跌宕起伏的2024年即将收官。

　　这一年，“降息之年”底色得以充分彰显。随着通胀陆续回归目标区间、经济减速风险上升，各国央行政策重心由抗通胀转向平衡物价与经济。在此背景下，全球主要经济体央行集体转向货币宽松，但政策调整的节奏和幅度存在显著差异。

　　这一年，“大选之年”影响凸显，政治不确定性令政策制定者面临诸多挑战。展望2025年，全球经济依旧充满变数，但货币宽松仍是主基调，全球央行货币政策调整的步伐可能更趋谨慎，降息之路也显得扑朔迷离。

　　政策转向：全球降息趋势显现

　　站在岁末时点回望，“降息”无疑是2024年全球央行的一大关键词。

　　在经历了数十年来最激烈的货币紧缩之后，全球央行在通胀与经济增长间施展平衡术，集体走向货币宽松之路。而基于各自经济体经济韧性与去通胀进程的不同，各大央行货币政策调整时点和节奏亦有所分化。

　　作为主要发达经济体中本轮降息的“急先锋”，瑞士央行在3月率先开启降息周期，连续4次会议累计降息125个基点。在12月祭出近10年来的最大降幅50个基点后，其基准利率已降至0.5%，距离零利率仅剩50个基点。

　　加拿大央行则是主要经济体中降息力度最大的央行之一，在2024年共降息5次，累计降息幅度达175个基点。澳洲联储和挪威央行至今迟迟未动，货币政策紧缩仍待“松绑”，业内普遍预计其明年也将步入降息之旅。

　　美欧英三大央行降息节奏有所错位。其中，欧洲央行“抢跑”美联储在6月首降，年内共降息4次，累计降息100个基点。美联储“姗姗来迟”，在9月以50个基点的降幅开启宽松周期，此后在11月和12月分别降息25个基点，降息步调趋于收敛。英国央行的降息步调则要谨慎得多，在8月首次降息25个基点后，一度按下降息“暂停键”，而后重启降息，年内仅累计降息50个基点。

　　放眼新兴经济体，货币政策调整姿态各异。中国社会科学院世界经济与政治研究所副研究员杨子荣表示，由于抗通胀和经济复苏的进程存在差异，今年主要央行呈现出“梯队式”降息的特征。其中，巴西、智利、阿根廷和秘鲁等拉美经济体，早在2023年便选择率先降息，呈现出连续降息、降息节奏密集的典型特征。

　　随着美联储正式转向，一些先前保持观望的经济体也纷纷跟进调整。韩国央行在10月降息25个基点，为自2021年8月启动加息以来的首次降息，也是自2023年1月最后一次加息之后，时隔21个月再次调整其政策利率。此外，菲律宾、印尼、泰国等央行也进入了降息通道。土耳其央行在一季度大幅加息后进入观望期，最终在年末宣布降息250个基点，将基准利率从50%降至47.5%。

　　日本央行则成为本轮降息潮中的“逆流”，在2024年3月终结负利率政策，并在7月再度加息至0.25%。

　　降息博弈：全球宏观交易波澜壮阔

　　纵观过去一年，全球宏观交易主线经历多轮切换。

　　2023年底至2024年初，市场在降息预期上大幅“抢跑”美联储，利率期货市场一度押注美联储2024年将降息6次、幅度超过150个基点。但随着通胀回落遇阻、美欧英央行官员陆续发声引导，市场预期不断修正。

　　在美联储降息预期大幅回撤的带动下，4月初以来，美元指数强势上扬，非美货币再迎风暴冲击。日元对美元汇率一度跌破160关口，创下1990年以来的最低，日本当局几度入场进行外汇干预。亚洲多国央行综合运用干预措施以减缓货币贬值。此后，市场受经济数据扰动对围绕美联储降息预期反复博弈，资产价格也频现“折返跑”。

　　行至年中时点，一份“爆冷”的美国非农就业数据打破平静。当地时间8月2日，美国劳工统计局发布数据显示，美国7月非农就业数据全面降温，新增非农就业人数仅11.4万人，大幅不及市场预期；失业率升至4.3%，触发经济衰退指标“萨姆法则”的临界值。受此影响，“衰退交易”成为市场的主要叙事，美债收益率随之快速回落，全球风险资产遭抛售。

　　此时恰逢日本央行刚刚宣布意料之外的加息举措，将政策利率调整至0.25%左右。日元套利交易清盘叠加美国经济衰退担忧升温，引发亚太主要市场大崩盘，亚太股市在8月初遭遇“黑色星期一”。

　　8月末，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上定调，“现在是调整政策的时候了”，向全球资本市场释放降息“最强音”，市场也全面转向交易美联储降息。在美联储9月超预期降息50个基点落地后，市场关注焦点再度切换，逐步转向聚焦经济基本面和美国大选。

　　降息预期弱化叠加大选因素，美债利率、美元强势反弹。美元指数打破过去几年在四季度季节性偏弱走势的态势，在年末时点强势上扬。12月27日，美元指数维持在108点位上方运行，月内累计涨超2%，年内涨超6.5%。非美货币普遍受到压制，韩元对美元汇率27日突破1480关口，创下自2009年3月以来的最低值；印度卢比对美元跌穿85.50，触及新低。

　　展望2025：货币政策调整更趋谨慎

　　随着全球各大央行降息进程的推进，市场普遍预期，货币宽松仍将成为2025年的主旋律。然而，面对未知的不确定性，宽松之路恐非一帆风顺，货币政策谨慎调整的同时，分化态势可能延续。

　　平安证券研究所策略组认为，全球央行或持续降息，而“逆行者”日本央行继续加息，全球流动性或是最大的预期差。受制于再通胀等影响，与上一轮周期相比，全球央行最终利率和期限溢价或均更高，这将是更广泛的全球现象，全球各国之间有较多相互的推动力。

　　在连续三次降息之后，美联储逐渐步入放缓降息的新阶段。“新政府的一些举措，可能推高通胀水平，或迫使美联储放缓降息节奏，甚至可能暂停或结束降息周期。”杨子荣表示，总体来看，未来美联储降息节奏将放缓，利率终点或更高。

　　对于未来的政策路径，经济数据依然是主要参考。工银国际首席经济学家程实认为，美联储未来将谨慎降息并灵活应对，以应对经济数据的进一步变化。在经济增长与通胀下行受阻但整体平稳的背景下，逐步降息的节奏或为市场提供更加明确的预期锚定，而劳动力市场与通胀的动态变化仍将是联储政策决策的关键变量。

　　相较于美联储，分析人士认为，欧英央行或仍有较大降息空间。民银研究称，随着欧洲央行和英国央行持续降息，欧洲经济保持需求复苏。然而，特朗普的贸易政策或将进一步冲击欧洲疲弱的工业，导致外需收缩和去工业化，从而影响就业创造并削弱工资—通胀螺旋。预计欧洲经济在2025年将弱势复苏，通胀有望触及政策目标，欧英央行也将保持降息节奏。

　　日本央行预计将在2025年继续加息并推进货币政策正常化。中金公司认为，日本央行下次加息或在2025年1月会议，但也不排除延后至3月会议加息的可能性，今后加息幅度或为25个基点。关于终点利率，预计2025年末至2026年上半年，日本央行或将政策利率提高至1.0%附近。