　成立10多年来，康曼德资本一路稳健前行，管理规模在2021年突破百亿元大关。过去三年，一大批主观私募遭遇业绩压力，康曼德却稳住了规模和业绩。丁楹表示，我们的业绩从来都不算太抢眼，一直处于比中间水平要高一点。回顾过去十年，我们没有哪一段特别幸福，没有一夜暴富，我是越来越幸福，持续稳健前行。

　　精彩观点：

　　1.从中信出来，我觉得至少能募集10亿元资金，但第一只基金就募了8000万元。但我接受现实的能力比较强，先踏踏实实管好手里产品。

　　2.2015年、2018年以及过去三年，虽然也都挺难的，但我觉得还是没法和2001年到2005年那段相比，那段其实是最难的。

　　3.过去十年，我们投资框架上最大的变化就是更加系统化，以前都是在点上的突破，最后把这些点串成一片。

　　4.我认为所有的东西只要能够用量化表达的，用数学讲出来就更容易理解和决策。我通过量化给出的图表，每天会知道大盘是什么评级，各个行业是什么评级。

　　5.中国和全球都在库存周期的低位，随着政策组合拳有望重启内需，股票市场有望迎来较好的投资窗口，整体市场仍具备上行空间，看好下半年市场表现。

　　6.现在去东南亚，尤其是去越南和印度尼西亚，就觉得他们的脸上都充满希望，就像我们90年代的时候，是一个正在往上走的市场，看好中国企业的出海投资。

　　7.制造业的出海其实比较容易比较快，直接把产能建在海外，更重要的是服务业的出海，比如软件出海、金融出海、投资出海等。

　　8.AI投资主要分三个部分，一个是基础建设，一个是大模型，一个是终端应用。现在拼的肯定是算力，后面要留意AI等创新产品在消费电子应用端落地带来的需求。

　　9.我最喜欢唯一和第一。唯一，它就具有稀缺加垄断；第一就是在行业很有竞争力，才能获得超额的利润。

　　丁楹，历任中信证券交易部经理、总经理助理；长盛基金总经理助理、投资管理部总监；中信基金投资总监、副总经理；中信建投证券交易部总经理等职，是国内首批公募基金经理、国内首只过百亿的公募基金经理，国内首批备案的私募基金经理。

　　投资会做错但心态柔和，没有大起大落

　　券商中国记者：简单介绍一下您的过往经历？为何进入投资行业？

　　丁楹：我大学毕业就进到中信证券，然后做了柜台、红马甲。我以前学的是自动化，编过程序、大型数据库软件，到了营业部帮着编了一些柜台的软件，后来我把自己的岗位也自动化了。

　　然后转去做自营，回顾过去20多年的工作经历，我其实差不多有1/3的时间做自营，1/3的时间做公募基金，1/3时间做私募，总共待过两个公司，一个是中信，一个是康曼德。

　　我在中信旗下待过不同的单位，中信证券、中信建投证券、中信资本、中信基金，然后长盛基金也是中信发起的。我是比较早就进入证券行业，然后经历了行业的蓬勃发展，最早进入公募基金行业，同时也很快进入了私募行业，很多时候也是运气。

　　创业干私募，主要还是因为读了中欧和长江商学院，接触了大量的企业家，发现这种企业家精神深深地鼓励着我，最后我想还是自己出来做一家私募，做一份长期的事业。

　　券商中国记者：康曼德成立十年了，完整经历了2015年、2018年的市场大跌，以及过去三年市场的表现不佳。回顾过去十年，哪一段觉得最难、压力最大？是如何一路走过来，最后成为百亿私募，主要最对了哪些事情？

　　丁楹：这个问题我不知道怎么回答，我觉得我们每个阶段都挺难，但是每个阶段又都不难。我刚出来做私募时充满信心，但一上来就遇到挫折。从中信出来，我觉得至少能搞个10亿元资金，但最后募集的第一只基金就8000万元，与实际预期落差很大。但我接受现实的能力比较强，想想2013年的行情能募8000万元不错了，先踏踏实实的管好产品。

　　2015年股市大幅波动，对我自己影响其实不大，因为行情涨的快跌的也快，我们也受伤但是我没有杠杆。还有2018年和过去三年，虽然也都挺难的，但我觉得还是没法和2001年到2005年那段相比，那段其实是最难的。

　　券商中国记者：是不是因为这三段您自己管理的产品相对市场业绩还可以，导致您觉得不是很难？

　　丁楹：我们的业绩也不算太抢眼，处于比中间水平要高一点。我们没有大起大落，可能会做错，但我不会两面都做错。比如，可能在高位仓位没降下来，但在低位也不会把仓位都卖掉。我整个心态还是比较柔和，不急功近利，也不落井下石。

　　券商中国记者：回顾的过去10年，你觉得最幸福的时光是哪一段？

　　丁楹：没有哪一段特别幸福，没有那种一夜暴富，我是越来越幸福，持续稳健前行。我们的规模是21年突破百亿，然后这几年净值和规模有波动，但整体比较稳定。这三年我们没有赚到大钱，但也没有亏钱。

　　投资框架更系统化，用量化辅助主观决策

　　券商中国记者：整体而言，过去十年，您在投资方法和框架上有哪些变化？您觉得投资的本质是什么？康曼德为什么选择基本面+量化的策略，有哪些特点和优势？

　　丁楹：94年开始我是学波浪理论出身，同时我是学自动化的，读得懂价量关系，然后看盘、做交易员。从价量分析，技术分析，到波浪分析，然后财务分析、价值分析，成长投资、组合投资、宏观对冲，结合量化，从低频到高频，不断的跟随市场进步。

　　比如，原来我在中信做自营时，不能冒险，那就打新股，那时打新股收益率很高，年化收益率50%以上。市场出现什么新东西，我们都琢磨，也玩过转债，10年初股指期货套利，我们写的程序一年套利就赚了12%。

　　整体而言，投资框架上最大的变化就是更加系统化，以前都是在点上的突破，最后把这些点如何串成一片。现在就是基本面投资为核心，然后用量化的手段来帮助决策。我认为所有的东西只要能够用量化表达的，我用数学讲出来更容易理解和决策。我每天都会知道大盘是什么评级，各个行业是什么评级。

　　比如，我们通过研究指数和个股的能量状态、动量状态，再加上时间状态、空间状态，对我们股票池中的100多只股票进行操作。我们通过量化的手段，及时的关注市场的边际变化、上市公司的边际变化，如基本面是否超预期、市场热度、分析师预期等，然后量化给我们出很多的报表，来帮助我们做决策。我们一年的换手率大概3~4倍，相比海外基金不低，相对于国内我们也不算高。我们持仓大概30多只股票。

　　政策组合拳有望重启内需，股市迎来投资窗口

　　券商中国记者：您对当下全球和中国经济怎么看？

　　丁楹：首先中国和全球都在库存周期的低位，海外关注美联储降息。美国经济略有降温但韧性仍强。随着物价数据和就业数据降温，美国年内降息预期再度提升。

　　国内财政政策也加快节奏，国债发行提速。从主要的经济数据来看，出口很强，是目前最大的亮点，年初以来呈现不断改善态势，中国6月出口（以美元计价）同比增长8.6%，前值增7.6%。基建有待发力，地产仍是拖累，但降幅收窄。

　　房地产低迷的原因，主要是通缩环境下房贷实际利率偏高。以2024年一季度实际房贷利率（名义利率-GDP平减指数）达到4.76%，为2021年以来新高。且目前中国房地产一线城市租金回报率约为 1.66%，远低于房贷利率。

　　券商中国记者：今年6月以来，A股整体陷入震荡，上证指数再度跌破3000点大关，不少投资者信心不足。您觉得近期市场震荡的原因是什么？如何展望下半年的市场行情？

　　丁楹：首先，主要还是经济问题，我们现在面临一个内需疲软的情况，一季度经济增长速度还不错，但二季度增速开始回落，股市是经济的晴雨表，这种震荡一定是跟自身的经济状况是有关系的。

　　其次，美国年初预期应该降息比较早，但是它的通胀比较有粘性，尤其是在住宅和运输方面，因为经济韧性比较强，迟迟不降息，美元的利率高，流入到国内的资金或者香港的资金就显得不足，或者叫投资动力不足。

　　整体来看，2023年下半年以来中国库存周期已经进入底部区域，呈现弱企稳特征。2024年年初以来，虽然海外需求回升但国内需求疲弱，整体库存周期仍呈现企稳特征。横向与纵向比较，A股市场估值处于较低区间。

　　随着政策组合拳有望重启内需，股票市场有望迎来较好的投资窗口，整体市场仍具备上行空间，看好下半年市场表现。拉长来看，往后3~4年是一个比较好的周期。

　　东南亚朝气蓬勃，看好中企出海

　　券商中国记者：近两年，不少人开始布局越南等东南亚国家，对此如何看待，东南亚市场有哪些投资机会？

　　丁楹：现在去东南亚，尤其是去越南和印度尼西亚，就觉得他们的脸上都充满希望，就像我们90年代的时候，很多制造业往那里去，很多资金也流向那里，朝气蓬勃。越南现在的人均工资大概3000元人民币，印尼也不高，是一个正在往上走的市场。

　　我参观了一些中国企业，比如在北越我们看到有光伏企业、服装企业、家电企业、电子企业、轮胎企业都比较多，很多中国企业都去了，制造业转到那边是因为美国的一些制裁，就在当地建厂，比如哪吒已经在谈印尼建厂。

　　中国企业往海外扩张，天花板就比较高，能获得更大的市场份额。制造业的出海其实比较容易比较快，直接把产能建在海外，更重要的是服务业的出海，比如软件出海、金融出海、投资出海等。

　　下半年看好三大方向：出海、设备更新、AI

　　券商中国记者：下半年，哪些行业有好的投资机会？

　　丁楹：首先，是中国优秀企业出海的投资机会。主要经济体在后地产周期均采取转型出口的导向，出口占GDP比例快速大幅上行。尤其是新加坡（后地产周期10年内出口占GDP比例提升50个百分点），德国、韩国、澳大利亚也皆是如此。美国在2006年后出口占GDP的比例也一度持续上升。

　　全球范围内，我国的优势产业集中在制造业（电子、家电、汽车、机械设备、化工、电力设备、有色、轻工等行业）。2023年电子、家电、汽车出口收入占比分别为42%、36%、24%。

　　其次，关注设备更新，比如国务院多次发布推动大规模设备更新的文件。2014-2022年期间资源品及加工业、运输设备相对较节制或是明显收缩，未来有设备更新的需求。接下来聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材、电力、机械、航空、船舶、轻纺、电子等重点行业，大力推动生产设备、用能设备、发输配电设备等更新和技术改造。

　　最值得关注的还是人工智能行业。预计2024—2030年全球AI市场规模年化增速将达近30%。据中国信通院，预计到2026年人工智能市场规模将达到 8941亿美元，年复合增长率为20.33%。

　　其中，AI手机加速渗透。Counterpoint预测，2024年全球AI手机渗透率将达到11%；2027年全球AI 手机渗透率达到43%，出货量有望达 5.5亿部。

　　AI投资主要分三个部分：基础建设，大模型，终端应用。现在拼的肯定是算力，最先表现的就是算力，虽然英伟达最近跌了，但可能还没有到头；中间是大模型，最后就是终端应用，尤其是火爆的杀手级的应用，需要留意AI等创新产品在消费电子应用端落地带来的需求。

　　券商中国记者：怎么看待港股市场，港股还有哪些行业仍然是价值洼地？您们目前港股的仓位大概多少？

　　丁楹：港股方面，我们还是比较看好几大头部互联网公司，这是国内较为稀缺的公司。

　　最喜欢唯一和第一

　　券商中国记者：在选公司上，有什么条件，最看重企业的哪些特质？

　　丁楹：我最喜欢唯一和第一。如果是唯一，它就具有稀缺加垄断；第一就是在行业很有竞争力，有壁垒、有体量、有地位，然后才能获得超额的利润。

　　将唯一和第一纳入我的股票池，大概100多只，再深入的挖掘。比如还要符合我对增长速度要求，没有增长也不行。比如业绩增速，当年和当季盈利能力等指标更加细致的刻画。

　　券商中国记者：您觉得投资中最重要的是什么？如何能不断地进化？

　　丁楹：投资中最重要的事情首先是不要赔钱。就像巴菲特说的，第一不要赔钱，第二不要赔钱，第三不要忘记第一和第二。我也觉得可能风险管理、合规管理是最重要的事情。

　　其次，我觉得我一直在不断的进化。通过看书和交流，交流需要和高手交流收获就很大，尤其是与上市公司的老板交流，聊三个小时收获特别大。如果没法跟高手交流时，读书也很好，因为书里面也有很多高手，现在和过去的高手都有。