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发表于 2025-01-07 20:52:40 股吧网页版
中银证券管涛:避免对适度宽松货币政策的过度解读
来源:21世纪经济报道

  “超常规是应对内外部挑战的客观需要,加强超常规逆周期政策更多体现为财政政策更加积极。”中银证券全球首席经济学家管涛在2025年1月3日举办的2025债券市场年度论坛上表示。

  与此同时,管涛认为,需避免对适度宽松货币政策的过度解读。

  从短期来看,要注意货币宽松不及预期、政策力度超预期、经济恢复超预期等可能造成债市动荡加剧;从长期来看,为了给国债发行、政府债券发行创造宽松的金融环境,还需探讨合适的政策性利率。

  超常规政策应对挑战

  2024年12月9日的中央政治局会议分析研究2025年经济工作时提出要“加强超常规逆周期调节”“实施更加积极的财政政策”“实施适度宽松的货币政策”。

  “‘外有百年变局演进,内有新旧动能转换’,这是理解当前政策和形势重要的逻辑出发点。”管涛表示。

  2024年7月30日的中央政治局会议明确指出“当前外部环境变化带来的不利影响增多”。此外,2024年9月18日美联储首次降息50个基点(超常规),打开了政策宽松的空间。

  “我个人认为,即便没有9月的美联储降息,中国仍会适时采取行动。”管涛表示,实际上,政策转向在7月中旬或者在年中的时候就已经释放了信号,而且转向的动作已开始起步。

  他举例,2024年7月19日的国务院常务会议研究决定,统筹安排超长期特别国债,3000亿元用于支持“两新”。在2024年7月30日的中央政治局会议,更是进一步提出“宏观政策要持续用力、更加给力,要加强逆周期调节,加快全面落实已确定的政策举措,及早储备并适时推出一批增量举措”,并且明确下一步政策转向的方向,“要以提振消费为重点扩大国内需求,经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费”。

  加大中央转移支付,补充地方财力

  中央经济工作会议和全国财政工作会议均提到2025年实施更加积极的财政政策,一方面体现为提高赤字和赤字率,另一方面为加大财政支出强度,加强重点领域的保障,以及优化支出结构,更加注重惠民生、促消费。

  从赤字率来看,自2011年开始,宏观政策组合始终是积极的财政政策、稳健的货币政策,基本的政策基调没有变化。

  管涛指出,近年来(如2015、2016、2019、2020及2023年)政府工作报告对积极财政政策有“加力提效”“加力增效”等提法,且相应年份的预算赤字率均较上一年有所提升。“因此,当前提出更加积极的财政政策,赤字率提高在情理之中。”

  值得一提的是,2020年以来,积极的财政政策主要体现为广义赤字率的扩张,狭义赤字率基本上控制在3%。

  而广义赤字率的扩张主要依靠发行特别国债或者地方政府专项债。“这带来一大问题:无论是特别国债还是地方政府专项债,均要求与具体项目相对应,这使得相关资金的使用变得较为困难。同时,地方政府因土地财政受较大冲击,配套能力亦显不足。因此,仅凭广义赤字的扩张来稳定经济增长,尚有待优化的空间。”管涛分析道。

  “消费是分散化决策,政策传导链条较长。”管涛举例,2023年个税抵扣标准提升惠及6700万人,减税逾千亿元,但政策效应仍有待传导。他表示,现阶段来讲,仍要发挥积极财政政策扩大政府投资,进而拉动社会投资的作用。

  此外,管涛提到,2025年更加积极的财政政策一大亮点是统筹推进财税体制改革,其中的重点在于增强地方政府的财政自主权。短期可通过加大中央转移支付,补充地方财力;长期来看,需重塑地方政府的财力,理顺中央和地方政府的财权和事权。

  避免对适度宽松货币政策的过度解读

  “2024年年底的中央经济工作会议时隔14年重提适度宽松,更多是对前期货币政策立场支持性的确认。”管涛提到,

  在管涛看来,2025年要实施更加积极的财政政策,特别是要扩大政府债券的发行,必然需要货币政策予以配合,维持低利率、宽流动性的环境。然而,当前市场对于货币宽松有抢跑之嫌,透支了货币适度宽松的利好。长期利率单边下行的风险并没有收敛,反而在进一步发散。

  管涛提到,当前的形势与2008年相比有三点不同:

  人民币汇率压力不同。在2008年底国际金融危机之前,人民币主要面临升值压力,而目前人民币汇率处于持续调整的过程中,统筹内外部均衡对于货币政策将会形成一定掣肘。

  货币政策有效性不同。2008年货币政策主要面临供给约束,通过货币紧缩来抑制过热的信贷需求,而目前货币信贷由供给约束转为需求约束。管涛表示,长债收益率的快速下行,既反映了资产荒,也反映了由于有效融资需求不足,央行货币投放或者流动性供给不能够进入实体经济的问题。

  系统性金融风险不同。不仅银行面临此方面风险,而且低利率给其他长期机构投资者(比如保险机构)也带来了压力。

  在此情况下,如何看待中国债市及长期投资配置策略?管涛表示,从短期来看,作为交易盘,要注意货币宽松不及预期、政策力度超预期、经济恢复超预期等,可能造成债市动荡加剧。

  目前名义利率快速下行,很大原因是实际经济增速低于潜在产出。若通过支持性政策和结构性改革提升经济增速至潜在增速以上,名义利率走势或将不同。因此,对于长期投资者而言,如何选择配置策略是一个更大的考验。

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