今年以来，在阶段性“资产荒”、市场流动性充裕等因素驱动下，长债利率单边快速下行，引起央行对长债收益率曲线风险积累的密切关注，并发出多次提醒警告。近期，有关负责人直接阐述了央行对长债利率的关切态度和引导行为背后的意图。在此背景下，监管和机构之间的博弈更加激烈，长债利率出现了较大的波动，信用债也因为“市场波动”取消发行数量激增。

　　那么，近期债市利率调整有何特点？是否意味着利率“拐点”已临近？后续债券发行、交易以及风险方面关注的重点有哪些？

　　长债利率破历史低点近期波动加剧

　　一是长债利率单边快速下行。今年年初以来，在阶段性“资产荒”、市场流动性充裕、宏观预期等因素驱使下，市场机构对长期限利率债的做多情绪浓厚，引发长债收益率单边快速下行。10Y国债收益率已从年初的2.6%，快速下降至目前的2.2%，下降幅度接近40BP，为2000年以来的罕见现象。7月下旬至8月初，仅半个月时间的下降幅度超过了15BP，收益率单边下行趋势强化。

　　二是长债利率突破历史新低。8 月 5 日，10Y 国债收益率跌破2.1%，30Y国债收益率跌破2.3%，均突破历史新低。本周10Y国债收益率再次下探至2.15%，下行压力依然较大。

　　三是近期市场逐渐呈现出反弹迹象。8月以来，在央行的提醒引导下，部分机构降低了交易需求甚至暂停交易，长债品种交易热度有所降温，10Y国债收益率单周最大反弹幅度达到16BP，信用债定价也随之出现调整。

　　从发行端来看，8月以来，AAA级非金融企业信用债平均发行利率（2.23%）较7月上升了8BP，AA+级平均发行利率上升了2BP。预警通显示，8月底信用债取消或推迟发行的规模环比增长超过了4倍，是发行利率中枢有所抬高所致。

　　从交易端来看，Wind数据显示，8月底以来，各期限中短期票据收益率普遍上行，主要等级中的3年期和5年期分别上涨10BP到15BP不等。

　　供需关系变化或加快形成利率拐点

　　当前经济基本面修复尚不牢固，党的二十届三中全会、中央经济工作会议、中央金融工作会议等重磅会议持续释放宽松信号，保持市场流动性合理宽裕。从长债利率形态来看，中短期内仍将处于低位运行。但在当前利率风险已被央行密切关注的背景下，随着利率产品供需关系的逐步调整，债市利率或加快形成拐点。

　　供给端方面，央行国债买卖、财政部专项债及超长期特别国债提速发行将增加市场供给。

　　第一，央行通过买卖国债来调节货币市场的流动性，是当前货币政策的重要手段。比如央行选择增加国债的卖出量，将直接达到提升债市供给的效果。同时向市场发出一个信号，即央行对当前低利率环境的态度可能正在发生变化，进而影响到市场预期。

　　第二，地方政府专项债、超长期限特别国债等将加快发行，利率债品种及供应量将显著增加。今年1—7月新增专项债发行1.77万亿元，相对于全年3.9万亿元的额度，发行进度约为45%；三季度至年底，超长期特别国债待发行量接近全年计划的60%。专项债和超长期特别国债的发行，要求市场参与者（如银行、基金等）腾出更多资金进行认购。这一变化将直接助推利率债供需关系的改变，从而对债市利率产生影响。

　　需求端方面，在预期管理和实时引导下，债市配置需求或趋于稳定。

　　第一，今年年初以来，央行多次对债市利率风险进行提醒，交易商协会等监管机构采取了有效措施，银行、基金、券商资管等债市交易主要参与者的交易热度有所降温，反映出市场机构对债券市场的态度正在逐步发生变化，投资策略有所调整。

　　第二，从债市利率形态来看，近期仍处于波动调整阶段，尚未达到央行的预期，因此，不排除央行下一步会有更多直接手段引导债市利率回归合理水平，防止市场过度投机和金融风险的累积。

　　后市展望

　　一是长债利率或进入温和回升区间，但回升幅度取决于后续央行政策的连续性。

　　在基本面复苏尚不牢固、阶段性“资产荒”短期内难以改善，以及市场流动性较为充裕的环境下，预计市场对利率下行的一致性预期仍然较强，依然对推动利率继续下行形成不小的压力。但结合央行今年二季度货币政策执行报告提出的“畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率”的政策理念，利率下行势头得不到有效控制显然与其在一定程度上存在背离，预计未来央行仍会进一步加强对收益率曲线的引导。因此，我们认为，债市利率或将温和回升，但做多情绪依旧会构成制约，回升幅度取决于后续央行政策的连续性。

　　二是关注美联储降息预期落地对债市利率的干扰。

　　目前，全球主要经济体相继降息，美联储降息预期落地愈发强烈，年内降息将进一步缩减中美之间的利差空间，进而或将吸引海外资本寻求更高的收益而流入我国债券市场，推动债市短期利率下行，并进一步有向长端利率传导的可能。央行届时或将通过加大公开市场操作、增大国债卖出力度、配合财政发力专项债等方式对冲干扰，以实现对利率走势引导的预期。对此，我们需予以关注。

　　三是严防上半年长债交易引发的潜在风险。

　　央行曾经提到，当前长债利率脱离了基本面，存在泡沫化的倾向。市场机构应引起高度重视，避免大规模挤入，合理评估债券交易能力，有效控制因外部环境等变化诱发的市场风险。相关负责人也曾提到“一些中小金融机构债券收入占营业收入的比例超过了30%，有的甚至超过了50%”，对于部分风控能力偏弱的中小金融机构而言，在将交易盘一味做大的同时，若行情出现反转，或将无力抵御风险，引发流动性危机。未来，随着央行对市场利率风险引导政策的进一步明朗，交易需求可能会继续发生变化，市场参与者需要予以密切关注，提前作出更加明智的投资交易策略。

　　四是债市“信用定价”功能有望加速修复。

　　当前非金融企业信用债发行利率普遍在3%—4%之间，城投债、国企产业债等发行利率普遍在3%左右，信用利差明显收窄，债市“信用定价”功能逐渐弱化。事实上，债券市场信用风险并未随着利率持续走低而弱化甚至消失，比如近期的西安建工违约，又如“岭南转债”违约等。因此，在“资产荒”环境下，投资者应理性评估投资标的，随着长债收益率的逐步回升，债市信用利差或将回升，信用定价功能有望加快修复。