01市场回顾

海外方面，美联储降息落地+美国经济数据分化明显，美股大幅下跌，顺周期以及对利率敏感的行业表现更弱，道指连续十个交易日收跌；市场激进交易降息预期回调，推动美债利率大幅上行。商品方面，原油、黄金、基本金属价格均承压下跌；国内黑色系商品供需矛盾仍待改善，价格维持偏弱震荡。外汇方面，在美元的强势下，非美货币继续维持偏弱态势。

国内方面，基本面延续弱复苏的背景下，A股缩量调整，行情分化明显，小盘股表现偏弱；市场轮动行情延续，涨幅靠前的板块不断有新的热点出现，风格切换后前期的热点普遍面临较大的资金流出压力；国内债市做多情绪仍强，10y国债快速下行至接近1.7%的位置，进入震荡行情。

（数据来源：wind，日期截至2024年12月20日，指数过往业绩不预示其未来表现）

02行业情况

上周申万一级31个行业涨少跌多，其中，仅通信、电子、银行、计算机板块上涨，轻工制造、房地产、建筑材料板块表现居后。

上周通信、电子等方向涨幅居前。OpenAI发布包括o3和o3-mini模型，o3在编码、数学等多个基准测试基准上超过了此前的o1模型。字节跳动正式发布豆包视觉理解模型，豆包大模型多款产品迎来重要更新，豆包通用模型pro已全面对齐GPT-4o，使用价格仅为后者的1/8。

上周轻工制造板块表现靠后。家居为以旧换新补贴预期差较大的方向，中央政治工作会议明确加力扩围实施两新政策，预计明年以旧换新力度有望加大。造纸产业整体供需格局承压，多年来产能投放造成供给过剩，需求端则受内需疲软影响。

（数据来源：wind，日期截至2024年12月20日，以上不构成个股推荐）

03策略观点

【市场进入方向抉择阶段】

A股市场自周二开始横盘震荡，同时成交维持低量，17-20日成交额日均仅为1.47万亿元，指向市场在选择方向上仍然犹豫不决。而拆分市场结构来看，科技和顺周期板块涨跌互现。科技板块表现亮眼，SW半导体指数和人工智能指数分别累计上涨7.48%、2.47%。顺周期板块行情承压，SW房地产指数累计下跌3.75%，白酒同期下跌1.03%。由此来看，市场横盘震荡的背后，是科技概念炒作热度和基本面弱预期之间的角力。考虑到基本面仍处于缓慢修复的过程中，而科技板块的热门概念——字节链的炒作方向（与苹果合作等）基本处于预期或早期阶段，综合来看，后续市场受科技行情提振的幅度有待验证。

从资金行为的角度看，在18日、19日的横盘中，股票型ETF资金分别净流出64亿元和30亿元，在一定程度上反映偏配置型的资金在流出。而融资余额则分别上升13.14亿元和7.67亿元，意味着偏交易型的资金可能是行情的支撑力量。结合近期科创50放量上涨，可以推测交易型资金主要在参与科技板块的博弈。然而交易型资金往往会受制于板块上涨后的兑现压力，特别是涨至筹码密集区时，堆积筹码的做多意愿将影响行情方向。事实上，科创50收于筹码峰附近，指向科创龙头品种来到了选择方向的关键点位。若继续上涨，则这部分筹码做多意愿相对充分，在短期内可能可以作为支撑；而若开始回调，科技行情则可能缩圈至小盘品种，对整体行情的带动作用或将减弱。

整体来看，周二开始行情持续横盘，主要是成交额持续维持在阶段性低位，科技的上涨和顺周期的下跌的情绪均未扩散到整个市场。往后看，市场进入方向抉择的阶段，需要关注量价关系的变化。具体而言，放量上涨意味着市场可能进入反弹区间，而缩量下跌则是行情或将继续回调的提示；放量下跌指向市场避险情绪处于释放过程中，缩量上涨则可能是市场行情继续分化的表现。

【新高的美债与新低的中债】

回顾过去一个月，市场再度上演了近年来屡见不鲜的“冲高回落”式走势，兜兜转转又回到了一个月之前的起点。我们在11月下旬便提示，对政策过强的预期可能依然不现实，市场并没有完全摆脱震荡格局，维持在低迷的底部介入、在亢奋的右侧获利的策略。过去一段时间的表现也印证了这一看法。

上周美联储的鹰派降息导致美债利率与美元指数快速攀升，而国内货币宽松预期却推动国内利率的大幅走低。我们认为，新高的美债往往对应着美元流动性收紧，从分母端对港股估值形成挤压。而新低的中债即便从分母端对冲美债走高，但分子端则反应增长预期压力。因此综合来看，“新高的美债+新低的中债”这一组合对港股而言是一个中性乃至偏负面的影响，历史经验也往往如此。

综合来看，我们依然维持港股市场整体震荡格局的判断，主要原因有三点：首先随着国内重要窗口期落下帷幕，市场进入两会前的政策真空期；其次外部扰动尤其是美联储未来路径上不确定性犹存。不过技术指标显示港股目前正处于一个相对中性的状态，恒指ERP、卖空占比与RSI等均处于9月底反弹初期的水平。这一背景下，配置层面建议关注1）供给出清，2）政策支持与3）稳定回报三个方向。

往前看，外部冲击尤其是特朗普就任后关税不同情形或决定市场路径与国内政策应对。1）若关税采取渐进式（初始关税30-40%）预计对市场影响有限，建议投资者维持当前震荡结构操作；2）若顶格加征60%关税，市场可能面临较大扰动。不过我们认为反而可以提供更好的买点。

（数据来源：wind，华西证券、中金公司，观点仅供参考）

04热点资讯

【证监会：将香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%】

为深化内地与香港资本市场务实合作，更好满足两地投资者跨境投资需求，促进资本市场高水平制度型开放，巩固提升香港国际金融中心地位，中国证监会进一步优化内地与香港基金互认安排，修订发布《香港互认基金管理规定》，自2025年1月1日起实施。《香港互认基金管理暂行规定》（证监会公告〔2015〕12号）同时废止。

此次规则修订主要涉及三方面内容：一是将香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%。二是适当放松香港互认基金投资管理职能的转授权限制，允许香港互认基金投资管理职能转授予集团内海外关联机构。三是适当增加规则制度弹性，为未来更多常规类型产品纳入香港互认基金范围预留空间。

【金融监管总局：将保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）过渡期延长至2025年底】

国家金融监督管理总局20日对外发布通知，原定2024年底结束的《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》过渡期延长至2025年底。通知明确，对于因新旧规则切换对偿付能力充足率影响较大的保险公司，可于2025年1月15日前与金融监管总局及派出机构沟通过渡期政策，金融监管总局将于2025年2月底前一司一策确定过渡期政策。原已享受过渡期政策的单家保险公司，2025年过渡期政策原则上不得优于保险公司原过渡期最后一年享受的政策。

数据来源：Wind，中国基金报、新华社，截至2024.12.22

风险提示：

1.投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区別。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效投资方式。

2.本资料仅为服务信息，观点仅供参考，不构成对于投资人的实质性建议或承诺，也不作为法律文件。

3.基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。

4.基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，且不同类型的基金风险收益情况不同。投资者购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

5.基金管理人的适当性匹配意见不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证。

6.各销售机构关于适当性的匹配意见不必然一致，且基金合同中关于基金的风险收益特征与基金的风险等级因考虑因素不同，存在差异。

7.本页面基金产品风险等级由基金销售机构提供，且投资者应符合销售机构适当性匹配原则。

8.基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者做出投资决策后，基金运营状况、基金份额上市交易价格波动与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负责。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出承诺或保证。

9.投资者在投资本基金之前，请仔细阅读本基金的《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策，独立承担投资风险。

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