报告期内,中国宏观经济在政策的有力支持下呈现出稳步复苏的态势。具体表现为,整体供给端修复强于需求端,制造业投资增长超出预期,基建投资稳中有升,消费增长保持活力,出口有所改善。然而,房地产市场依然面临压力,开发投资和销售数据尚未明显回暖。政策方面,总体定调以稳为主,聚焦新质生产力。财政政策适度加力提质增效,推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作,并增发特别国债以支撑基建投资。货币政策适时降准降息,精准有力,发挥货币政策工具总量和结构双重功能,推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降。
报告期内,股票市场先跌后涨,大幅波动。年初市场惯性下跌,随后导致量化资金踩踏,进一步负反馈导致市场加速下跌,至2月5日上证指数下跌9.17%;随后在政策带动下,基本面稳步复苏,资金面同时反转,共振带动市场快速反弹,至3月31日反弹12.54%。总体来看,上证指数上涨2.23%,万得全A下跌2.85%,创业板指下跌3.87%。基本面稳健、股息率高的银行、石油石化、煤炭、家电涨幅靠前,风险偏好下移叠加基本面偏弱,导致医药、计算机、电子、房地产跌幅靠前。
报告期内,转债市场大体跟随股票波动,中证转债下跌0.81%。由于债券牛市,以及转债的债底保护,偏债性的低价转债表现更好,万得可转债低价指数上涨1.24%。由于股市下跌,当前转债市场估值偏低,尤其是绝对价格低的转债呈现“进可攻退可守”的特性,具有非常好的配置价值:1、转债绝对价格处于历史中位数水平,百元溢价率处于中上水平,债底溢价率处于历史低位,低价转债的信用替代的安全边际逐渐显现,下行风险可控。2、主要股指估值处于历史较低水平,参考过去历史几轮周期,在股票市场拐点出现时,除了转股价值会跟随上涨,同时转债的估值也会扩张。
基于以上逻辑,报告期内组合大幅提升转债仓位,在下行中逐渐加仓低价转债,精选价格已经接近债底、信用风险较低、且转股动力和能力均强的标的,组合核心仓位一是优质正股替代标的,二是下行风险可控且预期收益率尚可的标的,三是高弹性行业中的平衡性标的。股票部分,我们认为权益资产处于“赔率较高,胜率逐步提升”的阶段,不少优质公司的估值已经很有吸引力,组合维持中性的权益仓位,核心仓位是估值合理或者低估的优质成长股。