财中社1月15日电招商证券发布12月金融数据点评报告称，增量视角看，化债对社融提供贡献，产业债净融资同比多增明显。2024年12月社融新增2.86万亿，同比多增9250亿；同比增长8%，较上月回升0.2%。从分项来看，社融口径下的信贷新增约8400亿，同比减少约2700亿；当月新增政府债约1.76万亿元，同比多增约8300亿，对社融的贡献率升至62%（前值56%）。政府债的多增，主要是与化债有关。当月，国债净融资约934.5亿（上年同期约8476亿），地方债净融资1.05万亿（上年同期约982亿）。

　　其它分项方面，“非标”融资变化不大，当月减少约1200亿（上年同期约1500亿）；企业直接融资新增330亿，较上年同期变化明显（约-2200亿），主要是企业债券降幅大幅收窄所致。根据Wind口径，产业债净融资818.9亿元（上年同期约-2746亿），城投债净融资约-1200亿元（上年同期约-1175亿）。

　　居民中长期贷款连续3个月同比多增，企业中长期贷款新增规模滑落低位。

　　去年12月人民币新增贷款9900亿，同比增长7.6%，较上月回落0.1%。结构上，居民信贷（尤其是中长期信贷）仍是当月新增贷款的主要亮点，相比之下，企业信贷维持弱势。

　　当月，居民信贷新增3500亿，较上年同期多增约1300亿。其中，居民短期贷款新增588亿，上年同期约760亿；中长期贷款新增3000亿，上年同期约1500亿。相比之前的预测，短贷规模符合预期，中长贷表现较预期更加强劲。报告《12月金融数据预测报告》中指出：“多重政策利好叠加房企年末业绩冲刺，去年12月商品房市场呈现”翘尾“行情”。但结合实际数据来看，居民中长期贷款的同比走强，并非“昙花一现”。实际上，自去年9月政策发力后，居民中长期贷款已连续3个月超出上年同期，说明房地产市场已经出现企稳回暖迹象。往后看，关注春节期间楼市表现，以及随后“金三银四”带来的季节性行情。

　　企业信贷新增4900亿，上年同期约8900亿，企业投资需求疲弱的问题仍在持续。结构上，实际贷款（短期贷款+中长期贷款）新增200亿，远不及历史同期（过去五年同期约5600亿）。其中，企业新增中长期贷款仅400亿，录得历史低位水平。对此，我们在预测报告中进行详细分析，实际结果与预测仅相差100亿。票据方面，月底转贴现利率大幅上行，表明当月票据融资仍保持强势，背后或与“以票冲贷”的行为惯性有关。

　　M1增速持续回升，非银行业金融机构参考大幅减少。

　　去年12月M1增速录得-1.4%，降幅较上月收窄2.3%。结构上，单位活期存款同比增长-0.04%，对M1的拖累作用进一步收敛；M0同比增长13%，与季节性有关。M2增速录得7.3%，较上月回升0.2%，主要是受财政支出的拉动。

　　分析当月存款情况，人民币存款当月减少1.4万亿，表现有悖历史同期。结构上，居民存款与企业存款同比多增，分别多增2120亿、1.49万亿；财政存款与非银行金融机构存款大幅减少，同比分别减少7504亿、2.64万亿。前者是受财政支出发力“稳经济”的影响，后者则与市场行情有关。

　　存量视角：

　　相比约400万亿的社融存量，每月几万亿的新增社融只能提供部分增量信息，还需要从存量角度观察实体部门的信用增速变化，掌握不同主体的信用扩张情况。

　　总体而言，实体部门信用增速小幅扩张，其中居民部门与政府部门信用增速环比反弹，企业部门环比持平。

　　1.居民部门信用增速环比反弹。去年12月，居民部门信用增速录得3.4%（前值3.3%）。其中，居民短期贷款增速2.25%（前值2.34%），中长期贷款增速2.74%（前值2.48%）。

　　2.非金融企业部门信用增速环比持平。去年12月，非金融企业部门信用增速录得7.5%（前值7.5%）。结构上，企业信贷增速持续偏弱，增速降至9.1%（前值9.4%），票据融资与企业债券融资保持强势，非标融资增速降幅收窄。

　　3.政府部门信用增速继续提升。去年12月，政府部门信用增速录得24.7%（前值24%）。

　　不同于往年，在央行降息的明确预期下，银行通常采取早贷早收益原则，致使2025年1月的银行“开门红”，或成色略有不足。预计同比微增，可能是大概率事件。往后看，信贷如果放量，或需等待“两会”前后，“适度宽松”的政策取向进一步细化后，再行观察。

　　对于市场而言，信贷与社融增长乏力持续为债市提供“暖风”，因此在内外政策信号进一步清晰之前，债市总体维持惯性运行。