虽然首日破发，但今年1月上市的肿瘤医院美中嘉和还是以80亿港元的市值让民营医院们看到了上市的盛景。

　　看到曙光的民营医院们前赴后继，一次申请上市不行再来一次。

　　佰泽医疗集团（下称“佰泽医疗”）就是再次递表港交所的一员，该公司此前在2024年4月26日递表，招银国际为独家保荐人。

　　和人们想象中“私立医院暴利”的固有印象不同，肿瘤医疗集团佰泽医疗持续亏损。更特别的是，佰泽医疗除了自身设立了一家医院，其余医院都是短时间内“买”来的。

　　收购积累的医院、高企的商誉、亏损的利润，这样的佰泽医疗能再现美中嘉和的高市值吗？

　　收购拼成的公司？

　　资料显示，佰泽医疗是一家主要从事投资及提供医疗相关服务的肿瘤医疗集团，专注于开展肿瘤相关医疗服务，包括但不限于对患者开展肿瘤诊断、多种手段的肿瘤治疗、肿瘤康复及临终关怀等，以及对包括肿瘤患者家属在内的其他潜在健康人群开展的早癌筛查、肿瘤疫苗接种、健康管理服务。

　　佰泽医疗在北京、天津、安徽省、山西省及河南省运营和管理八家医院，包括自有六家民营营利性医院，如北京京西肿瘤医院、天津石氏医院、天津南开济兴医院、太原和平医院、合肥佰惠医院、武陟济民医院；管理及运营两家民营非营利性医院，如黄山首康医院、太原市万柏林区和平社区卫生服务中心。其中，北京京西肿瘤医院是公司的旗舰医院。

　　目前佰泽医疗旗下的医院没有获得三甲资质，主要以二级或三级为主。

　　需要指出的是，除天津石氏医院以外，佰泽医疗旗下的其他医院全是于2018年至2022年先后在北京、天津、安徽省、山西省及河南省收购而来，包括其旗舰医院北京京西肿瘤医院。

　　翻看佰泽医疗的业务发展里程碑，就如同在看一本收购记录，14条里程碑中纯粹关于收购的内容就有8条，开曼群岛注册公司占据1条，获批开展“互联网医疗”相关的有2条，而关于医院的升级和业务扩展内容则寥寥无几，仅在2023年以后有2条记录，占14条里程碑事件的1/7。这样来看，“吃”下一家家收购医院的佰泽医疗简直像是一家收购“医院碎片”组成的集团。

　　短短四年时间，佰泽医疗收购七家医院的股权或举办者权益，积累了数亿元的商誉，截至2024年6月30日，公司的商誉达6.43亿元，占当期净资产比重达55.1%。

　　而在这一系列紧锣密鼓的收购后，佰泽医疗开始筹备上市。佰泽医疗是否有充足的时间重组资源、优化管理、提升医院医疗水平和竞争力，令人不得不怀疑。

　　收购拼成的佰泽医疗也收到了中国证监会对收购情况的询问。

　　今年6月，佰泽医疗收到中国证监会的反馈意见，包括：收购北医佰惠股权的定价依据、价款支付情况及税费缴纳情况，经营的医疗机构是否存在超出资质范围经营的行为，开展的互联网诊疗活动是否已经取得开展互联网诊疗活动的准入许可等。

　　三年累亏近1.62亿元

　　有数据称，中国目前已成为全球癌症新发和死亡第一“大国”。截至2022年12月31日止年度，中国癌症新发病例约480万例，死亡病例约290万例，分别占全球新发与死亡病例的约23.8%及27.4%。

　　在这种背景下，中国的肿瘤医疗服务需求持续扩大。中国的民营肿瘤医疗服务市场规模（按照收入计算）由2018年的约291亿元增长至2022年的约530亿元，年复合增长率约为16.2%，且预计将由2022年的约530亿元增长至2026年的约1092亿元，年复合增长率约为19.8%。

　　资料显示，当下中国肿瘤医疗资源配置不均衡，集中在一二线城市的核心优质肿瘤医疗资源，与分布在三四线城市的大量肿瘤患者之间存在供需矛盾，此外承担中国更多肿瘤医疗服务需求的公立医院，基本以肿瘤治疗为主，对于癌症筛查和肿瘤康复的资源配置存在缺口，“重治疗、轻筛查”和“重治疗、轻康复”的现象较为普遍。

　　具体而言，中国公立肿瘤专科医院的床位利用率长期接近或高于100%，中国的癌症五年整体生存率为40.5%，而美国为67.1%，说明中国肿瘤医疗资源及治疗水平仍需进一步提高。

　　这进一步催生了民营肿瘤医疗服务的需求。

　　截至2024年6月30日，佰泽医疗的所有六家自有医院和黄山首康医院均成立了早癌筛查与防治中心、早癌筛查中心或早癌筛查与评估中心，将早癌筛查标准在基层应用和推广，以提供早癌筛查及肿瘤诊断和治疗的连续医疗服务。上述医院均已成立康复科或标准化及专业化的肿瘤康复中心，为肿瘤患者提供康复服务。

　　截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度以及截至2024年6月30日止六个月，公司提供肿瘤相关服务产生的收入分别占同期医院业务总收入的56.3%、39.3%、42.4%及47.3%。

　　根据弗若斯特沙利文的资料，2023年，以自有医院的肿瘤服务收入、早癌筛查中心数目以及胃肠镜检查病例数计，佰泽医疗在中国所有民营肿瘤医疗集团中分别排名第四、第一以及第一。

　　从业绩来看，佰泽医疗的收入持续被推高，但尚未盈利。

　　招股书显示，佰泽医疗2021年-2023年营收分别为4.62亿元、8.03亿元、10.72亿元；毛利分别为4139万元、7956万元、1.78亿元。佰泽医疗同期内亏损分别为6196万元、7552万元、2441万元，三年累计亏损近1.62亿元。

　　佰泽医疗2024年上半年取得营收5.71亿元，较上年同期的5.03亿元增长13.5%；期内亏损为734万元，上年同期的期内亏损为1739万元，亏损有所收拢。

　　佰泽医疗2021年-2023年经调整净亏损分别为6196万元、7534万元、962万元，累计约1.47亿元；佰泽医疗2024年上半年经调整净利为545万元，上年同期的经调整净亏损为878.6万元。

　　那么，市场需求大量存在，佰泽医疗却持续亏损，为何会敢于上市融资？

　　民营医院扎堆亏损上市

　　事实上，已经上市的民营肿瘤医疗龙头美中嘉和也尚未实现盈利。

　　弗若斯特沙利文报告显示，在中国所有民营肿瘤医疗集团中，截至2022年12月31日的自营或托管肿瘤医疗机构数目计，美中嘉和排名第二，但上市前公布的2020年-2022年以及2023年上半年3年半累计亏损22.73亿元。

　　今年正在申请港股上市的民营医院中也存在大量尚未盈利的公司，包括陆道培医院、树兰医疗、卓正医疗、马泷齿科等。

　　今年1月，专业治疗血癌等血液病的专科医院陆道培医院第三次递表港交所，其创始人为著名血液病泰斗、中国骨髓移植事业奠基人、工程院院士陆道培，目前陆道培医疗已经经历了三代人交接，控股股东“传给”了陆道培之孙，陆道培之女执掌董事会主席，多年亏损、资不抵债是陆道培医院锲而不舍上市融资的重要原因。

　　今年4月，中国著名器官移植和肝胆领域的专家郑树森和妻子——传染病学领域领军人物李兰娟共同创办的树兰医疗再次递表港交所，其影响力巨大的创始人为公司带来了众多知名投资机构的青睐，包括红杉中国、人保资本、银河源汇、新加坡政府投资公司等，但“二代”接班后的树兰医疗2021年-2023年连续三年亏损。

　　私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗于2024年5月向港交所递交招股书，2021年-2023年净利润分别约为-2.51亿元、-2.22亿元、-3.53亿元，处于亏损状态，亏损呈扩大趋势，主要受可转换可赎回优先股公允价值变动影响。

　　口腔医疗服务商马泷齿科2024年年初经历了申报稿失效，其身处“金眼银牙”的黄金赛道，但也持续亏损，难以盈利。

　　相比之下，同在申报港交所上市的大多数民营医院，爱维艾夫、明基医院的业绩亮眼不少。

　　爱维艾夫医院集团创立于2006年，是中国“试管婴儿之母”张丽珠教授建立的。今年9月，辅助生殖医疗服务提供商爱维艾夫再次递表港交所，患者人均试管婴儿花费至少10万元的花费使得爱维艾夫已实现盈利。2021年-2023年和2024年上半年，爱维艾夫的净利润分别为9456.2万元、6451.7万元、6474.9万元和3764.8万元。

　　民营综合性医院明基医院背后母公司是今年10月更新了申请港股上市的资料，2021年-2023年和2024年上半年净利润分别为6908万元、8955万元、1.67亿元和6340万元，报告期内已经实现盈利。

　　宏观来看，中国民营医疗机构当下普遍存在着盈利困境，尤其是2023年下半年开始，医疗行业似乎正迎来寒冬。

　　中国医院协会民营医院管理分会副会长余小宝曾在2022年5月表示，疫情以来，已有2000多家民营医院破产倒闭。

　　《每日经济新闻》记者以“医院”为关键词查询全国企业破产重整案件信息网后发现，仅2024年第一季度就有数十家民营医院宣告破产清算，其中不乏规模较大、定位高端的医院。

　　2024年下半年开始，全国各地仍在陆续传出民营医院倒闭的消息。

　　在民营医院接诊总数远不如公立医院的同时，民营医院的高额成本则是常态。业内人士透露，相对于公立医院的核心竞争力，民营医院需要投入大量资金在医疗人才和医疗资源上来塑造优势。民营医院需要的药材、场地和设备是不小的开销，甚至很多民营医院还需要进行广告品牌宣传，这也难免增加了民营医院运营的成本。

　　正是因为民营医疗行业近些年的盈利困境加剧，民营医院更是扎堆上市，希望获得稳定的融资渠道。

　　值得一提的是，上市市值超80亿港元的美中嘉和2021年8月的最后一笔融资之后，其估值已经达到了72亿元。

　　相比之下，佰泽医疗的最近一次估值则少得多。成立以来，佰泽医疗获得四轮融资，累计融资约7.4亿元，投资者包括迈胜医疗设备有限公司、上海栩琨管理、深圳前海元明医疗产业投资基金（有限合伙）等多家企业或机构。招股书显示，在去年11月完成B轮融资后，佰泽医疗的估值约为26.25亿元。