2025年伊始，梳理股指期货2024年基差运行情况，并对年内重要时点基差变化的影响因素进行分析，笔者认为，各股票指数的股息率有望延续回升态势，分红时间线将有所拉长，未来市场会越来越重视分红对期指基差的影响。而随着股指期货投资者结构的逐步优化，基差波动幅度变大的趋势将延续。

　　2024年期指基差一波三折

　　2024年以来，期指多数品种的基差中枢并没有延续2023年的上行态势，反而有所回落，同时我们观察到基差年率走势可以说是一波三折。一季度在A股市场大幅下跌时期指基差快速走弱（贴水走扩），而9月底至10月初在A股市场大幅反弹时期指基差快速走强（升水走扩）。这一方面是受市场情绪的影响，另一方面，随着股指期货市场的发展，投资者结构的变化（比如场外衍生品对冲操作体量的不断增加）也会给基差波动带来一定影响。另外，这也体现了股指期货基差在股票市场大幅波动的时候作为市场情绪指示器的实际作用。而且在实际应用中也可以看到，股指期货基差会先于标的指数出现修复，具有一定的领先性。

　　此外，基差年率的季节性仍然存在，尤其是IH和IF基差年率走势的季节性很明显，因为每年5月到8月，先是基差受分红影响开始走弱反映分红预期，后随着分红的逐步落地基差开始走强，反映市场已经完成了对分红从预期到现实的交易。

　　分红对期指基差的影响增大

　　从节奏上看，2024年有近千家上市公司宣布中期分红计划（即上市公司在年度分红之外，根据半年度或季度财务报告向股东分配利润的行为），其中近七百家公司分红措施落地、近三十家上市公司实施特殊分红。另外，2024年和往年相比，上证50指数成分股分红更早密集落地，上证50股指期货基差运行中枢提前上移。从分红金额落地情况看，2022年以来增速明显加快，2024年全年上市公司分红金额突破2.4万亿元。上市公司分红次数以及分红金额的增加，增大了分红因素对期指基差的影响。

　　基差的季节性变化可能会给套期保值者带来一定的基差风险。针对这一扰动因素，笔者建议：对保守的套期保值者来说，若中长期持有，可以在3月份换月至9月合约或者在4月份换月至12月合约等远月合约，选择基差年率（对冲成本）相对友好的时间段入场，并持有至临近到期，来规避5月到8月贴水走扩后再收窄的风险；相对激进的空头套期保值者，可以尝试在适当的时间进行条件换月操作，利用分红的季节性规律降低对冲成本，具体操作上，可重点关注5月份附近的换月时机。

　　市场投资者结构改变

　　2024年A股曾出现过两次较为极端的行情，场外衍生品对冲操作对基差也有较大影响。当时投资者主要关注的是利用股指期货对冲体量比较大的场外衍生品，比如各类以股指期货相关宽基指数为标的资产的雪球产品。这时，投资者也可以选择合适的策略来应对。

　　第一，在雪球产品临近敲入密集区间时，针对基差波动放大、贴水快速走扩的情况，保守型空头套期保值者尽量提前选择较远月年化成本较低的合约进行换月，以规避基差大幅波动对净值的不利影响，而激进型空头套期保值者可以通过择时套期保值操作进行对冲端减仓，从基差波动中锁定一部分对冲收益。另外，对多头套期保值者来说，则可以关注在基差贴水走扩时入场给对冲端带来额外换月收益。

　　第二，在雪球产品敲入后临近密集敲出阶段时，针对基差波动放大、贴水快速收敛甚至出现升水的情况，保守型空头套期保值者要尽量提前选择较远月年化成本较低的合约进行换月，以规避基差大幅波动对净值的不利影响，而激进型空头套期保值者可以通过择时套期保值操作在升水快速走扩阶段入场，给对冲端带来额外收益。另外，对多头套期保值者来说，可以通过择时套期保值操作进行对冲端减仓，锁定一部分基差变化带来的收益。

　　2025年，在政策鼓励上市公司增加现金分红频次、优化现金分红节奏、提高现金分红比例的背景下，笔者认为，各指数的股息率有望延续逐年回升态势，分红时间线将有所拉长，分红以及投资者结构变化对期指基差的影响增大，投资者可根据自身情况、基差变化的季节性以及历史经验选择合适的策略，规避基差波动风险，锁定利润。（作者单位：国投期货）