如果基金经理也测试MBTI的话，张晓峰或许是典型的I(内倾)人和T(思考)人。低调、理性、“深藏不露的扫地僧”是许多人对张晓峰的印象。在我们与张晓峰的最新采访中，“不敢轻易”这个词组被他提及了数次。从上海交通大学数学系毕业后加入兴证全球基金后，张晓峰在不同领域积累了10年的研究经验，并从2021年起与老将申庆共同管理兴全中证800指数增强型基金，在约3年的时间里获得了超20%的超额收益。

从数学和研究到管理指数增强型基金，再到作为兴证全球首只红利策略基金的拟任基金经理，他的投资理念有何特点？对发行在即的兴证全球红利混合型基金，他将如何管理？本文摘录了张晓峰先生的最新投资分享和市场观点，与你分享。

精华观点

 投资的本质是DCF（现金流折现模型）的变现，群鸟在林不如一鸟在手，通过定期分红将上市公司分配的现金流转交给持有人，为持有人创造相对稳定的现金流，更符合红利投资的本质。

 坚守投资纪律会帮助我们保持警惕，有助于减少犯错的风险，在市场狂热时保持冷静，在市场悲观时也能够保持定力。股市有时可能有周期性的“泡沫”现象，往往简化为人尽皆知的三字经公式，这些公式的流行意味着这类资产可能已经十分拥挤。

 本基金将采用定量+主动的管理方法。纯数据驱动的量化投资可能容易导向相关性数据挖掘，而忽略内在商业逻辑，一些更符合商业逻辑的因子可能拥有更长的生命周期；纯自下而上的主动投资则可能导致对风格的过度偏执，需要以定量手段控制风格暴露。

 经过资本市场近年来的发展，在最新的政策引导下，上市公司股东回报意识和分红制度都在不断的强化，红利投资有望得到制度框架上的利好积累。随着上市公司分红意愿的提升，我们相信红利板块资产的可选空间会越来越丰富。

 本产品适合认同红利策略、追求一定确定性、风险偏好相符的投资者。在当下市场，不敢轻易对投资者提出建议，只希望投资者根据自身的风险偏好和投资理念谨慎选择产品。对于未来的持有人，我们会认真对待每一份信任，莫以善小而不为。

投资理念 敬畏认知边界，让投资回归本质

您本硕都毕业于数学专业，请问这对您投资有什么影响？您对投资怎么理解？

张晓峰：我本科和研究生都在上海交通大学数学专业学习，选择投资主要出于自己的兴趣，投资上对我的影响主要是更关注客观数据，基于数据和事实进行决策。同时我们也认识到，人类的认知能力是不完善的，对于市场需要时时抱有冷静观察的心态，并在胜率、赔率、预期收益达到合理水平时才能去参与投资机会。

您有什么敬佩的投资人吗？是否有推荐的书？

张晓峰：不敢轻易评论这个问题。个人认为在当前信息过度泛滥的大环境下，可能优秀的投资人更需要加强对信息的甄别过滤能力，防范一些过于偏执的观点输出。

也不敢轻易推荐书，如果需要，可以分享一本非投资类的著作《纯粹理性批判》。这本书对普通读者的价值在于提示我们在做任何事之前要先批判自己的认知方法论，知道哪些是可以认知的，哪些脱离了认知范围，硬要认知反而会引发谬误。  

您很强调认知能力的边界，您此前对兴全中证800指数增强型基金的分享中也提到“比主动多一点定量，比定量多一点主动”，这样的投资理念是否也受到了以上思想的影响？

张晓峰：我们会采用“定量与主动”相结合的方式进行投资管理。一方面，纯数据驱动的量化投资虽然可能很有效，但容易导向相关性数据挖掘，而忽略内在商业逻辑。根据个人经验，一些更符合商业逻辑的因子可能拥有更长的生命周期，比如质量、股息率之类。另一方面，不敢轻易评价主动投资，但近年来主动投资往往基于自下而上的选股，虽然有其合理性，但容易导致对风格的过度偏执，此时通过量化控制一下风格暴露可能是有帮助的。

您2011年加入兴证全球基金后，先后在多个部门参与过10年的研究工作，这些研究经历对您的投资有什么影响？

张晓峰：在FOF投资与金融工程部主要研究了分级A等低风险工具性产品，在固定收益部做了一些系统开发方面的工作，也形成了对低风险投资的认知。个人的投资理念也偏向深度价值。上述经历本质都是在用DCF（现金流贴现模型）进行资产定价，与我开展红利策略的研究与投资契合度较高。

为什么说DCF资产定价与红利投资比较契合？您如何理解红利策略的投资理念？

张晓峰：我们认为投资的本质是DCF的变现，群鸟在林不如一鸟在手，通过定期分红将上市公司分配的现金流转交给持有人，力争为持有人创造相对稳定的现金流，更符合红利投资的本质。因此，红利投资风格是一种追求确定性的投资风格。经典的DCF定价模型把股价看成未来分红现金流的贴现值，DCF公式中则会有短期项和永续项，而永续项实质是一个等比级数的求和，数值对分母极为敏感，分母又几乎都来自于主观假设，因此永续项其实可靠性并不高。而红利投资更关注DCF公式中的更有可预见性的短期项，淡化永续项，有助于获得更大的确定性。

关于市场红利投资有望获得制度上的利好积累

以中证红利指数为代表的红利资产近一年及2024开年以来表现较强，但近期也遇到了一定调整，市场的观点也有所分歧。您认为红利的收益从何而来？未来有希望延续吗？

张晓峰：我们认为在目前“资产荒”的环境下，红利资产仍有一定可持续性。30年国债目前收益率约2.6%，而主流红利指数仍有4-5%的股息率，我们相信红利指数底层收益率明显优于长期国债，长期持有的情况下应该能够战胜长期国债。红利资产本身并不存在超额收益的概念，而是一种BETA。所以我们只能从红利风格有望获得稳健的分红这一角度上断言其未来有望持续，但并不能断言这一风格未来会比其他风格表现的更强或更弱。

有人认为，当前无风险利率下行的情况下，可能使得红利资产更有投资性价比。您如何看待这种观点？您认为未来的利率环境对于红利投资有什么挑战或机遇？

张晓峰：我们基本认同这种观点，任何资产的相对价值都来自于比较。随着打破刚兑的落实，之前的高收益资产逐渐暴露风险、而定存、国债等相对低风险的资产的收益率下行，有助于提升红利类资产的投资性价比。我们不敢断言未来的利率环境，只能说在当前中长期无风险利率下行的趋势下，以宽基指数为代表的权益资产股息率相对吸引力已经显现。

您如何看待当前红利资产的估值和股息率水平？对未来的红利投资机会有什么影响？

张晓峰：应该从大类资产比价的角度看这个问题。目前代表权益资产的沪深300指数的股息率已接近2.9%，以中证红利指数为例的红利资产静态股息率约5.2%，而10年国债收益率2.4%，30年国债不到2.6%，两者的比价处于历史偏高水平，相对而言只要对基本面不过度悲观，权益类和红利风格的资产配置或许仍有性价比。数据来源：WIND，截至2024/5/10。观点具有时效性，后续可能会发生改变，基金投资须谨慎。中证红利指数只作为红利主题策略举例展示，本基金尚未成立，业绩比较基准指数不代表本基金未来业绩，历史业绩不代表未来，基金投资须谨慎。

2024年2月以来，证监会发布了一系列政策，包括“进一步规范上市公司现金分红行为，鼓励和引导上市公司分红，完善常态化分红机制”等，最新颁布的新“国九条”也进一步强化了上市公司现金分红监管，您认为这些政策对于红利投资的未来有什么影响？

张晓峰：我们认为这些政策有助于提升红利类资产的长期投资价值，为投资者提供更加可预期的分红现金流，有助于提升上市公司的股东回报意识，理顺公司治理。同时上述政策也对掏空式的高比例分红亮了红牌，防止大股东侵害上市公司其他股东的权益。我们也认为经过资本市场近年来的发展，在最新的政策引导下，上市公司股东回报意识和分红制度都在不断的强化，红利投资有望得到制度框架上的利好积累。随着上市公司分红意愿的提升，我们相信红利板块资产的可选空间会越来越丰富。

新基思路 做有纪律的红利投资，定量+主动科学布局

对于兴证全球红利混合基金这只新产品，能否请您简单介绍一下您的红利投资理念？

张晓峰：对于本基金，我们希望做“有纪律的红利投资”，总体而言会在参考部分主流红利指数中进行负面筛选，剔除其中的价值陷阱，留下有长期价值的红利风格资产。之所以强调“纪律”，因为人类对于事物的认知能力有限，且容易受情绪影响，在金融市场也容易表现为极度乐观和极度悲观，因此需要敬畏市场，力求少犯错误。

通过有纪律的红利投资策略，有助于减少犯错的风险，一方面在市场狂热时保持冷静，不盲从主流投资公式。在股市中有时会有周期性的“泡沫”现象，并且往往简化为人尽皆知的三字经公式，当这类三字经开始流行时往往意味着这些赛道十分拥挤。通过强调对股息率的最低要求，有助于避免跟风交易拥挤资产，坚持最本质的DCF定价。“纪律”的另一个方面在于在市场悲观时也能够保持定力，基于对DCF中较为确定性部分的判断，提高持股信心，尽量在某些高股息资产被市场“错杀”的时候，尽力避免市场的偏见。

组合层面，您在这只红利策略基金中将采取什么样的投资策略？

张晓峰：我们希望通过定量与主动相结合的方式，以“核心+卫星”的策略进行管理。

核心策略参考主流smart beta红利增强风格，并力争在细节上做的更好。一方面参考主流红利指数的成份股并尽可能剔除价值陷阱，同时由于目前AH股溢价率也处于历史较高水平，对于同时有在A股和港股布局的高股息资产，我们也将根据溢价率适度进行替换，力争获取更高股息率的优质资产。

卫星部分主要是对市场上存在的各种低风险套利机会积极参与（包括并不限于要约收购、换股合并、可转债套利、高折价定增等），努力获得一定的增厚。权重分配视套利机会的存在与否而动态分配，作为一个定位为红利风格的产品，本基金将会保持核心策略的足够权重。根据股债性价比、转债溢价率等指标，适度进行股、债、转债等资产的战术性配置。

能否再补充介绍一下您在本基金中的“定量+主动”投资方法？

张晓峰：红利策略更重要的关注点应该是规避价值陷阱，因此我们主要将先通过多个较为常见的选股因子如质量、动量、股息率等，对红利类资产进行初步筛选，再根据基本面研究进一步剔除一些量化指标未能发现的价值陷阱类资产。对于掏空式分红、“跌出来”的高股息、周期性高股息等现象需保持警惕；对于高杠杆高股息公司的可持续性也应该保持关注；此外，对于一些拥有良好ESG（环境、社会与治理）记录、基本面相对稳定，但股息率略低的资产，也会通过主动判断进行配置。

除了通过以上方法规避价值陷阱，个股层面，您还会如何挑选红利投资的标的？

张晓峰：考虑到红利类资产更多的是作为一种底层配置型的资产，我们不会做过多的交易。此外，红利类股票的分析需要仔细分析行业和公司的生命周期，尽可能保证在合理保守参数下的DCF能够覆盖目前的股价，且股息现金流的“久期”不能太长，以降低模型假设的不确定性。值得注意的是，尽管常规意义上红利板块股票多处于成熟的生命周期，我们在红利投资也并不排斥成长股，比如早期低成本买入某些质地优良且股东回报意识较强的资产并持有，也会关注质地较好、有一定成长性、股息支付率较高的公司。

市面上已经有不少类型的红利策略产品，您认为本基金有什么特点和不同？

张晓峰：兴证全球红利混合基金是一只主动权益型的红利策略产品，主要面向认同价值红利风格的投资者，希望通过主动和定量结合的方式，力争相对传统红利指数取得一定的增强。和市面上的红利ETF相比，本产品灵活性更强，我们希望充分利用这种灵活性对传统红利策略中的一些不合理的资产配置进行修正。

此外，本产品在合同中在收益分配条款中设置了分红约定条款，在符合有关基金分红条件的前提下，基金每年收益分配不少于1次，每次收益分配比例不低于该次可供分配利润的80%。这种分红机制意味着可能在资产低估时少分红，资产高估时或有更积极的分红，内含一个朴素的择时机制，可能更有利于投资者长期体验。注：关于利润分配和分红的条款，请参考兴证全球红利混合基金的完整基金合同及招募说明书。注：分红条款不作为盈利保证和业绩承诺，本基金不必然每年分红。

您认为这只产品适合什么样的投资者？当下市场，您对投资者有什么建议或想说的话？

张晓峰：我们认为本产品适合认同红利策略、追求一定确定性、风险偏好相符的投资者。在当下市场，不敢轻易对投资者提出建议，只希望投资者根据自身的风险偏好和投资理念谨慎选择产品。对本产品的未来持有人，我们会认真对待每一份信任，莫以善小而不为。

$兴证全球红利混合A(OTCFUND|021247)$$兴证全球红利混合C(OTCFUND|021248)$

$兴全中证800六个月持有指数A(OTCFUND|010673)$$兴全中证800六个月持有指数C(OTCFUND|010674)$

#沪指何时突破3200点？#

观点来自基金经理采访，时间为3月30日、4月10日，观点具有时效性，后续可能会发生改变。拟任基金经理策略不必然等同于未来基金运作的策略。观点仅代表个人，不代表公司立场，仅供参考。拟任基金经理张晓峰研究经历：2011年4月至今，就职于兴证全球基金，历任研究员。现任兴全中证800六个月持有指数增强基金基金经理(2021年5月24日起至今与申庆共同管理)。业绩表现数据已经与基金托管行复核。基金经理张晓峰在管所有产品：兴全中证800指数增强A2021/5/24-2024/3/31累计增长及业绩基准：（-6.04%/-27.39%）；2021/2/9-2021/12/31（2.64%/-6.08%），2022（-10.71%/-19.55%），2023（1.17%/-9.89%）。兴全中证800指数增强C2021/5/24-2023/12/31累计增长及业绩基准：（-7.11%/-27.39%）；2021/2/9-2021/12/31（2.28%/ -6.08%），2022（-11.07%/-19.55%），2023（0.77%/-9.89%）。“共管产品约3年超额收益超20%”时间区间指2021/5/24-2024/3/31，具体业绩如上。风险提示：本基金为混合型基金，预期收益和预期风险高于货币市场基金、债券型基金，低于股票型基金。基金管理人对其评级为R3。本基金业绩基准为：中证红利指数收益率60%+中证港股通高股息投资指数收益率20%+中债综合（全价）指数收益率20%。本基金股票资产投资比例为基金资产的60%—95%（其中投资于港股通标的股票的比例占股票资产的0-50%）；投资于本基金界定的红利主题股票占非现金基金资产的比例不低于80%；每个交易日日终，在扣除股指期货、国债期货和股票期权合约需缴纳的交易保证金后，本基金应当保持现金或者到期日在一年以内的政府债券投资比例合计不低于基金资产净值的5%，其中，现金不包括结算备付金、存出保证金、应收申购款等。关于利润分配和分红的条款，请参考兴证全球红利混合基金的完整基金合同及招募说明书。注：分红条款不作为盈利保证和业绩承诺，本基金不必然每年分红。兴证全球基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资人应当认真阅读本基金基金合同、招募说明书等基金法律文件，了解本基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断本基金是否和投资人的风险承受能力相适应，自主判断基金的投资价值，自主做出投资决策，自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人管理的其他基金的业绩或拟任基金经理曾管理的其他组合的业绩不构成基金业绩表现的保证。过往业绩并不预示未来，基金收益有波动风险。基金投资须谨慎，请审慎选择。