方昶，曾任中国工商银行总行资产管理部固定收益处投资经理，2016年12月加盟鹏华基金管理有限公司，从事信用研究和利率衍生品研究工作，并担任公募和社保组合基金经理助理，2018年7月起正式管理公募基金。方昶专注于基本面和长期投资，管理的产品线包括纯债、二级债基等类型，在管产品深受客户认可。本期，方昶将与我们一同探讨“纯债基金、二级债基投资策略与市场展望”。

1、如果将不同类型的资产比作一只球队，那么纯债基金就可以作为球队当中重要的中后场，它以比较稳健类的信用债、利率债资产作为主要投资方向。2、对于固收投资而言，我认为重中之重是要防控风险，这是组合管理的前提。我们在鹏华固收这样一个大体系当中始终将风险管理作为固收投资的前提，追求收益、风险和流动性三者的平衡。在整个投资过程中，我们希望做到在防范风险的基础上能够为持有人创造一个持续稳健的收益，创造一个风险调整后相对较优的收益。3、不管是债券类资产的投资还是权益类资产的投资，我们认为投资过程和结果同样重要，很多时候过程可能比结果更重要，因为在整个投资过程中我们会坚持基本面投资、坚持价值发现，以此为基础获取一个中长期风险调整后的可持续收益。4、在市场先生面前，我们不能随着它的情绪而动，而应该基于对整个市场的周期和价值的独立判断的基础上，适时通过一些深入扎实的研究进行逆向选择，这对我们的投研思考和研究提出了非常高的要求，尤其是在投资选择过程中一定要有前瞻性，而不能过度使用线性外推思维进行投资。5、从防范风险的角度来看，操作层面最重要是要做到居安思危，在市场相对顺风顺水的时候保持警惕，始终知道敬畏市场。6、我们认为应对很多时候可能比预判更为重要，至少是同等重要，因为很多时候我们能看到控制住了组合回撤，是因为组合出现一个明确拐点时进行了相对积极的应对。

Q1:能否请您谈谈您在管理组合过程中是如何应对各类风险事件的？

方昶：以债券市场为例， 2019年到现在市场经历了几轮相对比较极端的市场调整， 2020年上半年随着宏观经济在二季度出现了明确的底部修复后，货币政策也出现了边际上的变化。随之而来的是债券市场，尤其是利率债市场，出现了一个明确的反转，如果没有做好提前的预判和应对，相对而言会比较严重地拖累整个组合的业绩。2020年底，受到永煤事件的冲击，债券市场出现了一轮明显的调整。2021年以来房地产行业，尤其是一些民营地产行业，在信用风险层面出现了一定负面变化。2022年四季度，债券市场因为一些原因出现了一轮剧烈波动。我认为每轮市场因为一些不同的风险因素或者几个不同因素的叠加，出现了一个比较明显的波动。在具体应对过程中，我认为有几方面的经验可以进行总结：

  首先，在应对风险的过程中，我们比较好地依托了整个鹏华固收体系非常强的投研支持，对信用风险进行了比较好的防范。因此，在每一轮市场信用风险爆发前，我们在投资上都有很好的应对，这是我们在每一轮市场调整中能够管控风险的重要前提。刚刚提到的2020年永煤事件以及2021年以来民营企业地产相关领域的风险暴露，确实对整个固收团队信用风险管理能力带来了非常强的考验。但因为鹏华基金有非常强大的固收投研体系和平台，能够很好地帮助我们的组合守住信用风险底线，从而成为我们所有债券类型的产品持续做好业绩、持续创造收益的一个重要来源。

  第二方面，我会尽可能进行独立前瞻的判断以及逆向选择，这是在思考层面很重要的一点。过去几轮市场的牛熊变化以及大幅调整都和极端的市场情绪有一定关联，不管是债券市场还是权益市场，因为各种基本面因素及非基本面因素，无时无刻会有一些波动。但是在市场先生面前，我们不能随着它的情绪而动，而是应该基于对整个市场的周期和价值的独立判断的基础上，在适当时候通过一些深入扎实的研究进行逆向选择，这对我们的投研思考和研究提出了非常高的要求，尤其是在投资选择过程中一定要有前瞻性，而不能过度使用线性外推思维进行投资。比如， 2020年上半年以及2022年四季度的市场调整，都有市场特别乐观或者亢奋的因素起到了推波助澜的作用。所以，从总结经验的角度来看，我们在投资中还是要居安思危，提前应对好一些潜在的、不可测的风险，同时一定要保持组合的均衡性和灵活性。

  第三方面，从具体操作层面，在面对潜在风险时，尤其当一些市场风险明显暴露时，我们会非常坚决果断地去应对。在整个投资过程中，我认为持续地敬畏市场、对极端风险留有余地至关重要，因为我们研判到这种市场拐点或者风险暴露时，往往组合能够应对调整的时间非常短暂。因此，我们在具体操作上必须非常坚决、非常果断，需要一套科学扎实的投研框架以及相对比较果断的投资性格来共同保护我们组合的净值。

  刚刚也提到了敬畏市场，我认为一定要持续注重组合均衡性，不能在单一风险敞口进行集中暴露，因为一旦市场出现一些不可测的反转时，如果我们对单一的风险敞口暴露过多，容易让组合陷入极端的被动。去年四季度，债券市场大幅调整给了我们很多启发，在组合操作过程中我们一定要注意流动性安排，尤其在面对一些市场流动性冲击时要留有余地。在这个过程中，我们会经常对组合进行各种类型的压力测试，包括对组合所包含的信用风险持续地进行压力测试和跟踪，对组合所面临的久期风险进行持续关注，尤其当市场可能存在一些潜在的流动性反转时，我们也会做好压力测试和准备。因此，从防范风险的角度来看，操作层面最重要的是要做到居安思危，在市场相对顺风顺水的时候保持警惕，始终知道敬畏市场。

  第四方面，在投资过程中一定要相信周期的力量。在每一轮市场大涨后会出现比较强的均值回归过程，而在每一轮市场大跌之后，很多时候也没必要过度悲观，我们认为更重要的是要结合周期和价值两个维度的深度基本面研究，从而综合提高我们投资的胜率和赔率，当市场阶段性对某一类型资产过度乐观或过度悲观时要去独立思考这个市场的认知到底有没有偏差、到底对整个经济和未来发展有没有一个合理的定价，相信周期的同时尊重价值，这可能是我们中长期能够持续防范住组合风险的一个非常重要的前提。

Q2:截至2023年一季末，您所管理的鹏华丰恒、鹏华丰享两只产品的规模分别达到了130亿和77亿，能否请您具体谈谈2022年四季度以来您是如何在这样一个比较大的产品规模基础上控制住了回撤？

方昶：去年四季度，整个债券市场的调整幅度和调整速度都非常超预期，当时我所管理的一些组合去年11月以来在这波市场调整当中面临和同业一样的赎回压力，整个压力和挑战非常大。在这个过程中，尽管我整体控制住了回撤，但在投资和预判方面还有很多需要改进和提高的地方。

  对于不同类型的产品，我们在管理过程中进行市场预判、市场应对是一方面，更重要的在于我们需要回归到产品本身，尤其是纯债类型的产品，它的定位偏稳健类，追求中长期持续稳健的回报，采用偏绝对收益的思路进行运作，因此在整个运作过程中，组合的回撤管理是中长期持续创造稳健复利的一个重要前提。这是在去年整个回撤管理当中我所收获的最重要的经验和教训。

  从具体应对方法来看，去年之所以能够相对有效地控制住组合回撤，主要得益于对组合的前瞻预判以及市场发生调整后所进行的相对比较积极的应对，这也是结合整个投资框架，同时强调整个周期的位置感以及估值定价的合理性，两者相结合的视角进行预判以及应对。

  具体来看，在2022年三、四季度，宏观经济周期已经出现了一个相对比较明确的筑底信号，但与此同时，因为一些政策原因，市场预期仍然非常悲观。我们也观察到，在三、四季度之间，不管是地产政策还是财政政策等其他方面的政策，都有一些边际上的积极变化。从货币信用周期角度来看，整个市场依然处在非常宽松的阶段，在资金相对比较充裕的背景下，债券市场自身的估值和定价对整个宏观经济给予了一个过度悲观的预期。因此，从当时对市场的研判上来看，我们倾向于认为债券市场的估值钟摆已经到了一个相对过度乐观的位置，尽管在三、四季度我们的组合和债券市场都有源源不断的资金流入，但是我们在操作上依然比较理性，在相对比较左侧的位置做了提前的降久期敞口以及降其他各类型风险敞口的操作。所以，在后续市场的整个调整过程中，在面临较大赎回压力之下，我们能够相对有效地控制住组合回撤。

  与此同时，我们认为应对很多时候可能比预判更为重要，至少是同等重要，因为很多时候我们能看到控制住了组合回撤，是因为组合出现一个明确拐点时进行了相对积极的应对。

Q3:能否请您分享一下您对2023年宏观经济的展望？

方昶：从2023年的角度来看，大环境是国内经济处在疫后修复的持续进程中。从一季度数据来看，整个经济延续了平稳开局的过程，尤其是我们的内需，无论是消费还是投资，整体都处在底部持续修复的态势之中。

  同时，我们在外需层面整体也保持了比较强的韧性，特别是我们对“一带一路”沿线国家的外部出口保持了非常强劲的增速。对于我们传统的贸易伙伴，整体出口层面的韧性也比较高，但目前整个经济复苏的基础可能还不是特别牢固，一些制约内需复苏的堵点和难点问题仍然需要一些时间去逐步解决。

  但总体来看，我还是倾向于认为整个经济仍然处在底部修复的通道之中，站在当前时点，我对下半年整个经济的复苏以及市场都比较有信心。

Q4:能否请您分享一下目前各种市场因素的影响，并展望债券市场的后续走势？

方昶：今年年初以来，债券市场的表现比我们此前的预期强很多，近期债券市场也呈现出一个比较明确的牛陡特征，包括短端资金面平稳偏松，持续带动了收益率曲线下行。近期央行也调降公开市场操作利率，引导实体融资成本下行，为后续利率中枢进一步下行打开了空间。

  站在当前时点，我认为从基本面、货币政策、债券自身供求关系等角度来看，债券市场，尤其是高等级信用债，仍然具备不错的配置价值。

  展望下半年，我们倾向于认为整个经济仍然处在底部偏修复的通道之中。因此，在组合操作上，我们还是会坚持一个偏稳健的配置思路，在组合久期、杠杆以及信用策略上都会以一个相对偏中性的思路去运作，整体会在严控风险的基础上去获取一个中长期持续稳健收益的投资思路来管理我们的组合。

Q5:在弱复苏大背景下，今年A股市场整体仍然处于比较波动的状态，您认为当前A股市场呈现出什么特点？未来又有哪些比较合适的投资方向？

方昶：从去年11月疫情和地产政策积极变化以来，整个权益市场自身的表现，尤其是市场的风险偏好，有一个比较快速的提升，这个过程中政策的反转以及优化是支撑市场走强的一个很重要的原因。

  从今年的市场来看，我们认为整个宏观经济仍然处在底部修复的过程中，我们对下半年整个经济复苏和市场表现有很强的信心。虽然，权益市场在这个过程中阶段性会有一些波动，但整体来看我们的看法偏积极，尤其在当前环境下，大量优质公司处在估值非常底部的位置，一旦整个经济的内生动力出现一个相对比较积极的变化，我认为在估值层面会有一个很好的向上的弹性。因此，在当前的权益市场投资布局上，我们会更多关注一下几条主线：

  第一是相对估值处在低位、盈利能够持续改善，同时有高股息、高分红的价值方向。

  第二是顺周期领域，超跌的优质公司，我们认为也可以积极把握机会。

  第三是和整个经济转型升级相关度比较高，比如绿色经济、能源转型相关领域，我认为还是可以进行一些中长期持续配置。

Q6:您从2019年开始管理鹏华丰恒，管理时间超四年，鹏华丰享也管理了三年多时间。截至2023年一季末，这两只产品过去三年累计净值增长率分别为11.04%和11.68%。能否请您分别介绍一下这两只纯债产品的定位以及您过去取得优秀成绩的原因？

方昶：从策略定位上来看，这两只产品略有不同，主要差异在久期方面，鹏华丰恒的久期相对会中性偏短一些，而鹏华丰享是一只中长期纯债基金，久期相对而言会更灵活。但是从投资管理目标上来看，这两个组合都是追求中长期的持续稳健回报，不会过多关注短期得失。在具体投资过程中，我们非常注重对整个宏观基本面的前瞻性研判，同时对组合持仓的个券信用风险会持续做好管控。

  债券基金的管理是一个非常系统性的工程，更多需要依靠体系化的力量，在此基础上发挥基金经理自身的主观能动性，两者相结合才能够取得一个相对不错的成绩。

  首先，还是依靠鹏华固收非常强大的投研体系，包括公司非常强大的交易团队。同时，我们公司一些市场条线以及中后台同事在整个组合管理过程中也给予了我们非常多的支持。通过大家通力配合，我们发挥自身的主观能动性，这样才能获得中长期持续稳健的业绩。

  最重要的是，不管是纯债产品还是二级债基，长期来看，都依靠的是长期可持续的主动管理能力，这才是我们组合能够持续在市场当中取得长期稳健回报的一个最主要的前提。

Q7:您在鹏华丰恒、鹏华丰享的管理上，有没有什么成功经验可以分享给大家？

方昶：我认为纯债产品的定位比较明确，就是一个偏稳健类的投资，在注重回撤的基础上能够尽可能地为客户提供一个中长期持续稳健的回报。在这个过程中，我认为首要的还是对于风险持续地保持敬畏，同时也要坚守为客户持续创造稳健收益的初心。

  在运作过程中，我们认知到债券产品是一个典型的风险和收益在时间上存在一定错配的产品，因此我们认为持续以风险管理作为组合管理的前提和关键是我们组合能够获取长期稳定回报的前提，在这个过程中我们始终将信用风险管理、利率风险管理、流动性风险管理作为组合管理的前提和基础，所以在市场相对疯狂的时候，我们的组合相对而言会更稳健、更加坚守价值。我认为这可能是刚刚提到的两只产品管理下来最主要的经验。

Q8:您从2018年开始管理二级债基鹏华信用增利，并在2019年、2020年、2021年分别取得了非常优秀的业绩，能否介绍一下您如何定位鹏华信用增利？以及后续您将如何进行投资？

方昶：如果把不同的资产类别、不同的产品类比成一只足球队，纯债基金可能是偏中后场的选手，二级债基像鹏华信用增利则是一名偏中前场的选手，它在足球队当中的定位就是进可攻退可守、追求偏稳健弹性的投资运作思路。

  对于鹏华信用增利而言，组合当中的债券部位是获取稳健收益最重要的底层资产，可以类比为这个组合的后卫和后腰。而股票类资产在我的组合中就是一个偏进攻的前锋，二级债基鹏华信用增利更多提供的是衔接后场和前场的作用，属于进可攻退可守的定位。所以，在这个过程中我们投资既需要保留债券偏稳健的优势，同时也需要兼顾权益的弹性，争取在权益市场和纯债市场任一市场有相对机会时给客户提供一个比较好的超额回报。

  具体策略上来看，我们在债券投资中还是以高等级信用债作为底仓资产，同时适度参与利率债波段交易。在久期管理上，我们依靠对于经济增长、通胀、货币政策的前瞻性预判调整组合久期。在权益部位，包括股票和转债仓位的决定取决于对整个经济基本面和大流动性的整体研判，以及对于股债性价比的相对把握。因此，在具体投资中，我们的权益部位整体是一个偏均衡的布局，依托公司非常强大的权益研究体系自下而上精挑细选一些优质公司，为组合中长期获利提供一个比较好的保证。

以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

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