中信证券研报称，长期利率下行以及跨年行情下，红利资产备受关注。A股方面，截至12月20日，红利相关的ETF规模达792亿元，且12月以来持续保持净流入状态；中证红利指数样本调整后股息率、ROE等方面均有不同程度回升。险资配置情况来看，以2024年三季度全A股前十大流通股东来统计，保险公司重点持仓股票中高股息占比有所下降，而OCI项下险资对高股息股票仍有较大配置空间。港股方面，2024年以来截至11月末，港股分红金额已破万亿，并持续保持在股息率水平上较A股的明显优势，实施了分红对比未实施分红的企业具有一定超额收益，但仍需警惕股息率过高的企业中存在的“低估值陷阱”，港股红利指数普遍可以跑赢宽基指数且具备更高收益稳定性。
全文如下
量化策略｜低利率环境下红利资产仍有配置空间
长期利率下行以及跨年行情下，红利资产备受关注。A股方面，截至12月20日，红利相关的ETF规模达792亿元，且12月以来持续保持净流入状态；中证红利指数样本调整后股息率、ROE等方面均有不同程度回升。险资配置情况来看，以2024Q3全A股前十大流通股东来统计，保险公司重点持仓股票中高股息占比有所下降，而OCI项下险资对高股息股票仍有较大配置空间。港股方面，2024年以来截至11月末，港股分红金额已破万亿，并持续保持在股息率水平上较A股的明显优势，实施了分红对比未实施分红的企业具有一定超额收益，但仍需警惕股息率过高的企业中存在的“低估值陷阱”，港股红利指数普遍可以跑赢宽基指数且具备更高收益稳定性。
▍中证红利指数调整，红利类ETF资金持续流入
1）指数调整及十年期国债收益率破2%情形下，红利资产性价比凸显。中证红利指数已经于2024年12月16日进行调整，预调入成分股显示金融和周期行业继续占据主导地位。指数调整后股息率TTM由5.40%上升至5.55%，ROE由5.00%上升至5.24%，基本面指标均有不同程度的提升。
2）红利类ETF 12月呈现持续净流入状态，截至2024年12月20日，总计流入金额达108.33亿元，当前红利类ETF规模总计792.94亿元。从持有者结构来看，机构投资者是红利类ETF主要的持有人，其中红利低波类ETF的机构持有者比例高达91.64%，远高于个人投资者。
3）信心提振，港股估值逐步修复。港股各重点指数在9月末迎来大涨，从估值角度来看，当前港股估值水平仍处于历史较低位置。从买入金额来看，港股通在2023年7月至2024年11月30日期间连续17个月实现资金净流入，并且港股卖空占比重回历史平均值以下。
▍险资不同收益率分化，高股息仓位仍有提升空间
1）利率水平低位运行，险资收益率分化。从A股上市保险公司的投资收益来看，2024年H1净投资收益率和总投资收益率呈现分化的态势，主要原因在于国内利率水平持续走低和优质标稀缺。
2）险资重仓股总市值明显提升，但高股息占比有所下降，后续存在提升空间。以2024年三季度的数据来看，保险公司重仓股总市值为4824.94亿元，相比上一期（2024年中报）增长1116.1亿元，银行为主要的持仓行业。占比达36.49%。以股息率TTM给保险重仓股分组，高股息股票（股息率TTM大于3%）的持仓占比小幅减少，我们认为保险资金对高股息股票仍有较大的增配空间。此外，保险公司重仓股的股息率水平与中证红利与全市场相对强度的走势高度相关，当前险资重仓股的股息率有所降低。
3）中证红利指数股息率与10年期债收益率利差持续回升。当前中证红利指数的股息率与10年国债收益率的利差达3.25%，中证红利指数相对于全市场的拥挤度处于年内35.24%的分位数水平，配置性价比正在提升。
4）新会计准则下，预计险资2025年将继续增配高股息资产。高股息股票是新会计准则下险资合适的投资标的，我们预计2025年保险资金增量配置高股息资产并计入 OCI 会计科目的规模将达到8099亿元。分红派息手续费降低有望减轻上市公司负担，鼓励更多的分红行为。此外，港股通红利税调整势在必行，将提高港股高股息股票的吸引力。
▍2024年港股重迎分红高增长时期，股息率水平较A股优势明显。
1）2024年1月1日至2024年11月30日期间，全部港股分红金额达到12251亿元，同比增长达13%，重迎2021及2022年的分红高增长时期。在股利支付水平较为接近的情况下，港股股息率达到4.2%，为A股股息率水平的1.9倍。
2）分行业来看，金融、房地产及能源行业分红金额及股息率居前。从个股角度来看，港股高分红的企业普遍为在港股上市的央企。
▍实施分红的企业可获取相对超额收益，但需警惕“低估值陷阱”。
1）我们分别按照企业是否分红以及股息率排名对企业收益情况进行了统计。从结果来看，实施了分红相较于未实施分红的企业普遍可以获取超额收益，从2019年至2024年各年份涨跌幅的平均值来看，实施了分红行为的企业在当年及次年分别实现了8.3%、3.0%的超额收益。
2）从股息率视角来看，虽然股息率水平与收益水平呈现一定正相关性，但并非股息率越高收益越好，需警惕股息率过高的企业中存在的“低估值陷阱”。另外，分红意愿持续增强的企业更易获取超额收益，连续四年股息率上涨企业相较于股息率下滑企业平均收益率高出15%。
▍港股红利指数普遍可以跑赢宽基指数，且在最大回撤、波动率及夏普比率等指标上均具备明显优势。
1）当前市场上港股红利指数较为丰富，恒生、中证以及标普均有发布相应主题指数。从收益情况来看，港股红利指数相较于宽基指数在近三年普遍可以获取超额收益，另外在波动率以及最大回撤上相较于宽基指数有明显优势。
2）各指数普遍高配银行、非银行金融及交通运输等行业，且配置主要聚焦中大市值公司，普遍对千亿以上市值企业配置占比达到50%。
▍风险因素：
历史数据不代表未来收益；国内政策力度、实施效果及经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧。
