【复盘摘要】

    上周（01.06-01.10）资金均衡略紧，债市震荡上行，短端调整更多，曲线继续走平。具体来看，周初资金面均衡，市场仍对货币宽松有一定预期，叠加股市表现较弱，长端小幅下行，但短端仍在调整。周中市场再度提示风险，止盈盘显现，短端抛盘较重，长端也出现一定调整，收益率整体震荡走弱。周五受央行公告暂停国债买入影响，市场对货币政策出现一定担忧，各期限品种均大幅调整，30年国债一度上行5bp，但随着配置机构在调整后纷纷入场，30年国债重新转为下行。后续持续关注货币政策情况和债券供给对市场的影响。

【本周债市】

1.汇率压力影响

    中美利差走阔期间，汇率始终存在贬值压力，近期汇率逐步贬值到7.35，央行在外发行600亿央票回收离岸流动性，效果仍待观察，央行稳汇率的操作最终会影响到国内短端的流动性。

2.央行对债市态度

    一方面央行不愿意破坏债市的有效性，另一方面又不希望债市表达消极预期。目前无论是财政还是央行似乎已经没有继续促成利率下行的意愿，以后利率下行的动力将更多来自债市本身，快速下行阶段将告一段落，随着一季度化债进行，流动性淤积状态可能还会持续，但中期来看仍有机会。

【债市展望】

    本周关注：（1）贸易数据；（2）12月金融数据；（3）四季度经济数据

    利率方面，（1）汇率问题。央行稳汇率的态度坚决，通常的做法是紧资金、收流动性，2024年3-6月稳汇率没有影响到债市是因为当时汇率有序贬值。从美国非农数据发布到特朗普正式上台，再通胀交易可能成为主流，汇率压力可能会增加。然而，随着地方债开始发行，MLF到期和税期叠加，资金面的压力似乎不亚于汇率，央行可能会在资金面相对平稳的时候维持较紧张的资金状况，并通过隔夜逆回购满足部分需求，若隔夜资金利率或地方债发行出现问题，央行可能转而通过降准等方式释放流动性。（2）经济问题。本周有关键数据发布，金融数据预计改观不大，经济数据预计出口保持韧性、消费略升、房地产数据继续改善。市场对经济预期的改善仍有待观察。

    转债方面，上周权益市场继续下跌，转债表现抗跌，估值被动拉升但有所分化，130以上的高价转债溢价率略有压缩，其余转债尤其低价转债估值提升明显。当前在利率持续下行的背景下，转债配置力量仍强，但转债走势和小票背离后，市场担心转债或有可能补跌。当前权益市场虽不排除还有下跌的可能，但可能下跌空间已经有限，因此转债的确有可能跟随权益市场调整，但若不出现负反馈，向下空间可控。本轮权益市场止跌企稳后，我们仍对转债市场保持乐观态度，具体看好的方向如AI、机器人等有望走出产业趋势的方向以及一些主业稳定，有第二成长曲线或新增量的标的。

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