2012年中国经济呈现双U走势——通胀U型，增长倒U型。2012年中国经济增长仍然靠内需，内需还是看政策，经济仍旧是个政策市。上半年通胀将继续趋势性走低，于年中见底。不过，随着价格改革以及基数效应的显现，通胀在下半年将再次进入上行通道，走出U字型。在通胀的此番变化下，政策将前松后紧，上半年偏向增长，下半年偏向通胀，令经济增速呈现倒U型走势。2012年GDP增长8.5％，低于今年的9.2％。全年的主要风险来自于欧债危机和国内房地产市场。美国QE3是否出台也是一个变数。

　　三大要点、一个结论——2011年11月PMI数据点评

　　关注重点

　　11月PMI数中有三大要点值得关注：（1）新出口订单下滑至两年以来的新低，外需进一步走弱；（2）产成品库存继续上升，未来有去库存隐忧；（3）购进价格大幅下滑，通胀压力进一步走低。这三点均指向经济增长加速下滑这一结论。我们认为，面对制造业景气度持续下行，以及最近三月外需的显著疲软，政策会进一步走向宽松。昨日央行之所以意外下调存款准备金率，除担心外汇占款回落带来流动性冲击之外，近来欧债危机持续发酵给中国经济前景蒙上的阴影，可能也是重要的触发因素。毕竟，在决策层看来，准备金率可以超预期地下调，经济不能超预期地下滑！

　　12月行业配臵、月度金股

　　◆我们的组合11月取得了5个百分点的超额收益，下半年以来超额收益在15个百分点左右。站在目前时点上，我们估计未来三个月市场走势仍以震荡为主，向上的可能性大于向下，而空间均相对有限。本期我们推荐估值切换、政策利好和超跌反弹三条行业选择思路，建议投资者适当超配稳定成长类，小幅低配周期类。

　　◆我们看好食品饮料、银行、医药、信息服务、农业、餐饮旅游；

　　◆建议配臵五粮液、洽洽食品、民生银行、华夏银行、江中药业、汤臣倍健、天玑科技、东方海洋、峨眉山、南方泵业、桑德环境、宝通带业。

　　光大策略：11 月下旬，会是黎明前的黑暗么？

　　◆总结一下造成市场连续三周回落的主要原因：

　　第一，从总量层面看，“热钱”流动变化直接影响基础货币投放，使得M2持续下行，而11月美元指数反弹、NDF 反应出的贬值预期仍在，“热钱”流出在11月份可能继续存在。第二，从边际层面看，企业流动性边际改善进程停滞，但是从10月下旬开始，票据贴现利率始终未能跌破平台。我们的观点：12月份，市场有望重回上涨区间（市场整体流动性水平有望改善）。上周国内国外负面消息不断，但市场只小幅下跌，表现出当前低估值低位臵下，市场抗跌性较强。

　　◆资金面资金价格 —上周货币市场资金价格有所上升，1天/7天质押式回购利率较上周五上升61BP/62BP 至4.03％/4.33％，原因可能主要来自于月末考核因素的影响。在政策“预调微调”的基调下，12月份尚有1万亿左右的财政存款回流，预计货币市场流动性将会出现趋势性改善。外汇占款—经过分析，我们认为要对“热钱”保持相当的警惕性，目前来看1月份“热钱”继续流出的概率比较大。假设未来从流入1500亿转变为流出1000亿（10月份估计是流出1800亿），由此带来对基础货币投放的影响大约是两千多亿。但是，未来一个月，市场有望看到将近1万亿（甚至更多）财政存款回流。即使热钱持续流出，基础货币总量依然有望大幅增加，12月份市场整体流动性有望出现改善。

12月3日，上海证券2012年A股投资策略发布会在上海举行。上海证券认为，2012年A股市场在外部需求放缓、汇率施压以及国内经济增速回落、产业结构调整和经济政策转轨的多重因素综合影响下，将呈现波折跌宕的反复震荡格局。建议投资者在策略上保持整体谨慎、局部乐观。国内宏观经济方面，上海证券认为，2012年中国经济将实现软着陆，经济增长结构将出现分化，即出口承压，投资平稳，消费有亮点。2012年是“十二五”规划的实施年，经济结构转型力度加大，新兴战略产业迎来实质性发展机遇。

　　经济制度转轨使得政策决策选择中财政政策优于货币政策。货币政策或将谨慎调控，预计年内有0.5％的降息幅度和1％的降准空间；财政政策方面，税制调整将带来新一轮“制度红利”，政府主导的民生基建投资和居民消费投资领域受益，并成为经济增长重要动力。

　　就海外经济而言，上海证券认为，2012年全球经济放缓预期已经明朗。欧盟因债务问题和财政紧缩成经济重灾区，美国经济的良好表现或将成为全球经济的亮点，而以中国和印度为首的亚太新兴市场以及经济有明显复苏迹象的美国将吸引全球资本流入。全球经济放缓对中国金融领域影响有限，主要通过出口层面影响中国经济。

　　立足以上判断，上海证券认为，2012年A股市场在外部需求放缓、汇率施压以及国内经济增速回落、产业结构调整和经济政策转轨的多重因素综合影响下，将呈现波折跌宕的反复震荡格局。预计2012年A股市场核心估值区域为市盈率13倍至18倍，上证综合指数的核心波动区域为2250点至3050点。

　　投资策略上是整体谨慎、局部乐观。其中，在周期类资产配置层面关注增长拐点信号的显现实施战略轮动，在消费投资和新兴战略产业类资产配置层面挖掘成长价值实施坚守持有的持久战，在交易性投资策略层面实施游击战。

中信证券最新发布的A股策略研究报告认为，当前国内政策转向已确立，但反映到实体经济和股票市场仍需时间，短期内国内市场仍将维持弱势震荡，但在明年一季度迎来流动性拐点的判断下，预计明年1月市场将真正走强。

　　上周市场最重要事件是中国央行下调存款准备金率0.5个百分点以及美联储联合欧央行等下调美元流动性互换利率0.5个百分点。中信证券认为，从市场反应来看，A股市场反弹低于预期，全周来看，仅银行、地产、非银金融和有色板块录得正收益，而海外市场则显得强势。

　　报告分析，近期国内市场出现两个变化，一是市场“集体智慧”在加速，基于当期事件的市场股价反应会一步到位，类似量化交易占优；二是国内市场价格走势更多反映的是供给两方的矛盾，虽然按理论资产价格定价取决于风险和收益的均衡，但在国内持续供给增加的环境下，则实实在在体现供给和需求力量的此消彼长。

　　中信证券判断，政策转向已经确立，存款准备金下调隐含政策制定者对于经济快速下滑的担忧，预计在本月召开的中央经济工作会议中会将经济增速放在最重要的位置。从流动性的传导过程来看，流动性真正的拐点当在2012年一季度，中信证券研究部宏观组认为“2012年准备金还将继续调整，预计2012年还将下调准备金200个基点左右，其中明年一季度可能出现一个月调整一次的情况。降低准备金率的作用可以降低市场利率和增加贷款”。

　　国际市场方面，报告表示虽然通过释放美元流动性的方式解决短期欧洲银行困局只是治标不治本之策，但欧洲主要国家债券利率大幅回落，这对市场情绪有正面帮助，建议本周关注欧洲财务公约提案的讨论，若得到有益进展，或将对明年2-4月欧债到期高峰有所缓解。

　　报告提醒在策略事件上关注6日澳洲利率决议，9-12日国内CPI、信贷等数据公布，9日欧洲财政公约提案讨论，以及中央经济工作会议和环保大会。

　　中信证券认为，虽货币政策放松方向明确，但反映到实体经济和股票市场仍需时间，短期内国内市场仍受年末资金结算、二级市场解禁和新股发行影响，因此预计短期市场仍将维持弱势震荡格局。

　　同时，报告判断，对市场走势而言，流动性的实际释放是硬道理，预计待12月信贷发生实际改变，明年1月份再次下调存款准备金率，届时市场能真正走强。

日信证券研究所昨日在京发布的2012年投资策略报告认为，由于经济增长回落、上市公司盈利能力下降，2012年上证指数核心波动区间在2037点到2886点之间。不同于其他观点，报告预计，明年人民币汇率可能出现贬值，由此带来的资本外流将对股市带来负面影响。

　　在宏观经济方面，日信证券首席经济学家、财科所所长贾康认为，当前市场对经济面的担忧主要来自于外围环境的不确定性，特别是欧洲问题相对复杂，仍然包含较大的不确定性。相对于外部的不确定性，贾康认为，国内政策应继续坚持有保有压、长期坚持的调控逻辑，积极引导和鼓励经济自主内生性增长，应继续发挥结构性减税对推动经济转型和稳定增长的积极作用。

　　日信证券预计，2012年GDP增速继续回落至8.5％，但1季度GDP增速探底后有望逐步抬升，CPI全年涨幅回落至3.3％左右。“稳增长”在调控中的位置明显提升，货币政策将回归事实中性，降准、降息成为现实选择。同时，人口红利、资源能源价格低估、廉价资本等竞争优势逐步衰弱，可能引起人民币升值放缓或贬值预期的出现，外汇占款减少带来的基础货币收缩是金融市场很大的不确定因素。

　　由于经济增速回落，全新增长点模糊，日信证券预计上市公司盈利将从2011年约20％的增速下滑至12％~19％区间，市场估值水平可能进一步小幅下滑。依据9-12倍PE的估值水平测算，上证指数核心波动区间在2037点到2886点之间。

　　日信证券认为2012年行情可能呈现杯子型走势。目前至明年第一季度，经济继续下滑，A股面临业绩下滑和估值下调的双重风险（左壁）；第二季度，在业绩预期不明朗的情况下，市场对政策松动力度加大预期增强，市场维持底部震荡特征（底部）；此后，在二季度末至四季度初，经济企稳回升的预期将推动市场形成一轮较有力度的上涨行情（右壁）；而四季度通胀再度升温，市场约束力量再现，将形成对行情的抑制作用。日信证券还认为，大消费、传统制造业升级和新兴产业的主题化投资将贯穿明年全年。

12月3日，在“建行·中证报金牛基金系列巡讲”福州站活动中，信诚中证500指数分级基金经理吴雅楠表示，中国经济明年实现软着陆是大概率事件，在通胀风险减小后，货币政策开始放松，这有利于A股未来的走势。他认为，股市表现往往领先于经济，当市场预计企业盈利下调到低位时，也就是股市见底的时候。因此，明年一季度A股会见底回升。

　　吴雅楠认为，从经济角度看，虽然PMI在下行，中国经济出现衰退征兆，但仔细分析，其实影响最大的仍然是出口。而从工业增加值来看，下降速度并不如想像得快，这表明主要是经济的结构性下滑。而随着CPI下行，政府抑制通胀初见成效，政策空间相对变大。因此，他并不担心中国经济出现大问题。在政策方面，吴雅楠预计，在日前下调存款准备金率后，在明年上半年，还将有两到三次的存款准备金率下调机会，第一个时点有可能在春节前夕，因为那时资金会呈紧张局面，另一个时点则可能出现在明年3月的两会。此外，投资者还能看到围绕“十二五”规划的许多产业细化政策陆续出台，这将是中国经济转型过程中新的增长点。

　　吴雅楠表示，根据以上判断，未来的投资逻辑集中在以下几点：第一，市场无论是动态估值还是静态估值，都已处在低位；从蓝筹股角度来看，已经接近了2008年股指最低点水平，中证500成长股的平均PE也跌到20倍左右；从中长期角度而言，目前的投资具有安全边界。第二，随着货币政策放松，流动性将处于复苏甚至是释放的阶段，这对于A股低估值背景下转强将十分有利。第三，伴随着经济转型背景下相关政策陆续出台，“十二五”规划的开局将带来新的经济增长点，这会带来新的投资热点。未来可以关注以下几个投资方向：一是医药行业，目前中国人均医药支出仍处在相当低的水平，与发达国家相比，还有很大增长空间；二是环保行业，目前经济增长的代价是牺牲环境，而环境恶化已经到了极限，环保行业的发展势在必行。

　　“我们认为，现在需要开始配置一些低估值蓝筹股。此外，要把握穿越周期的大方向，抓住那些有业绩增长的确定性成长股的机会。”吴雅楠说，“从自然规律、经济规律来看，当人们极度悲观时，其实曙光就在前面。股市的冬天在这里开始，但我们已经需要思考，春天来临时我们该怎么做。”

以“混沌增长、曲折回升”为主题的中国银河证券2012年度投资策略报告会于12月1日在海南三亚举行，中国银河证券首席经济学家潘向东在作题为“混沌增长”的2012年银河证券宏观报告演讲时表示，虽然经济前景是不乐观的，但是也不必过渡悲观，还是有办法维持投资增速的平稳型，整个经济预测，明年经济增长大概是8.5％-9％之间，物价水平可能还是4％左右。

　　以下为潘向东演讲的文字实录：

　　中国银河证券首席经济学家（潘向东）：非常感谢，今天在三亚和大家一起探讨明年的经济形势，题目叫做“混沌增长”，为什么取“混沌增长呢”？我们来回忆一下非常态下的经济增长。

　　2008年的时候我们反复强调的是危机，2009年我们的报告主要讲的是政府刺激、经济复苏，经济复苏的以后在今年中期的时候，我做了一个报告“棘轮困境”，其实棘轮困境产生了一个条件，所有的决策当局，全社会所有人都接受了经济下台阶的现实，所以都会去维护看似不可维护的系统。

　　决策当局会动用他的手段去维持经济的高增速，全社会为什么接受这个？大家也看到现在房价开始下跌，但是很多买房的人要求退房。其实买房是一个自主的行为，为什么他接受不了房价下跌的现实呢？就是社会在一个棘轮困境下的表现。

　　好在我们的决策当局是开明的，慢慢的、不断的做研究者也在反思棘轮困境导致的后果可能是断崖式的下跌，这种情况下会修正，会慢慢接受经济下跌的现实。这个状态可能是今年、明年，乐观一点一年，悲观一点是三年、四年，这种情况都会延续。等这个状态过去了以后我们可以期盼，经过新的一轮释放，新的一轮经济周期将会产生。期盼新一轮经济周期，估计我们还要等待时间。

　　我们首先来看看什么是“混沌增长”，其实我们学理科的都知道，爱因斯坦的相对论出来以后，他把绝对空间和时间把握，后来大家去研究中子、粒子、原子结构以及它的运动状态，量子力学又产生了，所以大家不去想牛顿的理论。

　　世界是可以预测的，它是有规律可循的，所有的东西都是有规律可循，我们可以预测未来。但是混沌产生的时候，他把这个幻想打破了，混沌理论从有序的状态向无序状态演化。以前是有利，像经济学一样，开始采用泰勒理论，我们可以发现泰勒规则不起作用，就采取了灵活审慎的态度，这种灵活审慎就是无序的状态，这种无序的状态又是确定性的。

　　混沌现象最终产生的是气象研究专家所研究出来的，他研究气象变化的时候，他发现最有名的效应就是蝴蝶效应，他说有一只蝴蝶在巴西飞舞着，这只飞舞着的蝴蝶可能引起气侯的变化，导致美国德克萨斯州产生龙卷风，当然这是不可能的，是把它夸大了。但是这个现象把它继承下来就产生蝴蝶效应。

　　混沌在经济学里提供了一个新的分析方法，它通过这种分析方法，可以有一些貌似随机的，但是我们可以找到很确定性的规律，这种方法是一种颠覆性的，在座的各位听到很多分析，包括做研究的人都喜欢跟你们讲很直白的调线性。复杂的系统里面怎么可以用一个单变量的宏观去做预测，或者它本身的变量是不可预测的。

　　但是也有人说，既然是这样的话整个过程不可预测，是随机的。其实混沌不一样，看上去是随机的，其实整个过程到最后大家发现它是有规律可循的，最终的结果是收益的，这是混沌理论的研究。

　　经济发展过程本身也是一个不可逆的演化过程，我们看到的都是过去的过程。决定经济系统本质是一个高度复杂的自组织非线性的动力系统，而混沌是非线性系统中普遍存在的现象。1980年美国经济学家斯图则首次在经济增长模式中揭示了宏观经济系统中的混沌。

　　我为什么提出混沌增长？因为混沌的经济现象是两种状态：一是这个经济系统是一个高度复杂的非动力系统，既非我们习惯性思维可以简单预测的一个线性的关系，也非完全不可预测的随机游走。二是系统内一些小的不确定性会演化成指数式的放大，即产生所谓的“黑天鹅”事件。姚教授讲到很多没料想到，包括欧债危机没料想到，和演化其他的经济危机也没演化到。

　　之前学者在研究混沌现象的时候，更多的是通过历史的数据去证明这个经济是不是混沌状态。当然，我们知道混沌状态对于时间序列的要求特别高，这不是一个短期内得到的真理。我们现在的观点也不具备证明，特别是还在做预测的状态，中国这几年的数据就证明它是混沌的状态，我们只是从它的特征去进行描述未来一到两年，乐观估计一到两年，悲观是三到四年，中国经济将处于混沌状态，所以我们取之混沌增长。

　　不仅中国这样，发达经济体也是这样，经济在非常态的状态下，所有的决策当中都是在通货膨胀，发达经济体就是在债务危机和发展之间寻求平衡。我们看第一个存在的压力，发达经济体存在的压力，2012年他的债务总额还在上升；二是现在整个主权债的压力还仅仅停留在国家层面，国家层面未来如何演绎我们不得而知，因为我们只有在战争的时候才知道国家主权债压力，和平的时候都觉得国家的经济是无限的，从来不会担心他的信用会下调。

　　这次我们经历了，下次会不会演化为银行的信用危机，银行的信用危机将会直接导致经济体的衰退。2008年产生的是银行的信用危机。之前我们都担心的是南欧一些小国债务危机，现在我们看西班牙和意大利、法国。假如意大利出问题的话，那可不是其他五个小国的问题，我们看看占整个银行的比例就可以看到，法国、德国、荷兰、比利时，比利时出问题了。德国一旦出问题。整个欧洲的银行业可能都有危机。

　　意大利国债持续攀升，下个敏感时分在什么时候？国债到期，一月份主要是法国的压力比较大，二月份法国、西班牙、希腊国债到期，他的债务能不能发出去？我们现在担忧的也就是这个，我们知道国家的债务从来没有人说是还的，都是通过新债去偿还旧债。新债这么大的压力发不出去的时候，会不会直接引发一些银行方面的信用危机？这是一个方面，把的状态并不是稳定。看似是一个小事，可能引发一个大的事件。

　　在经济增长方面来看，我们看经济增长不仅是南欧的小国出现下降，我们之前都认为比较好的北欧国家、经济体出现下滑。我们之前觉得欧洲的主权债危机，有主权债有压力的是南欧国家，他的经济增长低迷。我们知道经济增长低迷无法还债，只有经济好的时候才能还债。

　　现在我们看这个过程在加速，就是欧洲的经济、北欧经济体的经济也在往下走，为此欧洲也在实施他的动态调整。他一直认为他的通货膨胀是2％，超过2％是超过他们的警戒线，但是在经济增长压力和主权债压力的情况下，在通货膨胀超过2％的情况下，他们再次降息，这在欧洲是没有过的，他们也在不断调整他们的预期。在这个调整的过程中，你怎么做一些确切性的策略？最终会收到什么程度？实际这个过程是无序的。

　　新兴经济体的混沌增长，刚才我们分析了欧洲的情况得出一个结论，未来的欧洲可能因为主权债而倒出一个新的金融风暴，放大的效应多大我们没有经历过，这是一个可能性。第二个可能性就是我们相信决策的能力提高，面对危机的能力提高，欧元整个平稳渡过，没有危机产生。

　　在这种情况下，北欧新兴经济体都不是非常好的时机，产生危机的话，北欧新兴经济体也会产生风险。假如说我们觉得欧元经济体没有产生危机，发了这么多货币，产生通胀将是全球性的。全球发的货币是史无前例的，我们面临的通货膨胀压力也可想而知。

　　从80年代到现在，从拉美债务危机到现在东南亚经济危机，阿根廷的债务危机，经济出现不稳定的状态，任何发达经济体的演化，一个小的变化，都会产生一个大的放大效应，这是其一。

　　其二，新兴经济体产生危机主要原因就是大家对货币的信心不足，将会产生货币的流出。今年的欧债危机造成新兴经济体货币出现快速的贬值。我们对美元，人民币是不断的升值，在全球其他的币种还在贬值。新兴经济体是对美元是不断贬值的过程，将来出现美元的走强，不管是债务危机导致的美元走强，还是经济过于良性，趋于防通货膨胀压力的货币收缩导致的美元走强，产生危机的可能性，特别是在贸易赤字的一些国家，它的概率也非常大。

　　在资本项目下出现货币的出逃，贸易又没有赢余怎么做对冲？像印度、巴西、南非、越南，他的货币就面临着一种极度的不稳定，这是第一个方面。

　　假如说产生通货膨胀压力的情况下，对新兴经济市场来讲也是有很大压力的。姚老师也说到了，我们物价的压力相对于其他的经济体而言是较小的。但是假如真的全球经济过于良性，这些货币产生通货膨胀压力出现的话，可能会产生中东局势的不稳定，全球的经济系统是处于非稳定的状态。

　　经济系统是非常态的，任何一个小的变化可能放大成我们想象不到的危机，作为中国未来也是处于经济的混沌状态，这种混沌状态更多的是经济下台阶是现实的，也就是说过程最终是收敛的，但是怎么下的国家是复杂的，是随机的。为什么是随机的？因为我们看到昨天央行公布降准备金率，在前两个月还在提存款准备金率，短短两个月发生的改变其实不是一个趋势。

　　很多人认为是发生了趋势性的改变，其实不是，他就是在不断的刹车、踩油门。有人让我预测，我能预测到的就是明年一季度，我看不了太远，为什么呢？谁说通货膨胀的压力消失了？现在看到的是一些食品价格大幅度的下滑，刚才姚老师也讲到了，现在的价格下调会不会引发下一轮更大的上涨？

　　政策的调控者也在不断的做平衡，不断的决策，所以他采取了审慎灵活，审慎灵活就是随机的，根据经济指标的变化而变化。这种随机最终又是有规律可循的，就是他在三者不断做平衡。一是在国家财力承受范围内；二是通货膨胀；三是就业。之前他认为我们经济潜在增长是10％以上，最悲观我们潜在增长是9％，因为三十年来都是平均在9.5％-10％之间，怎么能一下子降下去。

　　发现经济开始下降他就准备经济刺激，动用政策手段。7月份的时候就进行的微调，但是物价的压力让他承受不了，所以当时小的微调又推迟到四季度，现在是开始进行微调了，一旦物价有压力的话，就继续踩刹车，这个过程看上去是无序的，但是遵循三者平衡的基本规律。

　　作为在座的投资者要去做预测，这个预测多难？为什么？他接受经济增长的底线是9.5％，跌破9.5％会进行刺激，他也准备进行刺激，但实际情况、经济环境不让他进行刺激，所以他也在不断遵循潜在增长率，所以他在边走边看。他在边走边看的情况下你能做出一个确定性预测吗？很难。

　　大家知道，现在我们的经济增长是9.5％，我们的物价水平今年还是5％左右。经济增长只有九点多，与此同时这个九点多还是政府刺激出来的，如果没有政府刺激大家想是不是已经下去了？既然潜在增长率下去了，我们预测当局也接受了，当然没我们这么悲观，觉得他已经下降到七到八，是不是下降8.5-9，如果他接受这个过程，他的政策也会发生改变，他对明年的经济增长预期降低。以前觉得9％点，是不是明年开始接受8％点多？

　　对通货膨胀的压力提高，他知道所对应的物价水平是提高的，所以大家现在都在谈中央经济工作会议的精神，我们可以做一个很大胆的预计也是这样的，这是对通货膨胀的预期。对经济增长、增速会降低一些。我们来看一看，如果经济纵深的增长很强劲也无所谓，你调控就调控，你审慎灵活影响的就是投资，消费、出口都很稳定，那你影响也改变不了大局。

　　我们看看消费，目前已经降到2005年的水平，随着汽车消费的下降，房地产调控的延续，成交量的萎缩，与之相关的都在下降，房地产的调控也在延续，这块不要寄予太多的希望。出口还在维持15-20％的增速，欧债危机的影响还没有出来。

　　明年整个经济增长能够维持到什么样的程度完全依赖于投资，所以明年提出的就是稳投资。投资面临一个方面的困境，面临什么方面的困境？固定资产投资增速，你发现未来的风险很大，第一块的风险就是房地产投资可能面临快速的下降。第二块风险4万亿项目到明年将逐步到期，它对投资的影响也会减弱。

　　这两个投资增速都面临下降，明年会出现双混沌的局面。如果没有新的投资增长点出来，投资增速将会快速下降。与此同时推出了一些保障性住房的建设，明年的房地产投资一块就是依赖于商业住宅投资，商业住宅投资刚才讲了调控在延续，成交量在萎缩，大家不会寄希望太多，会出现断崖式的下降。

　　二是保障性住房，保障性住房能不能抵住投资下滑的压力？明年保障性住房的资金压力比今年更加大，特别是我们看土地出让金的占比，在明年相对今年有大幅度的下降，更多的资金是来自其他资金。其他资金将会产生资金的缺口，今年保障房建得这么艰辛，明年资金巨大的缺口怎么填，这是需要现实考虑的。

　　房地产投资都是按保障性住房的充填过程，可能导致整个房地产投资增速会由今年的30％降低到明年10％左右。你想对整个固定资产投资的影响有多大？

　　我们来看一看涉及政府都是的一些行业，在2008年之后，为了应对危机我们推出了4万亿的项目，这些都是中期的，中期都是四年期，比例是4:3:2:1,2008年推出4万亿，2009年会快速的攀升，快速攀升之后2010年只占3，地慢慢变成2，后面就没有了，我算的是整个投资的拉动度。其实这4万亿投资的项目在2009年投资拉动的幅度是5％，2011年是3.4％，到了明年几乎就没有了，这个投资增速面临这样一个困境。

　　当然这些困境中央也有办法，今年是“十二五”规划的第一年。我们去年一号文一直说水利建设，很多项目也没有下文，目的就是准备对冲这两块投资的下降，所以正是因为他这种对冲是依据实际投资增速变化，这个状态就是随机游动的状态，他看到下降才会推出项目，这个过程变成随机也很难去做一个确定性的时间点，但是他还是可有规律可循的，大家发现整个经济出现下降的过程，他的政策就随之而来。

　　大家也不必过分的悲观，虽然前景是不乐观的，但是也不必过渡悲观，还是有办法维持投资增速的平稳型，整个经济预测，明年经济增长大概是8.5％-9％之间，物价水平可能还是4％左右。在这样混沌的状态下，其实是最难做的，因为不确定性很多。消息面就是政府政策的变化，像今天一样，哪一天发现资金市场又紧了，操作的过程不再像以前一样，每年在年初会给你一个确信的方案，整个操作周期加强，就是踩油门和踩刹车，他们在交替着。给出的答案是这样的，谢谢大家。