陈嘉禾（九圜青泉科技首席投资官）

　　在股票投资中，股息是非常重要的考虑因素之一。虽然股息回报率看似不起眼，每年只有几个百分点而已，但是在长期会给投资者带来优秀的投资回报。下面我们用中证红利指数20年的历史表现，来说明股息在投资中的重要性。

　　中证红利指数以及相对应的中证红利全收益指数（以下分别简称红利指数、红利全收益指数），由中证指数公司发布于2008年，基期为2004年12月31日，基点1000点，为中国资本市场最早的红利指数之一。

　　这两个指数的区别在于，红利指数只包含了股票价格本身的回报，不包含股息的回报；而红利全收益指数则在红利指数的基础上，加入了股息的回报。研究这两个指数，可以让我们明白基于股息的投资有多重要。

　　首先，让我们来看整体回报率。从2004年12月31日到2024年11月27日，在接近20年中，红利指数的整体回报率为438.0%，CAGR（复合年均增长率）为8.8%。这个数字看似普通，但是当我们加上股息回报以后，会发现红利全收益指数的CAGR达到了12.6%，在20年中的累计回报达到969.3%。

　　从CAGR的角度看，红利全收益指数比红利指数高了3.8%。这其中的差异，就是由股息所带来的。

　　但是，如果仔细看每一年中两个指数之间的差额，会发现这种差额的分布并不平均。当股票市场估值越便宜，当年市场涨幅越大的时候，红利全收益指数的超额表现就越多，反之则越少。

　　这其中的逻辑很容易理解：低廉的市场估值会带来更高的股息，而大涨的市场价格则会将股息带来的差异放大。

　　比如，如果有一年指数的股息率为6%，当年股票指数没有变动，那么理论上红利全收益指数相对红利指数的超额回报率就是6%。而如果在另一年里，指数的股息率为3%，但是当年指数翻了一倍，那么理论上超额回报率也会达到6%。

　　从实际情况来看，红利全收益指数在2006年和2014年的超额回报分别达到7.0%、5.9%，而这两年不仅市场估值不高，同时股票市场也大涨，红利指数在2006年和2014年分别上涨了98.1%、51.7%。

　　而在2019年到2024年的6年中，红利全收益指数相对红利指数的年均超额收益也达到5.2%，依靠的主要是其间低廉的指数估值，以及相应产生的较高股息率。在这6年间，红利指数的平均市盈率（TTM）只有6.9倍，平均市净率（MRQ）只有0.75倍。

　　最后，再让我们来看这两个指数的5年滚动回报率。所谓5年滚动回报率，是指在历史上任意一个时点，看过去5年取得的投资回报率。尽管在股票投资中，5年并不够长，只能算是一个中等的投资年限，但是这个指标也具有一定的参考意义。

　　5年滚动回报率的计算结果显示，在16年的样本周期中，红利指数有2年该指标为负数，分别为2012年（计算周期为2007年至2012年，下面以此类推）和2014年，其5年滚动回报率分别为-50.4%、-3.3%。同时，2020年和2022年的5年滚动回报率也不太理想，分别只有5.0%、3.7%。

　　但是，当加上股息回报以后，情况就会好得多。在整整16年中，红利全收益指数的5年滚动回报率只有1年为负数，即2012年的-44.7%，余下15年均为正值。同时，红利全收益指数5年滚动回报率小于20%的也只有1年，为2014年的12.3%。

　　从历史数据来看，投资了红利全收益指数的投资者，在任何一个5年周期中，他们只有1/16的概率是赔钱的，而且在7/8的情况下回报率都会超过20%。显然，这是一个比较稳健的投资回报。价值投资的投资周期一般长于5年，在更长周期里，上述投资者会取得更好的回报。

　　从红利全收益指数在过去20年的历史中，我们可以看到，如果投资者在投资中充分考虑到股息和红利因素，那么就可以获得不错的投资回报。而且，相对于红利全收益指数反映出来的投资业绩，有充足经验的主动投资者在遵循红利投资的路径时，应当可以做得更好。这种优势来自三个方面：

　　一是股票指数只是机械性地根据既定规则买入一篮子股票，而主动投资者可以进行更多的行业、商业、估值分析。

　　二是红利全收益指数仅投资于A股市场，而主动投资者可以投资于A股、B股、港股等多个市场，甚至可以选择REITs、房地产、债券等非股票工具。对于有经验的投资者来说，更广泛的选择面会带来更好的结果，就像捕捞海域更广的渔民会打到更多的鱼一样。

　　三是股票指数在纳入一篮子股票以后，会在半年甚至一年的周期中，基本保持持股不动，即使股票之间出现较大的价值差异也是如此。但是，主动投资者则完全可以在持股出现大涨大跌时，根据相对价值的高低进行高抛低吸。

　　有了以上三个因素的帮助，主动投资者就有理由在长期取得比红利全收益指数更好的投资回报。更何况，红利全收益指数在过去20年的表现已经不差。面对如此的投资方法，你是否感到心动呢？