嘉宾及主持人简介

郑科：拥有20年证券从业经验，17年大资金FOF/MOM一线投资经验，现任鹏华基金首席资产配置官、资产配置与基金投资部总经理、基金经理，历经多轮牛熊，资产配置实战经验丰富，历史业绩优秀，受到市场广泛认可。

黄丹仪：鹏华基金品牌管理部营销策划经理。

郑科金句 

1、根据实用主义原则对中国资本市场的风险和收益贡献进行实证，发现属于狭义基本面的贡献占比只有三分之一不到，更大部分来自于政策面、资金面、情绪面，这些对风险和收益贡献的占比达到了三分之二以上。

2、全宇宙的唯一真理——周期论，它没有例外，中国特色资产配置框架就是围绕周期进行研究。

3、投资是一个完全开放的系统，会受到无限变量的影响，永远不能通过机器或者一个框架进行替代。

4、拉长时间来看，基金经理的超额收益来自于价值观的体现，而价值观和个人禀赋极其相关。

5、我们期待在资产配置结论形成后，基金经理能够带来，但更重要的是即便基金经理不带来，组合自身的也要提供超额收益。

黄丹仪：能否先请您和大家简单介绍一下您的投研经历？

郑科：我很早就开始涉足FOF投资，2007年就投身FOF投资第一线，至今大概有17年，中间跨越了5轮牛熊。也曾在保险资管工作过6-7年，后来到了公募基金，因为我认为公募基金承接了中国人养老第三支柱的重任，将来会发挥越来越大的作用，如今到鹏华已有3年。

伴随我们第一批养老目标基金不断成长和深耕，通过自创的中国特色资产配置框架，我们在不同领域都取得了较好成绩，也希望在中国的国情和背景下，用业绩让国人养老以及财富增长的需求得以延续。

黄丹仪：能否和大家介绍一下您的中国特色资产配置框架的内涵与外延，以及有什么独特之处和优势？

郑科：过去60年到80年是自由主义市场化的全球化模式，中国改革开放前45年完全融入了这种模式，发展极其迅猛，扮演了破局者的角色，很多国情和全球资产配置框架的假设条件不太一样，具有鲜明的中国特色。

我们在做资产配置时遇到了非常多挑战，主要包括可达资产非常有限。过去20年资产配置组合收益主要由房地产拉动，我们认为未来可能是权益类。汇率被管控，也是不可达资产。从大资金角度，因为流动性问题，除了黄金和部分少量的商品，其它都不可达。在可达资产有限的情况下，就没办法获得足够的资产量来进行西方资产配置框架下的风险平价。另外，因为要兼顾国家整体风险，创新也较为有限，杠杆可得性相对全球较差。

这两个特点就会导致中国特色资产配置框架更加重视可达资产中非常重要的类别——国内权益资产，资产配置完全脱离了全球资产配置的风险平价体系，而是单列出权益资产及其内部结构，这是我们资产配置的目标，而权益资产内部结构可以用Barra的行业因子和风格因子来刻画。

我们根据实用主义原则对中国资本市场的风险和收益贡献进行实证，发现属于狭义基本面的贡献占比只有三分之一不到，更大部分来自于政策面、资金面、情绪面，这些对风险和收益贡献的占比达到了三分之二以上。按照这种实证模式再去做资产配置，就会发现结论往往与全球资产配置完全按照狭义基本面来处理资产不一样的特点。

过去我们都是秉持这一套中国特色资产配置框架和理念进行投资，对于跨牛熊的业绩充满了自信，也认为未来在一定时间内转型期以及转型后的初级阶段，这种国情和中国特色并不会发生本质改变，因此中国特色资产配置具有较长时间的稳定性。

黄丹仪：有人认为投资的“功夫皆在功夫外”，在您的中国特色资产配置框架中也有查理•芒格所倡导的跨学科思维模型的身影，能否请您和我们具体谈谈其他学科对您投资框架的影响？

郑科：我们做中国特色资产配置框架脱离了海外资产配置体系，所以要建立自己的一套体系，而这套体系必须要有体系的思想，首当其冲的是背后的哲学。我们的价值观认为全宇宙只有一个真理，这唯一的真理就是周期论，它没有例外，中国特色资产配置框架就是围绕周期进行研究。

第二，要对各类资产的周期进行研究。投资是一个完全开放的系统，会受到无限变量的影响，永远不能通过机器或者一个框架进行替代。人的创造性往往来自于对各个学科、领域的研究和创造性思维。我们在资产配置研究中涉及到非常多领域，包括天文、地理、地缘、文化、宗教、人口结构等等，涵盖所有的自然学科以及社会学科。只有对所有学科的周期性有深刻认识以后，才知道各个资产的周期性会受到这些学科外在变量的影响是多么剧烈，而我们先天就将系统内、系统外的影响因素包含其中。

第三，各资产还会相互影响，需要按照周期模式进行组合创新。我们深信周期，研究了各领域的各种周期对于每个大类资产的影响，最后构建成组合，希望这个组合能够“逃逸”出系统性风险，获取更多系统性机会。

黄丹仪：能否请您和大家分享一下您的选基秘诀？

郑科：从周期角度，主动和被动永远是轮转的。实际上，我们是按照资产配置框架来选择基金标的，最简单或者最朴素的投资理念就是选择一个基金品种长期持有，但中国权益资产波动性大，三分之二来自于狭义基本面以外的因素，因此很少有品种能够实现投资的全天候。

基于这种现实情况，如何选择基金品种？我们大量利用了因子基金库的模式来承载资产配置结论，包括Barra的行业因子以及风格因子，还包括一些根据主题设置的主题策略型因子，比如一带一路、央企改革等等，一共会利用30多个因子来承载我们的基金库。

市场中所有基金对于每个因子都有一个暴露程度，按照程度进行排序，如果我们的资产配置结论认为某个因子未来有超额收益，就会去选这个因子对应的因子基金库里面最有的超额收益品种进行配置。目前来看每一轮牛市上涨的基金品种都不太一样，我们希望通过FOF达到全天候的效果，这也是我们心中隐含的目标。

除此以外，我们在组合配置中还有一个精选过程，这也体现了我们的哲学理念，我们认为创造性是第一位，主动管理优于被动管理，虽然被动管理可能会替代80%以上的主动管理，但是最具有全天候特征的仍然是主动管理。精选承载的目标是通过人的创造性去选择最有可能产生持续超额收益的基金品种，它难以通过案头工作企及，因此我们选择了调研模式。

我们吸收了罗素底层的选人框架，因为它具有非常明显的完备性和互斥性，让调研内容非常严谨，调研效率也得到了极大提升。在此基础上，我们发现拉长时间来看，基金经理的超额收益来自于价值观的体现，而他的价值观和个人禀赋极其相关。我们将这些禀赋概括为4点：

1. 好奇心。投资会接触到金融、经济学领域外非常多的系统周期性研究，需要对各个学科保持一定好奇，有了好奇心就能在所有知识范畴的深度和广度上精进，这是我们认为非常重要的一点。

2. 投资经验。我们认为只有经历牛市的顶峰和熊市的末端，投资方法论才会完备，所以投资经验极其重要。

3. 人的创造性。根据实证数据，无论美国还是中国，长期来看永远只有不到5%的基金经理能跨越周期，这些人一定是少数派，少数派就意味着他的观点具有非常明显的独立性。

4. 承受力。这主要来自于极端时刻对于方法论的坚持，也反映了基金经理内在方法论的完备能力，只有基金经理对自己的方法论比较自信才能够坚持。

总体而言，我们通过定量、定性相结合，初选和精选两轮模式，选择投资品种，特别是在精选环节，按照知识面、投资经验、独立性、承受力来评估所有的基金经理。我们期待在资产配置结论形成后，基金经理能够带来，但更重要的是即便基金经理不带来，我们自身的也要提供超额收益。

海外资产配置研究告诉我们，88%以上的超额收益来自于资产配置本身，因此我们认为基金品种只是锦上添花的过程，最重要的还是中国特色资产配置提供的超额收益。

以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

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