新华财经北京1月16日电（王菁）2025年，债券市场将面临新的机遇与挑战，需要投资者更加谨慎应对。年初之际，如何预期货币与财政政策的增量工具与出台力度？怎样定义资产配置环境？流动性水平与基本面修复节奏将如何影响收益率走势？......日前，新华财经专访了富达基金固定收益基金经理成皓。
“投资者的风险偏好将受到一系列关键时间节点和政策事件的驱动。”成皓表示，在国内经济政策陆续推进和国际宏观环境的变化之间，市场将展现出高度的敏感性和阶段性反应。如果海外压力传导明显，国内财政政策和货币政策的边际宽松程度可能进一步强化，这将对投资者的选择形成复杂影响，短期内有助于提升债券市场吸引力，但会一定程度上推迟权益市场的修复。
宽货币兼顾“数量与价格” 为债市运行提供顺风环境
2024年，我国货币政策灵活适度、精准有效，全年两度降准降息、持续优化信贷结构、不断健全市场化利率调控机制，保持了较强的实体经济支持力度。展望2025年，我国将实施适度宽松的货币政策，防范化解重点领域金融风险；进一步深化金融改革和高水平对外开放，着力扩大内需、稳定预期、激发活力，为推动经济持续回升向好营造良好的货币金融环境。
具体来看，后续货币政策工具将继续保持数量型与价格型并重模式。成皓预计称，2025年全年的基础货币净投放缺口约在1.5万亿-2万亿元之间，其中1万亿-1.5万亿元可通过降准50BPs来实现，剩下1万亿元左右净缺口通过买断式回购和国债买卖来实现。同时，央行会继续以买断式回购、国债买卖等工具，来逐步取代MLF和降准，而再贷款工具仍会持续发力。
“对于价格型工具而言，2025年预计全年仍有至少30-50BPs的OMO降息空间，具体节奏更多受到汇率影响，也因此重点关注降息窗口机会。”成皓进一步预计，央行联合各监管部委仍会着力出台有关政策，降低金融机构的各项负债成本，类似于打击手工补息和同业存款，其中摩擦成本带来的资金收益率上行值得警惕，但长期预计仍将带动广谱利率下行。
“保持向上的收益率曲线仍为央行的主要政策目标之一。央行可能继续通过创新型的工具来达成对于同业乱象的管理，从而实现对于长端利率的托举意图。”成皓补充道。
另一方面，2025年更加积极的财政政策前景可期，未来将主要体现在“力度、效率、时机”三个角度。在力度上，财政将更加注重逆周期调节，例如提高赤字率，加大支出强度；进一步增加对地方转移支付，增强地方财力、兜牢“三保”底线；安排更大规模政府债券，包括超长期特别国债、地方政府专项债券等；在效率上，财政举措将致力于优化支出结构，更加注重惠民生、促消费、增后劲；而在时机上，更多增量政策或主动靠前发力，聚焦前瞻性和针对性，同时加快支出进度，尽快形成实际支出，带动更多社会投资，让政策发挥最大效能。
成皓表示，“积极”定调之下，2025年财政政策力度相较于2024年将进一步加强，增量财政投放规模有希望达到历史较高水平。“我们富达固收团队预计，中央财政将通过提高赤字率和增加特别国债发行规模等方式，作为稳增长和逆周期调节的主要手段。同时，近期公布的地方专项债优化管理机制意见也有利于释放地方专项债活力，‘自审自发’试点后整体专项债发行节奏也有望更为前置。此外，央企和地方国有产业类主体等‘泛财政’板块的信用扩张亦值得期待。”
基于新阶段的财政与货币政策思路，成皓也给出了对债券市场走向的最新预测 。他表示，“随着2025年广义财政赤字的提高，利率债的供给也将增加，不过这对于债市的整体影响将较为温和。这是因为利率债整体发行节奏可能相较2024年更为平均，从而减轻短期内对于市场形成的供给压力，另外‘适度宽松’的货币政策也将配合财政发力。在整体宽松预期下，对于债市支撑仍然较强。”
“跷跷板”效应暂歇股债双牛或是2025年整体趋势
对于大类资产配置，成皓认为，2025年境内资产配置环境尚可，股债市场的资金流向可能并非简单的此消彼长，而是实现一定程度的“双牛”。
对此，他提及了两方面主要支撑，其一是流动性环境，其二是基本面状况。“2024年以来，政策端持续释放宽松信号，这一趋势预计在2025年将持续，也为债券市场提供利率下行的支撑，同时增强权益市场的风险偏好。从债券市场来看，无论是长期利率债还是高等级信用债，当前的收益水平仍能在资金成本下降的背景下吸引稳健型投资者。而对于权益市场，政策决心和流动性充裕等因素对市场估值的支撑作用显而易见。”成皓称。
“对于传统的‘股债跷跷板效应’，其出现的前提是政策与基本面的趋势性共振。”成皓解释称，只有当经济触底后出现明显的复苏动能，同时货币政策的博弈逐步结束，市场对流动性预期转向收紧时，债券收益率才可能因经济预期改善而上升，同时股票资产的复苏进一步抽水债券流动性。然而，这种情景更可能发生在2025年后期甚至更远的未来。目前，基本面趋势整体持稳，资金在股债间的切换也将保持相对温和。
具体到债券投资，成皓认为，在经济稳步复苏的过程中，仍然需要较低的利率帮助地方政府、企业、个人等进行融资，从而进一步提高其投资意愿。2025年，“适度宽松”的货币政策将进一步降准降息，债券市场收益率也仍然大概率处在下行通道中。
其中，信用债仍有利差收缩和板块之间的结构性机会，有望为投资者增厚收益。成皓表示，“资产荒”行情还会延续，在广谱利率下行过程中，机构对于收益率的要求将催生较强的信用配置需求，助力信用利差压缩。2025年，信用债的补涨仍有一定空间，需要关注不同行业、评级、期限之间的结构性机会，例如，受益于置换债，部分城投的现金流改善、债务压力缓释，或出现更多投资机会。此外，在信用利差压缩过程中，行情通常会由流动性较好、信用资质较高的主体，或期限较短的券种，向流动性一般、信用资质相对较弱的主体以及期限较长的券种外溢，因而这类波段性的机会也值得关注。
“当然，对于债券市场可能遇到的扰动，需要关注信贷和CPI的边际变化倾向，以及机构行为由此可能出现的逆转。 ”成皓表示，随着新一轮化债工作的快速推进落实，地方将腾挪出更多精力投入到经济建设当中，例如以旧换新、消费券等刺激政策带来了家电与服务业的复苏，一线及强二线地区的房地产与土地市场在2024年四季度已经出现了较为明显的反弹，因此要关注增长性开支的变化，为资产配置调配做出提前准备。
成皓还提及，“从机构行为上来看，拉长基金久期是2024年债券基金采用较多的策略，而银行、保险等机构持仓的平均久期也有所加长，一旦出现价格指数的反转，市场可能出现较大的波动。因此，维持组合较好的流动性也非常重要。”
